來源：中糧期貨研究中心
摘要
宏觀層面，明年不確定性增強，對錫價難有趨勢性指引；基本面上供應(yīng)端持續(xù)恢復(fù)，消費放緩但剛需維持，平衡轉(zhuǎn)入小幅過剩預(yù)期，基本面相較今年轉(zhuǎn)弱，預(yù)計全年錫價將呈震蕩偏弱走勢，難見明顯上漲驅(qū)動。
核心觀點
供應(yīng)：礦端，緬甸進口錫礦仍未恢復(fù)，國內(nèi)礦山增產(chǎn)有限，錫礦整體供應(yīng)量依然偏低。精煉端，盡管礦端增量有限，但受再生錫原料補充的影響，全年錫錠維持高開工，精錫產(chǎn)量持續(xù)處于歷史高位，疊加近期印尼出口恢復(fù)，我國進口量顯著增加，精煉錫供應(yīng)量大幅上升。對于明年，在緬甸錫礦復(fù)產(chǎn)預(yù)期下，預(yù)計供應(yīng)端將持續(xù)回暖。
需求：短期來看，受價格及季節(jié)性影響，錫下游消費表現(xiàn)略超預(yù)期；對于明年，整體需求增速有所維持，分項來看，半導(dǎo)體行業(yè)處于上行周期，一定程度上支撐需求，光伏組件需求持續(xù)走弱，抵消部分半導(dǎo)體貢獻的增速。值得注意的是，特朗普上任后的關(guān)稅政策對錫需求帶來的潛在風(fēng)險，或?qū)ξ覈M電子及通信領(lǐng)域產(chǎn)生一定影響，這兩個行業(yè)在錫下游消費占比近50%，若加關(guān)稅的節(jié)奏和幅度超出預(yù)期，對錫的需求端或?qū)⒂忻黠@打擊。
平衡：全年精煉錫產(chǎn)量增速約9%，表觀消費增速上調(diào)至3.3%，呈小幅短缺格局；對于明年，供需增速均有所放緩，全年精錫將轉(zhuǎn)入供需小幅過剩格局，過剩量相對偏低。
結(jié)論：宏觀層面，明年不確定性增強，對錫價難有趨勢性指引；基本面上供應(yīng)端持續(xù)恢復(fù)，消費放緩但剛需維持，平衡轉(zhuǎn)入小幅過剩預(yù)期，基本面相較今年轉(zhuǎn)弱，預(yù)計全年錫價將呈震蕩偏弱走勢，難見明顯上漲驅(qū)動。
策略：暫時觀望，滬錫回到250000元/噸上方可擇機布局空單；
風(fēng)險提示：緬甸錫礦復(fù)產(chǎn)不及預(yù)期，中美需求超預(yù)期
錫價回顧
2024年YTD
原料
國內(nèi)外錫礦供應(yīng)整體下滑
錫精礦加工費環(huán)比11月下降1500元/噸，云南、江西分別為13500元/噸、9500元/噸，整體跌至歷史低位水平；
非洲增量相對有限，緬甸進口大幅下滑，錫礦進口環(huán)比減少，整體仍處于歷史同期低位，11月約為1.2萬噸，環(huán)比減少0.3萬噸；
國內(nèi)錫礦增產(chǎn)同樣有限，1-10月累計產(chǎn)量約為5.95萬噸，同比僅增0.25萬噸，難以彌補進口礦超8萬噸的減量。
錫錠
產(chǎn)量并未受原料供應(yīng)下滑影響
12月，云南及江西錫錠開工水平略高于11月，截至目前約為65.88%，同比去年增加4.56%，截至目前兩省精煉錫單月產(chǎn)量約為1.28萬噸，同比去年增加0.08萬噸；11月，國內(nèi)精煉錫產(chǎn)量約為1.7萬噸，環(huán)比10月增加0.02萬噸，同比增加9%，整體產(chǎn)量處于歷年同期最高水平；
截至11月，國內(nèi)再生錫產(chǎn)量累計約為4.64萬噸，同比去年增加0.65萬噸，再生錫供應(yīng)處于近六年來最高水平。
進出口
進口利潤轉(zhuǎn)好，印尼出口恢復(fù)，精錫進口持續(xù)增加
滬倫比值有所回升，精煉錫進口利潤隨之轉(zhuǎn)好，11月精煉錫進口量約為3519噸，環(huán)比增至歷史同期高位；
相較上半年，印尼錫錠出口基本已完全恢復(fù)，11月我國自印尼進口精錫增加866噸至3009噸，伴隨印尼精錫不斷流入國內(nèi)，國內(nèi)錫錠進口量預(yù)期持續(xù)增加。
下游
消費表現(xiàn)剛需維持
錫焊料開工有所恢復(fù)，截至10月，焊料企業(yè)開工率約為75.6%，環(huán)比上升1.5%，但整體仍處于近四年來低位；
錫下游表現(xiàn)有所分化，半導(dǎo)體行業(yè)處于上升階段，全球半導(dǎo)體銷售額9月同比增23.2%，環(huán)比上升2.6%；光伏領(lǐng)域表現(xiàn)持續(xù)清淡，光伏焊帶加工費下滑至歷史最低水平，約為4.15元/KG；預(yù)計至明年，錫消費增速有所維持，難有顯著增量；
庫存
國內(nèi)去庫帶動全球顯性庫存下降
12月，臨近年末趕工，錫價窄幅震蕩，下游提貨情況較前期轉(zhuǎn)好，國內(nèi)精煉錫社會庫存持續(xù)去化，目前約為0.75萬噸，較月初減少0.07萬噸，國內(nèi)錫錠升貼水維持于550元/噸附近；
全球顯性庫存受國內(nèi)去庫影響持續(xù)下行至中位偏高水平，目前約為1.24萬噸，環(huán)比上月減少0.06萬噸，同比去年減少0.54萬噸。
供需平衡
全年精煉錫供需小幅短缺
根據(jù)國內(nèi)精煉錫月度平衡，11月下游消費超預(yù)期轉(zhuǎn)好，供需小幅短缺0.19萬噸；供應(yīng)端，預(yù)計12月產(chǎn)量環(huán)比小幅下滑，進口持續(xù)增加；需求端，年末關(guān)賬時點成交清淡，12月精錫下游消費放緩，庫存小幅去化，全年表觀消費增速上調(diào)至3.3%；
全年來看，國內(nèi)精煉錫產(chǎn)量維持高增速，需求端增速略超預(yù)期，全年精煉錫呈小幅短缺格局。
持倉
國內(nèi)持倉量持續(xù)下滑
12月，滬錫持倉量持續(xù)下滑，目前約為5.5萬手，回落至歷年同期低位水平；
LME投資公司及信貸機構(gòu)多頭持倉依然占優(yōu)，環(huán)比回升至51.9%，空頭持倉下降至45.6%。
作者簡介
徐婉秋
中糧期貨研究院 有色資深研究員
交易咨詢號：Z0019515
責(zé)任編輯：趙思遠
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