證券時報記者 楊慶婉

　　近日，新股首發(fā)（IPO）過會率之低刷新了市場的想象，先是7家上會只有1家通過，次日又出現(xiàn)5家上會1家通過。

　　證券時報·券商中國記者采訪了一位從業(yè)超過10年的投行資深保代曲徑（化名），他所帶領(lǐng)的團隊負(fù)責(zé)保薦承銷的IPO、債券、并購重組項目已有十多單。

　　在當(dāng)前低過會率的背景下，曲徑首次回顧自己的投行生涯，講述企業(yè)上會的注意事項、新一屆發(fā)審會關(guān)注的重點，以及被否企業(yè)的主要原因等。

　　他說，目前這么低的過會率是三重因素疊加的結(jié)果，IPO項目本身的質(zhì)地也有所下降，而且發(fā)審會現(xiàn)在更關(guān)注項目的合規(guī)性——諸如連續(xù)三年都必須合規(guī)。在持續(xù)盈利能力方面，投行內(nèi)部選項目也形成一個不成文規(guī)定，三年盈利不超1個億的企業(yè)不接。

　　三重因素疊加

　　曲徑于2006年開始從事投行工作，在他記憶中，每一屆發(fā)審會委員上任的初期，對上會的IPO項目審核都會比較嚴(yán)格。

　　按照發(fā)審會委員換屆規(guī)則，每屆任期1年，可以連任，不過連續(xù)任期最長不超過3屆。自去年10月17日新一屆發(fā)審委開工至今，已經(jīng)審核了128家（包括二次上會）公司的IPO申請，其中65家獲得通過，53家被否，10家被暫緩表決或取消審核，通過率僅為51%。

　　51%的過會率之低，可能讓許多從業(yè)多年的投行人士大跌眼鏡。

　　“每一屆發(fā)審會委員換屆之初，審核的尺度都會更緊一些。當(dāng)然，如果只是這個因素的話，那這樣低的過會率就不會持續(xù)太久”，曲徑認(rèn)為，過會率這么低，其實是多種因素疊加的結(jié)果。

　　“目前大部分排隊IPO的企業(yè)，是原來堰塞湖排隊至今的企業(yè)。許多優(yōu)質(zhì)企業(yè)已經(jīng)先行上會，遺留下來的一些還有些瑕疵。”曲徑表示，“部分企業(yè)質(zhì)地也確實相對差了一些。”

　　此外，目前退市制度還沒完善，發(fā)審委必須嚴(yán)格把控上市企業(yè)質(zhì)量，而不能按原來“注冊制”思路，只關(guān)注真實性和信息披露是否充分，還需要在企業(yè)持續(xù)盈利能力、合規(guī)性等方面把好關(guān)。

　　“現(xiàn)在一些投行自身內(nèi)核的標(biāo)準(zhǔn)是，連續(xù)三年累計盈利不達(dá)到1個億的項目也不接了。”曲徑補充說，“一般來說，持續(xù)盈利能力差的企業(yè)，抵御風(fēng)險的能力也會相對較弱。”

　　發(fā)審會更關(guān)注合規(guī)性

　　曲徑作為和發(fā)行人多次上會的保代，他有一個最直觀的感覺是，IPO審核重點關(guān)注合規(guī)性。

　　每一家擬IPO企業(yè)上會之前，都會先經(jīng)過預(yù)審環(huán)節(jié)，由審閱過招股書的預(yù)審員先給告知書，然后企業(yè)再做出整改和書面反饋。等正式到了上會那天，幾位發(fā)審委員也會結(jié)合預(yù)審報告，先行討論關(guān)注問題，然后再讓發(fā)行人和投行進(jìn)場答辯。

　　曲徑說：“現(xiàn)在發(fā)審委委員討論的時間明顯變長，以前也就半小時左右，而最近常常要先討論一個小時，再決定是暫緩表決，還是讓發(fā)行人和保代進(jìn)場答辯，答辯時間也調(diào)整為40分鐘左右。”

　　除了時間上的變化，從近期提問的內(nèi)容，發(fā)審關(guān)注的問題自然也避不開持續(xù)盈利能力、財務(wù)規(guī)范、合規(guī)風(fēng)險、信息披露等方面的內(nèi)容，尤其關(guān)注合規(guī)性。

　　“最明顯的一點是，發(fā)審會對合規(guī)合法性的關(guān)注非常高，并且對三年報告期內(nèi)的污點容忍度低，以前只要規(guī)范后不存在問題基本可以通過，現(xiàn)在要求三年一直是個好孩子。”曲徑舉了幾個例子，“比如關(guān)聯(lián)交易曾經(jīng)借款給大股東，或者免費租用母公司的辦公樓，又或者土地或物業(yè)臨時改變規(guī)劃用途等，這些現(xiàn)在都成為規(guī)范性的問題。”

　　曲徑提醒，“三類股東”中的券商集合資管計劃、信托計劃的持有人需要穿透，不過這個問題主要出現(xiàn)在新三板轉(zhuǎn)板的企業(yè)身上。此外，除了涉及房地產(chǎn)、互聯(lián)網(wǎng)金融等特殊行業(yè)外，原來過會比較困難的“服裝”“農(nóng)業(yè)”“餐飲業(yè)”的項目也有成功闖關(guān)的案例，不過，農(nóng)業(yè)企業(yè)仍需注意增值稅稅負(fù)低問題及銷售數(shù)據(jù)真實性問題。

　　“今年投行

　　的日子不好過”

　　曲徑回憶，在他超過10年的投行從業(yè)經(jīng)歷中，IPO審核節(jié)奏和政策有周期性，誰也沒有想到此前IPO“堰塞湖”的項目排隊了2年才能上會，而現(xiàn)在項目上報之后大概半年就能上會。

　　他透露，也正因為這樣，許多投行此前有“占位”的想法——有瑕疵的項目先上報再慢慢整改，而現(xiàn)在必須轉(zhuǎn)變思路，成熟一單再上報一單。

　　截至1月24日，今年以來發(fā)審委共審核了36家企業(yè)，過會的僅14家，過會率僅為39%。

　　對此，曲徑開了個玩笑：“過不了會，已經(jīng)不是什么丟臉的事情，多數(shù)投行都會遇到一些項目被斃掉。不過，過會率太低會影響投行的品牌，但發(fā)行人如果不同意主動撤回，也還得一起應(yīng)對。”

　　那么，被否的企業(yè)怎么辦？實際上只要沒有硬傷的企業(yè)，再有針對性地加以規(guī)范，二次上會的通過率就會更高些，被否之后等待“不予受理”的行政通知書大概需要2個月時間，然后再走重新上會的流程需要半年時間，加起來最快8個月之后又可以再次申報IPO。

　　不過他也表示，今年投行日子不好過，尤其是專門做IPO的團隊。而在IPO之外，市場利率太高，加上監(jiān)管政策控制，債券也很難發(fā)行；并購重組市場會稍微好轉(zhuǎn)，由于IPO門檻抬高，又有更多的企業(yè)選擇并購；投行發(fā)力的重點可能轉(zhuǎn)移到再融資、配股等項目，尤其是可轉(zhuǎn)債業(yè)務(wù)上來。

責(zé)任編輯：馬秋菊 SF186