出品：浪頭飲食

　　作者：王永

　　6月4日，大豪科技正式披露購買資產交易報告書，本次交易總作價高達127.38億元，其中紅星股份作價63.32億元。

　　從營收和凈利潤規模來看，紅星股份與酒鬼酒比較接近，目前酒鬼酒市值達800多億，紅星63億的并購價格顯然不算高。但是與酒鬼酒的高增長相反，種種跡象表明，紅星股份業績增長已經停滯，在原股東業績承諾中，2021年的歸母凈利潤竟然比2020年還要低20%。

　　大豪科技127億打包購買紅星二鍋頭、義利面包、北冰洋

　　大豪科技擬向北京一輕控股（以下簡稱“一輕控股”）購買其持有的北京一輕資產經營管理有限公司（以下簡稱“資產管理公司”）100%股權，和向北京京泰投資管理中心購買其持有的北京紅星股份有限公司 （以下簡稱“紅星股份”）45%股份，均采用發行股份方式購買，向北京鴻運置業股份有限公司購買其持有的北京紅星股份有限公司1%股份，采用現金支付。

　　根據評估，截至2020年11月30日，資產管理公司合并口徑的歸母股東權益為31.08億元，評估值為98.26億元，增值率216.15%。紅星股份合并口徑的歸母股東權益為20.74億元，評估值63.32億元，增值率為205.3%。

　　以評估結果為基礎，確定資產管理公司100%股權作價98.26億元，紅星股份45%股權作價28.49億元，紅星股份1%股權作價6332萬元。這意味著本次交易總金額達到127.38億元，現金支付部分為6332萬元，其余均采用發行股份方式購買。

　　資產管理公司主要包含五家主體：紅星股份、一輕食品、一輕研究院、星海公司、龍徽釀酒有限公司，其中一輕食品擁有“義利”和“北冰洋”兩個品牌，星海公司主要從事鋼琴等中西樂器的研發、制造和銷售。

　　和之前的預案相比，交易標的中剔除了北京龍徽釀酒有限公司 51%股權、北京星海鋼琴商城有限公司 100%股權、中紙在線（蘇州）電子商務股份有限公司43.33% 股份（原先均包含在資產管理公司中）。

　　交易完成后，上市公司將擁有“紅星”品牌系列白酒、“北冰洋”品牌系列飲料、“義利”品牌系列食品等。

　　不考慮融資的情況下，交易完成后，大豪科技截至2020年底資產總額將增長290%至80.76億元，歸母所有者權益將增長222%至58.34億元，營業收入將增長533%至52.73億元，歸母凈利潤將增長355%至9.73億元。

　　大豪科技擬募集配套不超過52億元，大部分資金用于紅星股份投資建設“白酒產業園遷建項目”，其他項目還包括“北冰洋汽水生產線智能化升級改造項目”、“信息共享平臺建設項目”等。具體用途如下：

　　紅星股份2021年承諾歸母凈利潤竟然下滑20%

　　這次交易業績承諾分飲料板塊和紅星股份兩塊資產，其中飲料板塊包含義利面包、北冰洋和北京百事可樂股權，這部分交易總作價55.52億元，紅星股份總作價63.32億元。

　　交易對方承諾，2021年到2024年，飲料板塊歸母凈利潤分別為2.95億元、3.35億元、3.73億元、3.99億元；而紅星股份歸母凈利潤分別為3.47億元、3.81億元、4.21億元、4.51億元。

　　根據披露的信息，紅星股份2020年實現營業收入23.39億元，同比下滑11%；歸母凈利潤4.31億元，同比下滑12%。今年一季度營收11.08億元，歸母凈利潤2.66億元。

　　按照2020年凈利潤計算，大豪科技收購紅星股份市盈率不到15倍。相比上市白酒公司，估值并不高。2020年營收規模和紅星股份相當的酒企為舍得酒業與酒鬼酒，凈利潤與紅星股份相近的酒企為順鑫農業與酒鬼酒，目前酒鬼酒市值已達845億元。

　　但是和酒鬼酒高增長的情況不同，紅星股份正面臨著增長乏力、毛利率下滑的困境。2020年，紅星股份產量和銷量分別下滑6%和7%。歸母凈利潤下滑12%，扣非后下滑幅度更是達到25%。毛利率由前一年的58.62%下滑至50.81%，下滑了5.81個百分點。用營收和凈利潤估算，其2019年及2020年凈利率約為18%，毛利率與凈利率水平與伊力特相當。

　　大豪科技此前曾披露過，毛利率下降主要由于 “釀酒原料中谷物價格上漲、酒體品質提升、制造費用增加導致營業成本增加”，這從另一個側面說明，公司的低檔酒并不具有提價向下游轉嫁成本的能力。

　　截至2021年一季度末，在紅星股份產品結構中，低檔產品占88%，中檔占11%。從近三年數據來看，低檔酒占比逐漸增大，中檔則在萎縮。這說明紅星股份核心收入來源仍是6-50元的低檔白酒，中高檔產品規模并不大。

　　按照業績承諾給出的歸母凈利潤數據，2021年到2024年，紅星股份歸母凈利潤增速分別為-20%、10%、10%、7%。按照這樣的增速，到2024年歸母凈利潤才超過2020年的水平，但仍低于2019年。

　　設置如此低的業績承諾數據或許是為了能讓承諾方輕松過關，但這同時也反映了股東對紅星股份未來業績增速的悲觀。

　　在此前的問詢函中，上交所還曾對紅星股份經銷商變動提出過疑問。最近兩年一期除北京區外，各區域經銷商數量均呈現明顯的下滑趨勢，變化趨勢顯著異于同行業公司，其中北中國區由2018年的605名降至2020年11月末的510名，南中國區由317名減至253名。

　　大豪科技解釋稱，“紅星股份在早期開拓北京地區之外的外阜市場時，根據當時的經營環境采取了市場下沉基層的策略，對外阜的經銷商篩選標準較北京有所寬松，將一部分分銷商發展成為了紅星股份的經銷商。這部分經銷商由于規模較小、營銷能力不強，因此進貨周期較長、產品鋪貨率較低，導致紅星股份產品在某些區域的市場被其他產品替代”。

　　從各方面來看，紅星股份未來增長情況都不樂觀。