趙偉：外匯風險準備金率上調，信號作用較強（國金宏觀）

　　趙偉宏觀探索 

　　事件：

　　9月26日，央行表示，為穩定外匯市場預期，加強宏觀審慎管理，決定自9月28日起，將遠期售匯業務的外匯風險準備金率從0上調至20%。

　　點評：

　　央行再度上調外匯風險準備金率，以抑制遠期套利交易行為

　　近期人民幣貶值壓力上升，央行將外匯風險準備金率由0上調至20%。外匯風險準備金由央行對金融機構征收；開展代客遠期售匯業務的金融機構，需要根據上月遠期售匯的簽約額，向央行繳納一定比率的準備金；無論遠期售匯的期限，繳存準備金的鎖定期一律定為1年。歷史上，人民幣貶值壓力較大的環境下，中國人民銀行曾在2015年10月15日和2018年8月3日兩度上調風險準備金率。

　　外匯風險準備金的繳納，有助于抑制遠期套利交易行為。由于即期購匯對貿易憑證的要求更高，企業非貿易相關的套利等投機行為，往往借由遠期、期權等交易來實現。銀行遠期售匯風險準備金的繳納，會提高資金使用成本；銀行通常會向客戶轉嫁部分成本，進而起到抑制遠期售匯的效果。2015年10月、2018年8月該工具啟用后，銀行遠期售匯規模次月分別減少123億美元和155億美元。

　　美元快速走強下、匯率壓力釋放，或是央行重啟該工具的觸發因素

　　美聯儲大幅上修加息終點利率預測后，美元指數快速升值，導致近期人民幣貶值壓力上升。9月議息會議上，美聯儲大幅上調本輪加息終點利率預測至4.6%；隨后的新聞發布會上，鮑威爾表示愿意容忍經濟放緩，堅持加息直至完成抗通脹目標，不會過早啟動降息。緊縮預期再度升溫下，美元指數快速升值2.03%至113.64，續創近20年新高；離岸人民幣匯率也明顯承壓，由7.08貶值至7.15。

　　與此同時，中美利差的深度倒掛，也帶來部分套利資金的外流壓力。8月2日以來，中美長端國債利差再度倒掛；9月議息會議后，10Y美債利率快速上行20bp至3.7%，加劇了利差的倒掛。截至9月23日，中美利差倒掛已達1.01%。外匯風險準備金工具上調20%，按8月遠期售匯來看，將增加約109.5億美元的繳存，或將“對癥下藥”，有效抑制貶值預期走強、利差倒掛加深下的套利行為。

　　短期來看，人民幣貶值壓力仍在，但市場沖擊或相對有限

　　歷史上來看，外匯風險準備金率的重啟，或有助于放緩人民幣匯率的貶值速度。2015年10月和2018年8月兩次外匯風險準備金率上調后，均出現了結匯率回升與售匯率回落；人民幣兌美元的貶值趨勢也得到了階段性的放緩。本輪中，8月銀行代客售匯率較5月下行2.4個百分點，結匯率較5月回升3.3個百分點；企業結售匯意愿已現邊際改善，該工具啟用，或將進一步促進市場信心的恢復。

　　強勢美元壓制下，人民幣匯率或仍承壓；但本輪貶值的市場沖擊或相對有限。在央行退出外匯市場常態化干預后，升貶值趨勢的逆轉往往需要市場核心驅動因素的轉變，而本輪貶值主因正是強勢美元的壓制。美歐基本面分化下，美元階段性強勢或難改變，或仍將對人民幣匯率構成貶值壓力。而考慮到藏匯于民下的資金行為調整等，本輪人民幣匯率貶值對國內市場的沖擊或相對有限。

