出品：新浪財經(jīng)上市公司研究院

作者：大眼樓管/肖恩

　　6月來，曾是浙系房企“四小龍”之一的祥生控股（集團(tuán)）有限公司（下稱“祥生地產(chǎn)”）接連發(fā)布了幾則公告，分別涉及5月銷售數(shù)據(jù)同比降66%、美元債違約、變賣資產(chǎn)等三項彼此關(guān)聯(lián)又互為因果的事件。

　　對于港股上市僅1年股價就“跌沒了”的祥生地產(chǎn)來說，當(dāng)前銷售回款已然指望不上了，變賣資產(chǎn)成為填補到期債務(wù)窟窿的重要手段。隨著陸續(xù)的債務(wù)交叉違約，留給祥生地產(chǎn)的時間并不富裕，甚至必須上演變賣資產(chǎn)的“生死時速”。

深陷“三四線”土儲泥潭

　　早在2015年，祥生地產(chǎn)的銷售額僅有百億規(guī)模，但在成為三四線城市棚改貨幣化風(fēng)口上的那些房企之一后，祥生地產(chǎn)便在3年后的2018年邁進(jìn)千億門檻。

　　就在祥生達(dá)成千億里程碑后的2019年，棚改貨幣化政策快速退出歷史舞臺。財政部公布的數(shù)據(jù)顯示，2019年計劃改造棚戶區(qū)戶數(shù)為285萬套，相比上年下降50%，相應(yīng)的PSL貸款也受到限制。

　　祥生地產(chǎn)不僅在2019年“爽約”1300億目標(biāo)，到2021年的權(quán)益銷售額僅有803.31億元的水平。

　　為了應(yīng)對行業(yè)環(huán)境的變化，祥生地產(chǎn)早在2019年就開始采取‘1+1+X’的升級擴張策略，即以浙江省的發(fā)展為基礎(chǔ)，深入滲透泛長三角區(qū)域，并擴展至泛長三角區(qū)域以外的其他具高增長潛力的城市（例如荊門、衡陽、常德及呼和浩特）。甚至將總部從浙江杭州搬遷到上海。全國化布局，加速逃離三四線，并希望通過上市來解決上述戰(zhàn)略實施中的資金困局。

　　但成本也蕭何，敗也蕭何，想短時間內(nèi)從三四線切換到一、二線是不現(xiàn)實的。

　　從土地儲備的分布來看，截至2021年底，祥生地產(chǎn)應(yīng)占土地儲備總量2081萬平米。其中，浙江省占比50.3%，泛長三角區(qū)域占比37.2%，其他區(qū)域占比12.5%。祥生地產(chǎn)的布局仍難轉(zhuǎn)身。祥生位于整個長三角布局已占到現(xiàn)有土儲總量的87.5%，且除去上海、杭州、蘇州、濟(jì)南、合肥等幾個城市外，三四線土儲占比達(dá)到約75%的高水平。

　　大比例的低能級城市土儲，銷售去化難度自然更大。2021年，祥生地產(chǎn)的權(quán)益銷售額僅同比增長2.8%，其中下半年則是同比下滑了23.5%。實際上，從克而瑞統(tǒng)計的全口徑數(shù)據(jù)來看，祥生地產(chǎn)在2021年均已淪為同比大幅下滑的窘境了，今年前5月銷售更是同比下滑66.4%，這個下滑速度明顯超過TOP100房企的平均水平。

　　此外，在祥生兩千萬平米的土儲中，已竣工待售物業(yè)達(dá)405萬平方米，1310萬平方米處于開發(fā)中，366萬平方米留待未來開發(fā)之用。大比例的已竣工現(xiàn)房未能銷售出去，也說明公司面臨的去化難題不小。

流動性緊張已是迫在眉睫

　　2022年前5個月，祥生控股合約銷售總額僅133.71億元，回款額還要低于這個數(shù)，且賬面資金遠(yuǎn)不足以覆蓋短債。此外，其賬面還有700億元的合同負(fù)債需要保交付，這對于祥生來說，沒有回款就等于拔掉了呼吸機的管子。

　　而從目前國內(nèi)經(jīng)濟(jì)、疫情形勢來看，整個行業(yè)全年銷售恐不樂觀，還陷在三四線的祥生或?qū)⒏y。在回款難的窘境下，祥生地產(chǎn)從去年底開始財務(wù)就急劇惡化。

　　由于祥生計劃對于今年1月23日到期的3億美元債券進(jìn)行以舊換新的交換要約，盡管在1月18日已經(jīng)完成，但祥生地產(chǎn)無力償還到期債務(wù)的事實已經(jīng)暴露在投資者和債權(quán)人面前，以至于股價暴跌，較上市時跌去約9成。

　　時間來到3月，祥生因未能按時償付美元債利息再違約，涉資1200萬美元。隨后4月6日，由于2023年優(yōu)先票據(jù)加速通知觸發(fā)了2022年到期2億美元10.5%優(yōu)先票據(jù)（2022年優(yōu)先票據(jù)）契約項下的交叉違約，而這個美元債正式于6月7日官宣違約。

　　可以看到，從1月到3月，再到4月和6月，從以舊換新，到償還不了利息再到本金，祥生地產(chǎn)的流動性緊張問題愈發(fā)嚴(yán)重，違約事件以月為單位頻繁爆發(fā)。

債務(wù)將接連到期 賣子速度仍需加快

　　數(shù)據(jù)顯示，截止去年底，祥生地產(chǎn)一年內(nèi)到期的有息債務(wù)約170億元，除去1月份以舊換新的美元債，以及6月7日違約的美元債外，祥生還有2筆境外債券，票面利率高達(dá)12%-13%，且剩余時間也不長。

　　時間緊，任務(wù)重，回款難只能賣資產(chǎn)。

　　今年1月，祥生以3.37億元出售浙江向日葵健康產(chǎn)業(yè)發(fā)展有限公司23.81%股權(quán)，同期又以4.87億元出售杭州濱拓企業(yè)管理有限公司51%股權(quán)。

　　隨后于3月，祥生再以2.72億元出售臺州塘里村BT項目公司58.5%股權(quán)，并于6月5日，再以9250萬元的價格出售目標(biāo)公司湖州交投祥生房地產(chǎn)開發(fā)有限公司50%股權(quán)予浙江交投。

　　半年來，盡管接連出售資產(chǎn)，但祥生地產(chǎn)能收回的資金也就在10億元左右，這對于170億元的短期債務(wù)來說，無異于杯水車薪。

　　所以，對于祥生地產(chǎn)來說，若不打算躺平，那就必須要加快變賣資產(chǎn)的速度，甚至要以上半年好幾倍的速度處理資產(chǎn)。但由于祥生的多數(shù)資產(chǎn)在三四線，愿意接盤的人或也不好找。