來源：國元期貨研究
鐵礦：供應端來看，四大礦山在2024年保持穩健運行的同時，部分礦山釋放出較多的增量，國內港口庫存多維持在1.5億噸以上，處于歷史高位。需求方面，全球粗鋼產量同比下滑，印度粗鋼增量不及預期，鐵礦需求疲軟。總體來看，2025年鐵礦供強需弱的格局或延續，非洲礦山逐步投產，供應仍有增量，供需差有望擴大，價格重心明顯下移。
焦煤：自上半年安全檢查結束后，焦煤產量溫和回升。國產焦煤由于安全檢查和整頓，產量同比下降。進口焦煤增量明顯，彌補供應缺口。需求方面，鋼材產量下滑，焦化廠長期虧損，需求降幅明顯。礦山原煤庫存及港口精煤庫存自下半年起累庫明顯。總體來看，在進口增量補充下，隨著部分地區焦化產能退出，焦煤供需差有望擴大，價格難漲。
焦炭：焦炭處于產業鏈中間，議價能力較弱。產能仍處于過剩階段，2024年焦化廠仍處于長時間虧損中，獨立焦化廠的產量下滑明顯。預計2025年焦炭企業受擠壓情況未改變，價格重心隨上下游下行。
展望2025年，爐料基本面將呈現供強需弱的格局，價格重心下移，前高后低，其中鐵礦基本面可能弱于雙焦。
一、價格走勢回顧
1）行情回顧
上半年鐵礦石的行情呈現下跌趨勢，主要分成四個階段：
第一階段（2024/1/2-2024/3/27），此期間鐵礦石價格大幅下跌，跌幅達到20.84%。造成本次大跌的主要原因是下游需求走弱，高爐復產預期落空，鐵水產量維持低位。年后專項債發行節奏放緩，部分基建項目資金偏緊，開工率走低。而且國務院在一月叫停12個債務較高的省份的基建項目，加劇了市場的悲觀情緒。地產開工施工數據在一季度大幅走低，也對用鋼需求造成進一步的拖累。終端需求走弱下，多家鋼廠發布檢修停產計劃，鐵水產量維持在222萬噸/天的低位，較2023年同期下降3.5%。供應方面，在年末沖量發運下，1月到港處于年內高點。
第二階段（2024/3/28-2024/5/22），此階段鐵礦石價格大幅上漲，最高價為925.5元/噸，漲幅達到19.80%。造成此階段上漲的主要原因是利空情緒基本釋放，專項債發行節奏加快，市場對于需求回升，鐵水復產有一定預期。下游開工率回升的背景下，鐵水產量從221.3萬噸/天增加至236.8萬噸/天。鋼廠采購積極，需求支撐礦價走強。
第三階段（2024/5/23-2024/9/9），此階段鐵礦價格大幅下跌，主力合約價格從高點跌至657.5元/噸附近，跌幅大約達到了28%。終端需求迎來了淡季，北方高溫和南方的多雨使得建筑鋼材的表需連續回落。8月起進行鋼筋新舊標準切換，市場對于舊國標螺紋鋼的流通存在憂慮，在避險心理下，華東市場螺紋鋼存在踩踏出貨現象，黑色產業價格加速下跌。
第四階段（2024/9/9-2024/11/11），此階段鐵礦價格向上修復后，區間震蕩運行。舊國標鋼材逐步消化，利空情緒釋放。9月中下旬，宏觀預期漸起，26日政治局會議政策著力于房市和股市，針對性強且十分明確。下游項目資金好轉，鐵礦需求回升。
2024年雙焦價格大方向呈下跌趨勢，走勢主要分成4個階段：
第一階段（2024/1/2-2024/3/27），此期間雙焦價格大幅下跌，焦煤主力跌幅達到25.5%， 焦炭主力跌幅達到24.92%。下游需求走弱，高爐復產預期落空，鐵水產量維持低位。雙焦供應緊張局面有所緩解，進口蒙煤有所放量。
第二階段（2024/3/28-2024/5/22），此階段雙焦價格反彈上漲但未超前期高點，焦煤主力合約漲幅達到34.93%；焦炭主力合約漲幅達到27.32%。造成此階段上漲的主要原因是利空情緒基本釋放，下游開工率回升，需求支撐雙焦走強。
