出品：新浪財經上市公司研究院

　　作者：陳憲

　　6月11日，陽光城旗下物業板塊上海陽光智博生活服務集團股份有限公司（以下簡稱“陽光智博”）赴港上市。

　　陽光智博主要業務包括物業管理服務和商業物業運營及服務兩部分，占營收比例分別為86.5%、13.5%。其中貢獻大頭營收的陽光城物業服務雖然為陽光城集團設立，但2004年集團出售大部分股權，2019年再度從員工手中收購而來。復雜的歷史沿革背后，陽光城集團始終隱于背后。

　　公開資料顯示，2020年末陽光城剔除預收款后的資產負債率為79.09%，三道紅線踩一條。物業板塊恰逢其時被推向臺前。

　　賣出又買入  住宅物業先體外培育？

　　不同大部分背靠房企的物業公司，陽光智博的歷史沿革非常復雜。

　　陽光智博歷史最早可以追溯到2001年陽光城物業服務成立，主要為陽光城集團提供配套物業管理支持。彼時其由陽光城集團及張韜華（最終控股股東所控制公司的前任雇員）分別持有70%及30%股權。

　　2002年7月至2004年6月經過一系列股權轉讓及增資后，陽光城物業服務注冊資本增加至人民幣550萬元，由福建陽光房地產、福建陽光集團（由林騰蛟及吳潔最終控制的公司）及張韜華先生分別擁有56.82%、31.36%及11.82%股權。

　　2004年陽光城集團為了集中資源從事物業開發和銷售，向福建中遠（第三方工程建設開發公司）轉讓了部分股權，陽光城物業由為福建中遠、福建陽光房地產及張韜華分別擁有陽光城物業服務的51.36%、36.82%及11.82%股權。

　　自此陽光城集團通過福建陽光房地產始終持有陽光城物業36.82%股權，成為少數股東，不并表集團財報。

　　2006年張韜華自福建中遠收購51.36%陽光城物業股權，并于2007年9月將手中全部股權63.18%轉讓給葉蘭（彼當時為最終控股股東所控制公司雇員）。2018年葉蘭計劃移民委托洪軍（陽光城物業當時高管）以信托方式持有其股權。目前洪軍仍在陽光智博任職，為公司助力總經理。

　　2019年1月，陽光城集團全資收購了葉蘭手中的股權，陽光城物業因此為集團100%控股。而這項計劃開始于2017年，2016年陽光城物業還處于嚴重虧損當中，資產為負值。雙方訂立了1-2年內的觀察期，倘若標的財務改善陽光城集團將收購剩下股權。由于2019年1月，陽光城物業凈資產為-28.5萬元，過去一年凈利潤虧損79.4萬元，標的63.18%股權總代價為2元。

　　住宅物業+商業運營，這就是陽光智博的兩大業務。商業運營業團隊從2015年開始為陽光城集團提供服務，至今營收不超過2億元，顯然住宅板塊更能擴大規模。由此可見，陽光城集團推動物業板塊整體上市的意圖很早就有。

　　但我們可以看到，以住宅物業管理為主的陽光城物業，在集團100%控股之前，多次股權轉讓方為獨立第三方同時亦是公司員工的人持有股權，始終含有集團影子。其中葉蘭持股時間最長，但其持有期間已收購公司大部分時間均無盈利。不知是集團刻意靚化財報的安排還是偶然？

　　超九成物業收入為陽光城集團開發

　　既然經過了體外考察期，陽光智博的各項數據都比較經得起考究。

　　綜合實力計公司在2021年中國物業服務百強企業中排名第16位，屬于中型物企。由于2018年數據只包含商業物業運營，2019年并入陽光城物業后，公司縱向對比自身增速驚人。2018-2020年，公司整體實現營業收入1.55億元、9.79億元、13.72億元，同比增長528.2%、40.1%；實現年度利潤為1679萬元、7830萬元、1.73億元，同比增長366.3%、120.6%。

　　同期毛利率為42.6%、27.9%、32.3%，凈利率為10.8%、8%、12.6%。2019年并購陽光城物業拉低利潤率，2020年迅速回歸了行業正常水平。

　　分業務結構來看，住宅物業管理被收購后表現可圈可點。首先是營業收入保持了45%左右的同比增長，毛利率也從2018年（2018.01-2019.01）的17.3%提高至2019年的27.9%，2020年再提高至29.6%。

　　對比之下商業物業的增長較為緩慢，從2018年內的1.55億元營收到2020年的1.85億元，同比增速分別為5.9%、12.3%。毛利率表現穩定，從2018年的42.6%提高至至2020年的49.8%。

　　表現在面積上，物業管理服務在管面積從2019年1月的14.8百萬平方米至2020年的30.2百萬平方米，增長了104%；商業運營及管理服務在管面積從2018年的1.1百萬平方米至2020年的1.4百萬平方米，增長了27.3%。

　　截至2020年末，物業管理合約面積67.1百萬平方米，商業物業合約面積2.1百萬平方米，儲備率分別為1.23及0.49，不算太低。

　　唯一值得詬病的可能是關聯方依賴。2018-2020年，公司為陽光城地產集團及陽光控股提供服務所得收入占總收入的比例為43.7%、31.8%及33.7%。同時按照物業開發商分類，陽光城地產集團及陽光控股及其聯營合營企業開發的項目產生收入占總收入的比例為98.4%、95.5%、94.8%。

　　由于并未有陽光城物業2018年及以前的數據，我們很難知道其是否承接過第三方物業。但從2019年及2020年數據來看，陽光城物業與陽光城集團聯系緊密，輸送力度完全不弱于任何一家被全資控股的物業公司。