8月底29家AH物業(yè)股中報業(yè)績已經(jīng)披露完畢。根據(jù)新浪財經(jīng)統(tǒng)計，上半年高速增長依然是物業(yè)股的主旋律，29家平均增速約34%。高增的大環(huán)境下，極少物業(yè)股營收增速為個位或負。其中鑫苑服務(wù)上半年營收增速10.5%，歸母凈利潤卻同比增長了168.4%，引起外界關(guān)注。

　　而在剛剛過去的2019年，鑫苑服務(wù)還因上市首年增收不增利惹爭議。跟隨業(yè)績大起大落的還有公司股價。上市后鑫苑服務(wù)股價在長達5個月的時間里持續(xù)走低，觸及1.15港元/股后隨疫情反彈持續(xù)增長，8月開始下跌，9月23日漲2.53%，報收3.24港元/股。

　　提價使物業(yè)管理服務(wù)毛利率大增？

　　鑫苑服務(wù)拆分自美股上市房企鑫苑置業(yè)，于2019年10月港股上市。Wind數(shù)據(jù)顯示，2017-2019年鑫苑服務(wù)實現(xiàn)營業(yè)收入2.99億元、3.94億元、5.35億元，雖然每年保持著30%左右的收入增長，凈利潤的表現(xiàn)卻不穩(wěn)定。

　　2017年凈利潤大增167%后，2018年、2019年利潤增速只有個位數(shù)，分別為9.6%、6.9%。上市后首個財報即增收不增利，主要是由于行政開支在當年增加了4000萬，鑫苑服務(wù)解釋稱是營業(yè)額增加、人事投資增加及上市開支所致，其中由上市產(chǎn)生的專業(yè)服務(wù)費約2200萬元。

　　今年中報情況則恰好相反。上半年鑫苑服務(wù)實現(xiàn)營業(yè)收入2.6億元，同比增長10.5%；擁有人應(yīng)占溢利為0.55億元，同比增加168.4%，歸母利潤的增長遠遠超過了營收增長。同期，公司毛利率為39.7%，較去年大幅提升了7.2個百分點；凈利率為21%，同比提高了12.1個百分點。

　　凈利率增幅超過了毛利率，主要是行政開支較去年同期減少了36.7%，占收益比重由去年的15.5%驟降至8.9%。一方面2020年上半年已不存在上市開支，另一方面國家對新冠疫情企業(yè)社保減免，對應(yīng)員工成本下降。

　　不過由于鑫苑服務(wù)利潤基數(shù)小，公司中報毛利率及凈利率增速居29家物業(yè)股之首。但拋開上市等因素，新浪財經(jīng)注意到，鑫苑服務(wù)上半年物業(yè)管理服務(wù)的毛利率大幅提高近8個百分點，是上半年綜合毛利率提高的主要原因。

　　由于物業(yè)費提價困難且有上限，物業(yè)管理服務(wù)毛利率大幅提升在物業(yè)股中其實是較為罕見的。Wind數(shù)據(jù)顯示，2017-2019年綜合毛利率增幅前三的物業(yè)股分別為建業(yè)新生活（10%）、正榮服務(wù)（8.4%）、永升生活服務(wù)（4.4%），對應(yīng)的物業(yè)管理服務(wù)部分毛利率漲幅分別為0.2%、2.7%、4.1%?？梢钥吹?，除永升生活服務(wù)因商業(yè)及辦工物業(yè)項目收入占比增加提升毛利，其他兩家物業(yè)管理服務(wù)毛利率波動并不大。

　　縱觀鑫苑服務(wù)物業(yè)管理業(yè)務(wù)的發(fā)展，2017年毛利率由14.6%提高至20%后，該業(yè)務(wù)毛利率近三年都比較穩(wěn)定，分別為20.6%、20.7%、21.6%。2020年上半年為該業(yè)務(wù)毛利率第二次大幅上漲。

　　對于第一次毛利率的提升，鑫苑服務(wù)解釋為（i）有效控制銷售成本及規(guī)模經(jīng)濟的能力及（ii）平均物業(yè)管理費增加。上半年毛利率的提升則是因為i）平均物業(yè)管理費增加及（ii）有效的成本控制。兩次均提及了平均物業(yè)管理費的增加。