第三階段（2024/5/23-2024/9/9），此階段雙焦價格大幅下跌，焦煤主力跌幅大約達到了37.4%，焦炭跌幅30.46%。8月起進行鋼筋新舊標準切換，黑色產業價格加速下跌。
第四階段（2024/9/9-2024/11/11），此階段雙焦價格向上修復后，區間震蕩運行。舊國標鋼材逐步消化，利空情緒釋放。
2）基差表現
年初以來鐵礦的基差較2023年有所收斂，雙焦基差波動區間下移，爐料現貨貼水時間較多。2024年鐵礦波動范圍為（-50）-50 元/噸，2023年基差波幅達到 （-40）-100元的區間；2024年焦煤基差波動范圍為（-323.5）-220元/噸，2023年基差波動為（-153.5）-297元/噸；2024年焦炭基差波動范圍為（-231）-54.5元/噸，2023年基差波動為（-156）-245元/噸。
二、鐵礦供應
1）全球發運穩中有增
截至11月15日，年內全球發運量為14.04億噸，同比增加2.96%。其中澳礦19港口發運在8.23億噸，同比下降0.02%；巴西礦山19港口發運在3.38億噸，同比增加6.28%。總體看，全球發運量呈現前低后高趨勢，總量較2023年同期高出4100萬噸，增量主要體現在非主流發運和巴西發運。
2）四大礦山發運進度
從年度目標發運量來看，FMG礦山24財年（2023.07-2024.06）目標發運量為1.92-1.97億噸，較上一年度發運目標增加500萬噸；BHP礦山2024財年（2023.07-2024.06）產量指導目標為2.82-2.94億噸，較上一年度增加400萬噸；力拓礦山2024年度發運目標為3.23-3.38億噸，較上一年度增加300萬噸；淡水河谷2024年度產量指導目標從3.1-3.2億噸提升至3.23-3.3億噸。
24財年（2023.07-2024.06），FMG發運量為18831.6萬噸，發運量低于目標下限。發運進度偏慢，主要是受到了鐵橋項目的拖累。25財年（2024.07-2025.06）FMG礦山目標發運量為1.9-2.0億噸，截至11月下旬，發運進度為38.98%，略高于2023年同期。
24財年（2023.07-2024.06），BHP發運量為28803.9萬噸，發運進度基本完成。發運趨勢前低后高，節奏維持常態。25財年（2024.07-2025.06）BHP礦山產量指導目標維持不變，11月下旬的發運進度為40.06%，略高于全年同期。
24財年，力拓礦山發運目標為3.23-3.38億噸。截至11月18日，力拓累計發運2.74億噸，同比下降1.79%。一季度受到澳洲颶風的影響，港口發運走低，導致上半年力拓發運進度較慢。目前市場比較關注非洲幾內亞礦山情況：Simfer運營的礦山預計將于2025年一季度實現首次生產，并在30個月內逐步提升至年產能6000萬噸，目前已進行第一次破碎。
24財年，淡水河谷產量目標從3.1-3.2億噸提升至3.23-3.3億噸。VALE一季度鐵礦石生產雖受到雨季影響，但前期設備完善，整體運營出色，產銷實現同比雙增。截至2024年11月18日，淡水河谷累計發運2.47億噸，同比增加9%。以目標區間中位數來看，11月下旬的發運進度為79.38%，高于2023年同期進度。argem Grande 1項目9月啟動，預計恢復15萬噸的產能，助力26年指導目標3.4-3.6億噸。
