五礦期貨微服務

黑色分析師

陳張瀅

從業資格號：F03098415

交易咨詢號：Z0020771

黑色研究員

萬林新

從業資格號：F03133967

一、年度評估及策略推薦

錳硅：2024年1-11月錳硅產量累計926.97萬噸，同比下滑12.78%。我們預計2025年錳硅需求將延續總量與結構雙下滑的趨勢，其中估算粗鋼產量同比降1.0%，建材產量下降10%，綜合耗量下降3.66%。預計供給將跟隨需求下移，同時考慮2025年仍有新投及置換產能項目，產量或下降2.5%。

硅鐵：2024年1-11月硅鐵產量累計507.82萬噸，同比增加0.54%。我們預計2025年硅鐵需求小有增長，其中粗鋼同比降1.0%，不銹鋼粗鋼增長約3.4%，金屬鎂產量增長約1%，綜合耗量微增約0.5%。預計供給將跟隨需求下移，同時考慮2025年仍有新投及置換產能項目，預計產量同比增加1.0%。

小結：對于錳硅，我們認為其過剩格局依舊難改，錳硅需求幾乎全部來自鋼鐵生產，由于房地產新開工端的拖累，錳硅耗量較高的建材產量持續下行，考慮到目前的房地產政策定調“嚴控增量”，面向開工端的傳導路徑時間較長，短期對開工端無法產生有效提振作用，因此預計錳硅需求將長期受到結構性拖累，產能消化路徑受限。從成本端的角度來說，高品氧化礦在合金廠生產工藝調整后對錳硅成本的影響力極大削弱，同時2025年預期恢復發運，關注半碳酸礦可能存在的擾動。錳硅價格走勢或依托于成本支撐。對于硅鐵，在非鋼需求仍有增長的情況下，需求結構好于錳硅，但價格的上漲等待驅動。我們提前對硅鐵可能的價格驅動因素進行分析：《降碳方案》以及“十四五”收官之年對“雙碳”環保的政策可能對硅鐵價格造成一定擾動。我們預計2025年錳硅加權價格運行區間5650-7210元/噸；硅鐵加權價格運行區間5900-7900元/噸。

二、走勢回顧

錳硅走勢：過剩格局難改，成敗皆因錳礦

硅鐵走勢：整體中規中矩，降碳方案“驚鴻一瞥”

三、錳硅

供給：低利潤、弱需求，產量同比下滑

24年1-11月錳硅產量累計926.97萬噸，同比下滑12.78%；預計全年產量1008萬噸，同比下滑12.52%。具體來看，一季度需求下行，合金廠利潤不佳普遍收縮供給；4月South32錳礦事件發酵現貨價格暴漲持續推高生產利潤，疊加鐵水4月初復產帶動錳硅開工率不斷提高，錳硅月產量在7月攀升至98.8萬噸，產量見頂后隨利潤及需求收縮而回落。

供給：生產彈性繼續體現

鐵合金啟停成本相對不高，生產節奏對利潤變化較為敏感，從主產區利潤及主產區開工率變化趨勢看，2024年錳硅生產彈性繼續體現。

供給：生產向西北地區集中

2024年1-11月，內蒙古及寧夏錳硅產量占比達70.55%，較2023年提升4.56個百分點，北方地區受益于成本優勢開工率維持高位，南方地區利潤普遍不佳供給下降明顯。從2025年錳硅合金產能計劃投放情況看，未來錳硅合金生產格局將進一步向西北地區集中。

需求：總量與結構雙弱

錳硅需求幾乎全部來自鋼鐵行業。2024年1-10月，全國粗鋼產量85073萬噸，同比下降3.0%。鋼鐵行業需求下滑導致鋼廠利潤不佳，生產意愿較低，帶動生產端對原材料需求同步下滑，錳硅需求側總量偏弱。

建筑鋼材作為對錳硅單位需求量較高的品種，其產量下滑對錳硅需求產生結構性拖累，截止2024年11月測算螺紋鋼產量同比下降18.72%。房屋新開工面積在2020年見頂以來，截至2023年底，較高位下降58.01%。同期，鋼筋需求較高點下滑15.97%，降幅遠低于地產下滑幅度。隨著保交樓工作持續進行，房屋施工面積持續、顯著降低，存量工程對于建筑鋼材需求的支撐也隨之減弱，新開工降幅將加速體現在鋼材需求之中，即站在螺紋鋼角度，其需求想要恢復至較高水平有難度。

從代表性企業鋼招來看，2024年月度鋼招量均處于近五年同期低位。結構上來看，測算螺紋鋼對錳硅需求量及占比均延續下降趨勢，錳硅需求端呈現總量與結構雙弱格局。

庫存：供需整體寬松，庫存仍處高位

2024年錳硅顯性庫存保持在歷史同期高位，4月現貨價格暴漲吸引大批貨源由企業庫存轉化為倉單，但現實需求的弱勢無法對巨量庫存進行有效消化，即使在10月錳硅倉單進行一輪集中注銷后，測算倉單庫存依舊處于近五年最高水平。高庫存對錳硅價格形成較大壓制。