　　風險提示：美聯儲貨幣政策緊縮不及預期；國內經濟修復不及預期。

　　報告正文

　　一、央行再度上調外匯風險準備金率，以抑制遠期套利交易行為

　　近期人民幣貶值壓力上升，央行將外匯風險準備金率由0上調至20%。外匯風險準備金由央行對金融機構征收；開展代客遠期售匯業務的金融機構，需要根據上月遠期售匯的簽約額，向央行繳納一定比率的準備金；無論遠期售匯的期限，繳存準備金的鎖定期一律定為1年。歷史上，人民幣貶值壓力較大的環境下，央行曾在2015年10月15日和2018年8月3日兩度上調風險準備金率。

　　外匯風險準備金的繳納，有助于抑制遠期套利交易行為。由于即期購匯對貿易憑證的要求更高，企業非貿易相關的套利等投機行為，往往借由遠期、期權等交易來實現。銀行遠期售匯風險準備金的繳納，會提高資金使用成本；銀行通常會向客戶轉嫁部分成本，進而起到抑制遠期售匯的效果。2015年、2018年兩次該工具啟用后，銀行遠期售匯規模次月分別減少123億美元和155億美元。

　　二、美元快速走強下、匯率壓力釋放，或是央行重啟該工具的觸發因素

　　美聯儲大幅上修加息終點利率預測后，美元指數快速升值，導致近期人民幣貶值壓力上升。9月議息會議上，美聯儲大幅上調本輪加息終點利率預測至4.6%；隨后的新聞發布會上，鮑威爾表示愿意容忍經濟放緩，堅持加息直至完成抗通脹目標，不會過早啟動降息。緊縮預期再度升溫下，美元指數快速升值2.03%至113.64，續創近20年新高；離岸人民幣明顯承壓，由7.08貶值至7.15。

　　與此同時，中美利差的深度倒掛，也帶來部分套利資金的外流壓力。8月2日以來，中美長端國債利差再度倒掛；9月議息會議后，10Y美債利率上行20bp至3.7%，加劇了利差的倒掛。截至9月23日，中美利差倒掛已達1.01%。外匯風險準備金工具上調20%，按8月遠期售匯來看，將增加約109.5億美元的繳存，或將“對癥下藥”，有效抑制貶值預期走強、利差倒掛加深下的套利行為。

　　三、短期來看，人民幣貶值壓力仍在，但市場沖擊或相對有限

　　歷史上來看，風險準備金率的重啟，或有助于放緩人民幣的貶值速度。2015年10月和2018年8月兩次外匯風險準備金率上調后，均出現了結匯率回升與售匯率回落；人民幣兌美元的貶值趨勢也得到了階段性的放緩。本輪中，8月銀行代客售匯率較5月下行2.4個百分點，結匯率較5月回升3.3個百分點；企業結售匯意愿已現邊際改善，該工具的啟用，或將進一步促進市場信心的恢復。

　　強勢美元壓制下，人民幣匯率或仍承壓；但本輪貶值的市場沖擊或相對有限。在央行退出外匯市場常態化干預后，升貶值趨勢的逆轉往往需要市場核心驅動因素的轉變，而本輪貶值主因正是強勢美元的壓制。美歐基本面分化下，美元階段性強勢或難改變，或仍將對人民幣構成貶值壓力。而考慮到藏匯于民下的資金行為調整等，本輪人民幣匯率貶值對國內市場的沖擊或相對有限。

　　重申觀點：能源危機的沖擊、疊加美聯儲緊縮預期走強，美元仍將維持強勢，人民幣仍有貶值壓力。但央行的信心注入，與企業、銀行結售匯意愿的轉變，或將緩和貶值速度，減弱資金外流壓力。本輪貶值造成的市場沖擊或相對有限。

　　風險提示：

　　1、美聯儲貨幣政策緊縮不及預期。經濟“硬著陸”風險的加劇、或美國通脹的超預期下滑，或將導致美聯儲貨幣政策收緊節奏快速放緩。

　　2、國內經濟修復不及預期。國內疫情的反復、地產問題的持續發酵、極端天氣的沖擊等，或將對國內經濟的修復造成沖擊。

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責任編輯：郭建