出品：新浪財(cái)經(jīng)上市公司研究院

作者：大眼樓管/肖恩

　　在經(jīng)歷兩年的行業(yè)調(diào)整后，自今年1月起，保利發(fā)展的全口徑銷售數(shù)據(jù)一舉超越碧桂園、萬科、華潤置地等站穩(wěn)行業(yè)TOP1，且行業(yè)頭把交椅的位置似乎越坐越穩(wěn)。今年前五個(gè)月全口徑銷售已經(jīng)領(lǐng)先第二名的萬科300億元，領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)逐漸拉大。

　　靚麗銷售業(yè)績的前提始終是拿地力度的鋪墊，沒有地產(chǎn)人不明白這個(gè)道理。但拿地卻是個(gè)技術(shù)活兒，正如花無百日紅一般，在房企銷售規(guī)模你上我下的不斷交替背后，是地產(chǎn)人始終都難免會(huì)錯(cuò)判行業(yè)趨勢(shì)的桎梏，這種錯(cuò)判再疊加地產(chǎn)高杠桿以及周期屬性，就使得這類游戲變得風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)極高。

　　那么這一次，保利發(fā)展算是坐穩(wěn)了行業(yè)頭把交椅嗎？或者我們也可以問，它最終能在這個(gè)輿論塔尖上坐多久？

4/5月環(huán)比也下滑 前五月賣了近2000億

　　6月8日，保利發(fā)展公告了今年5月份銷售情況簡報(bào)。單5月，保利發(fā)展實(shí)現(xiàn)簽約面積262.63萬平米，同比增加7.84%，實(shí)現(xiàn)簽約金額408.38億元，同比增加7.46%。保利在單價(jià)平穩(wěn)的情況下，4月、5月均實(shí)現(xiàn)了同比正增長。

　　此外，2023年1-5月，保利發(fā)展實(shí)現(xiàn)簽約面積1150.34萬平方米，同比增加13.26%，實(shí)現(xiàn)簽約金額1966.64億元，同比增加23.52%，整體呈現(xiàn)出量價(jià)齊增的態(tài)勢(shì)。

　　值得注意的是，今年4、5月保利發(fā)展同樣也連續(xù)遭遇環(huán)比銷售下滑的寒流，分別環(huán)比下滑約17%、2%。不過，保利發(fā)展4、5月的銷售韌性仍然強(qiáng)于行業(yè)平均水平，克而瑞數(shù)據(jù)顯示，其統(tǒng)計(jì)的百強(qiáng)房企4、5月銷售分別環(huán)比下滑14.35%、14.33%，累計(jì)下滑26.62%，而1-5月累計(jì)銷售額同比增幅也縮窄至9.1%。

　　保利發(fā)展的銷售復(fù)蘇明顯高于行業(yè)平均水平，且其余第二名萬科的差距從1月份的僅約20億元增長至5月累計(jì)的約300億元，超越2022年的TOP碧桂園更是近600億之多，保利的龍頭位置似乎越坐越穩(wěn)。

拿地也開始謹(jǐn)慎？

　　在近幾年行業(yè)調(diào)整之際，保利發(fā)展成為了行業(yè)中土地市場(chǎng)主要的“逆行者”之一。

　　我們從保利、萬科、中海、華潤、碧桂園等TOP5房企近年土地儲(chǔ)備以及新增土地儲(chǔ)備情況對(duì)比看，碧桂園、萬科以及中海地產(chǎn)近三年的拿地強(qiáng)度均明顯弱于保利和華潤置地同期的拿地強(qiáng)度。2020-2022年，保利發(fā)展的拿地強(qiáng)度分別為49%、36.4%、35.28%，從行業(yè)的平均毛利率水平看，這是一個(gè)能夠維持體量的拿地力度。

　　相比之下，萬科的拿地力度近三年有所縮小，2022年僅為7.4%的保守水平，碧桂園2022年更是僅有0.2%幾無拿地的收縮狀態(tài)。這也是碧桂園、萬科的銷售體量有所下滑的核心原因。