3）非主流國家進口
統計局數據顯示，中國1-10月鐵礦累計進口10.23億噸，同比增長4.95%。除澳大利亞及巴西外，非主流國家1-10月進口鐵礦累計1.87億噸，同比增加17.33%。非主流國家進口主要來源于印度、南非、秘魯，其中烏克蘭進口增量突出。1-10月我國進口印度鐵礦同比增加9.73%，接近10%的預期。南非幾內亞礦山第一批鐵礦2025年將會發運，仍有增量預期。
4）國產礦山供應
2024年國產礦山在新產能投放及舊產能增復產下，整體產量有增。根據統計局數據，中國1-10月原礦產量累計6.84萬噸，同比增加2.57%。國產鐵精粉的成本支撐線在60-70美金附近，價格或有一定支撐。
5）庫存情況
截至2024年11月22日，中國45港口鐵礦庫存為1.53億噸，同比增加36.04%。247家鋼鐵企業進口鐵礦庫存為9173.04萬噸，同比下降1.26%。2024年以來，港口庫存不斷積累，下半年基本維持在1.5億噸以上。下游鋼廠還是以按需采購為主，庫存維持低位。
三、焦煤供應
1）國產煤供應
國內煤炭價格方面，除長協和配煤（氣煤/貧瘦煤）價差波動較小，高溢價值煤種價格回歸。主要因為鋼廠為降低成本，高價煤需求減弱，配煤需求增加。安澤主焦煤、唐山主焦煤和孝義主焦煤等品種全年價格高點與低點之間相差800元/噸以上。
2023 年下半年，國內煤礦事故頻發，原煤供給擾動加大，安檢趨嚴，停產煤礦增多。原煤和煉焦煤產量同比增幅不斷收窄，內蒙地區煉焦煤產量出現斷崖式下降，僅為往年的 1/3-1/4 的水平。同時山西優質主焦煤煤礦產出率呈現下降趨勢，部分煤礦實際產量遠低于理論產能。
2024 年1-10月Mysteel統計的523家礦山原煤產量59517.92萬噸，同比下降9.86%；523家礦山精煤產量為22825.88萬噸，同比下降8.93%。Wind數據顯示1-9月煉焦精煤產量累計35107萬噸，同比下降5.47%。上半年，春節期間國內煤礦減產力度大于往年同期，焦煤價格的持續下行也在一定程度上對原煤開工形成擾動。5月后，保供意愿進一步增強，由于山西主產區產量降幅明顯，山西省能源局召開全省煤礦企業安全生產和提質增效會議。提出加快發放煤礦生產許可證，逐步放開煤礦夜盤生產，鼓勵符合要求的煤礦按核定產能的110%釋放產量。下半年，產量穩中有增。
從2023年開始，山西優質主焦煤煤礦產出率呈現下降趨勢，部分煤礦實際產量遠低于理論產能。經過煤礦提質增效及擴產后，預計2025年國內主焦的供應有一定增量，但增幅有限。
2）進口煤供應
從進口焦煤價格來看，俄羅斯K4主焦煤溢價較大，因此波動價差也較大，其余品種如Elga、GJ、K10等品種均以向下窄幅震蕩為主。蒙煤方面，價格同步向下，不同煤種雖然稍有分化，但整體下跌幅度基本趨同。價差方面，在2024年在大多數時候，海外價格均處于偏高水平，國內價格整體偏低，這也和國內需求偏弱相關。2024年1月1日開始恢復煤炭進口關稅。按照自貿協定，來自澳大利亞，東盟的進口煤繼續零關稅，其他國家進口煤實行最惠國稅率。無煙煤，煉焦煤，褐煤關稅 3%，動力煤關稅 6%。蒙煤和俄煤進口成本的增加對國內焦煤價格形成一定提振。
海關數據顯示，1-10月煉焦煤進口數量累計9924.74萬噸，同比增加23.26%。從進口結構來看，進口格局仍以“蒙+俄”為首，合計7298.68萬噸，占比總進口量的73.54%，但美加澳三國增量同樣不可小覷。