　　根據(jù)鑫苑服務(wù)上市招股文件，2016-2018年公司每月每平方米的平均物業(yè)管理費用在1.71元~2.02元，2019年3月增至2.04元，仍低于行業(yè)住宅物業(yè)平均2.5元左右的管理費。主要是第三方物業(yè)費較低，同期第三方開發(fā)商開發(fā)的物業(yè)提供的物業(yè)管理服務(wù)的毛利率分別約為3.1%、17.3%、11.7%，低于鑫苑置業(yè)集團開發(fā)的物業(yè)應(yīng)占毛利率（即分別約為15.1%、21.0%、22.4%）。從這個角度看，上市后鑫苑服務(wù)確有提價空間。但總體而言，各業(yè)態(tài)的物業(yè)費在各地區(qū)政府均有指導(dǎo)價上限，鑫苑服務(wù)若依靠提價增長不是長久之計。

　　鑫苑置業(yè)面積貢獻有限  難撐大局

　　目前鑫苑地產(chǎn)（鑫苑置業(yè)母公司）持有鑫苑服務(wù)約54.55%的股權(quán)，為公司控股股東。2007年鑫苑置業(yè)以鄭州房企一哥的身份遠渡重洋，登陸美國紐交所。如今鑫苑仍是中國唯一一家在美上市房企，然而鄭州房企一哥早已易主。據(jù)克而瑞2019年房企銷售榜單，2019年鑫苑置業(yè)全年口徑銷售額232.4億元，排在第102位，已跌出百強之列。

　　鑫苑置業(yè)作為河南知名房企，曾與建業(yè)地產(chǎn)、正商地產(chǎn)齊名，如今掉隊明顯。外界認為其“不囤地、不捂盤、零庫存”的發(fā)展模式使其沒有享受到土地資產(chǎn)升值的機會。有意思的是，建業(yè)地產(chǎn)2020年上半年同樣拆分旗下物業(yè)板塊——建業(yè)新生活上市。建業(yè)新生活中報營收為10.1億元，體量接近鑫苑服務(wù)的4倍，鑫苑置業(yè)的掉隊對鑫苑服務(wù)的影響可見一斑。

　　根據(jù)招股文件，2016—2018年鑫苑服務(wù)在管總建筑面積中，來自母公司的貢獻占比分別為85.49%、82.23%、74.63%。相關(guān)在管建筑面積從2016年約9.2百萬平方米增至2019約11.7 百萬平方米，4年時間僅增2.5百萬平方米。上市后來自鑫苑集團的在管面積2019年增加1百萬平方米，2020年上半年增0.1百萬平方米。

　　上半年鑫苑服務(wù)總在管面積為22.1百萬平方米，較去年末僅增2百萬平方米，幾乎都是來自第三方項目增長。第三方項目在管面積占比由2019年末的36.5%提高至41.8%。截至2020年6月，鑫苑服務(wù)的儲備面積還有18.1百萬平方米，儲備率0.82。

　　但其中或許大部分為第三方項目。根據(jù)2019年9月的招股文件，2020年、2021年將陸續(xù)交付的訂約面積分別為10百萬平方米、14.2百萬平方米，其中由第三方物業(yè)開發(fā)商開發(fā)的物業(yè)面積為6.8百萬平方米，8.5百萬平方米。

　　而鑫苑（中國）置業(yè)有限公司披露債券半年度報告顯示，上半年受疫情影響，本期交付收入大幅降低。報告期內(nèi)實現(xiàn)營收21.6億元，較上年同期減少43.17%；歸屬母公司股東的凈利潤為2156.82萬元，較上年同期減少91.33%。由于鑫苑置業(yè)采用完工百分比法確認收入，這意味著鑫苑服務(wù)訂約面積交付或受影響。

　　更為重要的是，鑫苑置業(yè)2018年、2019年正在建設(shè)和規(guī)劃的總建筑面積為7.5百萬平方米、7.2百萬米，面積的略微下滑釋放了一個危險信號。與那些擁有上千萬土儲的房企相比，鑫苑置業(yè)難以支撐鑫苑服務(wù)大規(guī)模的發(fā)展。

　　雖然面積輸送有限，但鑫苑置業(yè)在增值服務(wù)上仍有想法。9月17日，鑫苑服務(wù)發(fā)布公告稱與鑫苑地產(chǎn)控股訂立車位獨家銷售合作協(xié)議。鑫苑置業(yè)集團同意指定集團作為合作期限內(nèi)總共4066個指定車位的獨家銷售合作方，但鑫苑服務(wù)需分期支付人民幣2.06億元的可退還合作誠意金，占中期現(xiàn)金等價物的30%。這是否變相在為500億負債壓頂?shù)啮卧分脴I(yè)紓困？