　　值得注意的是，今年以來，保利發(fā)展的拿地力度明顯減弱，一季度新增容積率面積92萬平方米，拿地金額185億元，同比分別下降52.7%和45.7%。截止6月9日公告，共計(jì)權(quán)益拿地金額282.33億元，較同期的近2000億元的銷售額拿地力度明顯減少。

資料來源：信達(dá)證券

　　克而瑞數(shù)據(jù)顯示，今年前五個(gè)月，保利發(fā)展的新增土儲(chǔ)貨值僅有367.8億元，較華潤的673.2億元、萬科的643.8億元、招商蛇口511.6億元、建發(fā)493億元、濱江的429億元等均更低，僅比銷售還未能恢復(fù)的碧桂園更高。截止2022年底，保利發(fā)展待開發(fā)土地儲(chǔ)備6270.84萬平米，僅相當(dāng)于2年的銷售量。保利發(fā)展若要維持目前的TOP1的位置，需要保持前幾年的拿地力度。

　　不過短期內(nèi)，保利的頭把交椅位置還是相對(duì)穩(wěn)定的。相較于保利發(fā)展，華潤置地今年前5個(gè)月的銷售額少超500億元，有一定差距。此外，截止2022年底華潤置地則為0.37億平米，差距較大，兩者對(duì)應(yīng)的土儲(chǔ)貨值同樣有著較大差距。而今年技術(shù)華潤置地的新增土儲(chǔ)貨值更高，但其拿地力度也較小，并不能在短期內(nèi)形成質(zhì)的改變。

　　因此，從目前的TOP5各自具備的條件來看，保利發(fā)展今后幾年站穩(wěn)地產(chǎn)行業(yè)的頭把交椅是大概率事件。

拿地是個(gè)技術(shù)活兒 保利水平如何？

　　對(duì)于保利發(fā)展的投資者來說，2020-2022三年領(lǐng)先于行業(yè)的拿地力度將陸續(xù)在這幾年的財(cái)報(bào)中陸續(xù)反應(yīng)出來。我們從土地及銷售價(jià)差、利潤率變化趨勢(shì)來交叉判斷保利發(fā)展龐大規(guī)模之下的發(fā)展質(zhì)量如何。

　　由于2017年至今，包括管理費(fèi)及銷售費(fèi)用在內(nèi)的費(fèi)用率基本維持在6%左右，因此土地及銷售之間的價(jià)差將直接決定著保利地產(chǎn)的毛利率及凈利潤率的變化情況。

　　2016-2021年間，保利地產(chǎn)新增土儲(chǔ)基本70%集中在一二線城市，其拿地均價(jià)與銷售均價(jià)之間的價(jià)差保持在8000元/平米左右。但由于部分建安成本增加、投資收益、資產(chǎn)減值等原因?qū)е吕麧櫬视兴禄?/span>

　　2022年，保利發(fā)展進(jìn)一步減少了在3線及以下城市的拿地，導(dǎo)致拿地成本驟升，也令去年土地與銷售之間的價(jià)差迅速縮窄。在目前行業(yè)銷售均價(jià)增長乏力的大環(huán)境下，保利發(fā)展能否以合理的利潤消化2022年新增的土儲(chǔ)，有待觀察。

　　不過，我們查看公司過去多年的利潤率情況看，自從2019年開始，保利發(fā)展的毛利率就從當(dāng)年的34.96%一路下滑至2022年的21.99%。參考前述銷售及土地之間的價(jià)差比較平穩(wěn)的事實(shí)來看，保利發(fā)展的毛利率下滑恐是包括建安成本趨勢(shì)性上升、資產(chǎn)減值等多種因素導(dǎo)致。

　　因此，目前看，即使土地與銷售之間的價(jià)差保持穩(wěn)定的情況下，保利發(fā)展的盈利能力仍然面臨壓力。而2022年的土地成本驟升無疑也將加大這種壓力，對(duì)未來的業(yè)績形成掣肘。