蒙煤全年進口預計同比增加600萬噸。當前汽運通關已臨近瓶頸，口岸通關量難有明顯提升空間，產量和運輸瓶頸將使2025年蒙煤的進口量增幅有限。俄烏沖突以來俄羅斯將原出口給歐洲的煤炭資源轉向亞太國家，我國2024年俄煤進口增量明顯。當前俄羅斯向東方運輸的鐵路基礎設施已處于極限運行。位于哈巴羅夫斯克邊疆區的埃爾加港將于2024年年底開始將雅庫特煤炭轉運到亞太地區國家，預計到2026年發運增量為3000萬噸，因此2025年我國俄煤進口仍有增量空間。
年初以來我國對北美煉焦煤進口意愿增強，加拿大煤的進口量增幅更為明顯。與國內主焦煤相比，加拿大焦煤灰分較低，變質程度較低。由于上半年國內主焦資源偏緊，我國從加拿大進口量增加。澳煤方面，下半年，印度直接還原鐵產量增加，高爐鐵水產量走低，對焦煤需求下行。澳煤價格下跌，低于國內主焦煤價格，進口利潤明顯回升，進口增量明顯。
整體看，在低碳趨勢下，外煤供應偏寬松。如果進口利潤空間打開，外煤增量將會抑制焦煤價格上漲空間。
3）上下游庫存分化
年初以來焦煤庫存的上下游分化較為明顯，累庫基本集中在上游，礦山焦煤原煤庫存已升至歷史同期最高，港口焦煤庫存也增幅明顯。而下游焦化廠內和鋼廠廠內庫存持續去化，繼續維持低庫存。
上半年整體庫存呈現去化，下半年上游累庫明顯。截至2024年11月下旬，523家樣本礦山原煤庫存為422.77萬噸，同比增加30.76%；精煤庫存327.59萬噸，同比增加63.36%；港口庫存468.76萬噸，同比增加143.30%。下游230家獨立焦化廠庫存為769.26萬噸，同比下降9.65%；247家樣本鋼廠庫存為743.87萬噸，同比下降4.29%。
四、焦炭供應
從2020 年開始，中國焦化產能開始進入新一輪擴張周期，供應逐步過剩。2023年出現供應拐點，當年焦化產能淘汰量大于新增量。2023年全年凈淘汰焦化產能4995萬噸，新增4601萬噸，凈淘汰395萬噸，年底焦化產能達到5.73億噸，仍處于偏過剩的狀態。截至2024年8月9日Mysteel調研統計，2024年已淘汰焦化產能910萬噸，新增1766萬噸，凈新增856萬噸。預計2024年淘汰焦化產能2022萬噸，新增3679萬噸，凈新增1657萬噸。11月山東菏澤市政府下發關于立即關停焦化裝置的督辦通知，山東其他各市或將會陸續對產能整合轉移工作有所推動。受制于整體焦企利潤不佳情況，部分焦化產能有延后投產情況，但是長期供應過剩局面未改。
1）焦炭供應
2024年年初焦炭產量同比增加，但鋼材需求表現疲弱，鋼廠利潤低位，鐵水復產緩慢，鋼廠對焦炭連續 8 輪提降。焦企虧損幅度持續加大，噸焦較利潤虧損從14元增至155元/噸，處于近五年低位。焦企開工積極性下降，產量下滑。2024年一季度國內焦炭累計產量11988.8萬噸，同比下降0.5%。但進入二季度后，終端成材消費好轉，鋼廠提產鐵水，焦炭出現四輪提漲。焦企虧損得到扭轉，主動提產意愿在5月逐步增強，產量出現止跌回升。二季度焦炭累計產量12108.6萬噸，同比下降1.94%。三季度需求表現不及預期，新舊國標切換，螺紋市場踩踏拋售，產業負反饋下，焦炭八輪提降落地。價格下跌后，獨立焦化廠噸焦利潤虧損擴大至120元/噸，進行減產控產階段。三季度焦炭累計產量為12178.6萬噸，同比下降1.35%。四季度，需求改善后走弱。10月，旺季需求后置，部分項目趕工，需求回升明顯。焦炭價格連續六輪提漲，焦炭產量4120萬噸，同比基本持平。11月，需求進入季節性淡季，焦炭連續三輪提降落地，獨立焦化廠產量略降。鋼聯數據顯示，11月中上旬270家獨立焦化廠日均產量66.45萬噸/天，環比下降0.5%，同比下降1.73%。