四、錳礦

錳礦：颶風引發大行情

錳礦作為錳硅合金生產成本中占比最高的部分，是錳硅最重要的生產原料。2024年4月22日，South32在經營季報中表示預計2025年一季度前GEMCO錳礦無法發出，引發了市場對于高品氧化礦緊缺的強烈預期，港口錳礦價格飛速上漲，澳礦價格一度突破70元/干噸度。成本高漲以及原料緊缺預期供給收縮是上半年錳硅大漲行情的重要因素。

錳礦：技術變革削弱緊缺影響

截至1-10月，我國澳礦進口累計同比-53.10%，澳洲錳礦發運減量邏輯基本兌現，但隨著合金廠調整富錳渣和半碳酸礦的入爐配比（南非半碳酸礦24年供應相對充足） ，技術變革使得高品氧化礦缺口對錳硅生產的影響被極大削弱，下游需求回落后錳礦進入負反饋階段，合金廠生產成本見頂后快速回落。

錳礦：港口庫存見底回升

高品礦港口庫存于7月進入底部區間，9月后開始回升，高品氧化礦短缺邏輯被證偽。

錳礦：25年預計重新發運，向下空間或有限

根據South32此前公布的信息，2025年一季度GEMCO錳礦將恢復發運，考慮到當前高品氧化礦價格已回落至相對低位，同時康密勞10月由于價格持續走低曾作出暫停礦山生產活動三周的行動，我們預計恢復發運對錳礦價格的實際沖擊將減小。

五、硅鐵

供給：節奏可控

2024年1-11月硅鐵產量累計507.82萬噸，同比增加0.54%；預計全年產量560萬噸，同比增加0.91%。硅鐵產量總體節奏可控，跟隨下游需求調整為主。

供給：內蒙古產區占比繼續提升

生產格局來看，內蒙古硅鐵產量占比繼續提升，西北四省中內蒙古與其他三家繼續拉開差距，寧青陜三省占比接近。

需求：鋼鐵需求下滑，金屬鎂表現亮眼

需求端，截至2024年11月，五大材硅鐵需求累計同比下滑12.86%，受益于新能源汽車滲透率進一步提升以及汽車輕量化趨勢，截至2024年11月金屬鎂產量80.39萬噸，累計同比增長15.30%。預計金屬鎂在硅鐵需求占比仍將提升。

需求：利潤打開出口空間

下半年國內硅鐵價格持續跌勢，出口利潤打開疊加海外粗鋼產量同比上升刺激硅鐵出口量增長。截至2024年10月，硅鐵累計出口量36.77萬噸，同比增長6.03%。出口更多作為被動項消納國內過剩供給。

成本利潤：整體平穩

2024年硅鐵成本窄幅波動，整體平穩，利潤隨現貨價格趨勢變化。

蘭炭：變化有限

2024年蘭炭生產穩定于低利潤狀態，產能利用率較2023年變化有限。

蘭炭：原料供給寬松，價格橫移維穩

從蘭炭成本，即原材料煤炭角度，隨著煤炭方面國家保供穩價工作的持續推進，煤炭端的供需結構，尤其動力煤方面，已經出現顯著的寬松化趨勢，其中，原煤進口占比自2010年以來首次超過10%(10.06%),較上年增長0.82個百分點。在此情況下預計蘭炭價格整體穩定，更多關注階段性供需變化或突發性環保政策的短期影響。

電力：“安靜”、受控

電力價格作為以往攪動硅鐵大行情的重要因素，在24年煤炭供給寬松，各類型發電量均較為充足的背景下，整體走勢平穩受控，未對硅鐵價格產生較大影響。預計后續電力價格仍將以穩為主。

庫存：中性有所去化

在供給節奏可控，非鋼需求均有增長的情況下，2024年硅鐵長期處于基本面中規中矩的狀態，庫存窄幅波動，樣本企業及倉單庫存處于中性位置，全年庫存有所去化。

六、展望

錳硅：消化路徑受限，過剩仍是主旋律

我們預計2025年錳硅需求將繼續下滑，其中粗鋼同比降1%，建材下降10%，綜合耗量下降-3.66%。預計供給將跟隨需求下移，同時考慮2025年仍有新投及置換產能項目，預計產量下降2.5%。總體來看，錳硅全年產能消化路徑受限，價格或跟隨成本波動為主。

硅鐵：關注階段性供需錯配

我們預計2025年硅鐵需求小有增長，其中粗鋼同比降1%，不銹鋼粗鋼增長約3.4%，金屬鎂產量增長約1%，綜合耗量微增約0.5%。考慮2025年仍有新投及置換產能項目，預計產量同比增加1.0%。總體來看，硅鐵整體產能充足，下游需求狀況好于錳硅，關注階段性錯配及政策擾動。

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（轉自：五礦期貨微服務）

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