2）焦炭出口
我國焦炭出口于東北亞、東南亞等國家和地區，其中日本、韓國、印度、印尼、馬來西亞是我國主要出口的國家。2023 年我國焦炭出口維持強勁勢頭，主要是由于國內焦炭價格持續下跌，而國外焦炭價格相對堅挺，使得出口窗口打開。進入2024年后，上半年我國焦炭出口增幅明顯走擴，出口量就已經達到486萬噸，創近年歷史同期新高。亞洲地區制造業復蘇更為明顯，向馬來西亞和日本出口增量明顯。下半年由于海外需求走弱，印度高爐還原鐵水產量下降，內外價差收斂，焦炭出口明顯走弱。2025年焦炭產能仍處于過剩中，內需偏弱下，出口有望繼續強勁，但需要關注雙碳政策擾動。
3）庫存維持低位
2024年，焦化利潤不及2023年，生產節奏謹慎，獨立焦化廠及鋼廠對焦炭庫存維持低位。一季度焦炭供需雙弱，但是獨立焦化廠庫存水平處于近兩年高位，使得下游對焦炭價格持續提降。二季度，焦炭處于供弱需強階段，供給相對需求恢復偏慢，6 月底鋼廠及焦化廠庫存降至歷史同期最低水平。下半年，焦炭供需趨于平衡，旺季前略有備庫，整體庫存維持低位。
五、需求展望
根據統計局修正數據，2023年我國粗鋼最終產量為102885.97萬噸、比此前公布的快報數分別向上修正977.87萬噸，同比增加1.1%，粗鋼產量調控并未達到預期目標。統計局數據顯示24年1-9月粗鋼累計產量為7.68億噸，同比下降3.40%。鋼聯數據顯示，1-10月247家鋼廠日均鐵水產量為229.02萬噸/天，同比下降4.63%。上半年，國家發改委等5部門聯合制定并印發《鋼鐵行業節能降碳專項行動計劃》，也要求2024年繼續實施粗鋼產量調控。平控政策傳聞不斷，市場情緒受到波動。下半年，鋼廠利潤不佳，生產謹慎，產量同比降幅明顯，平控政策影響消退。
傳統基建用鋼增量有限，地產價格有望企穩但嚴控新建。制造業中以舊換新及設備更新力度逐步減弱，外需面臨下滑，增幅放緩。直接出口面臨的國際貿易摩擦情況增加，其中越南及韓國反傾銷落地會對出口造成較大壓力。綜合來看，2025年鋼材需求有望同比下降1.5%。
六、總結
鐵礦：供應端來看，四大礦山在2024年保持穩健運行的同時，部分礦山釋放出較多的增量，國內港口庫存多維持在1.5億噸以上，處于歷史高位。需求方面，全球粗鋼產量同比下滑，印度粗鋼增量不及預期，鐵礦需求疲軟。總體來看，2025年鐵礦供強需弱的格局將延續，非洲礦山逐步投產，供應仍有增量，供需差有望擴大，價格重心明顯下移。
焦煤：自上半年安全檢查結束后，焦煤產量溫和回升。國產焦煤由于安全檢查和整頓，產量同比下降。進口焦煤增量明顯，彌補供應缺口。需求方面，鋼材產量下滑，焦化廠長期虧損，需求降幅明顯。礦山原煤庫存及港口精煤庫存自下半年起累庫明顯。總體來看，在進口增量補充下，隨著部分地區舊焦化產能退出，焦煤供需差有望擴大，價格難漲。
焦炭：焦炭處于產業鏈中間，議價能力較弱。產能仍處于過剩階段，2024年焦化廠仍處于長時間虧損中，獨立焦化廠的產量下滑明顯。預計2025年焦炭企業受擠壓情況未難改變，價格隨上下游波動。
2025年爐料基本面將呈現供強需弱的格局，價格重心下移，其中鐵礦基本面可能弱于雙焦。
責任編輯：趙思遠
VIP課程推薦
APP專享直播
熱門推薦
收起
24小時滾動播報最新的財經資訊和視頻，更多粉絲福利掃描二維碼關注（sinafinance）
