趙偉：終點利率才是核心矛盾——美聯儲9月議息會議點評（國金宏觀）

　　趙偉宏觀探索 

　　報告正文

　　事件：

　　9月22日凌晨，美聯儲公布最新利率決議，如期加息75bp。

　　點評：

　　1、美聯儲做了什么？加息75bp，上調未來三年通脹、失業率及政策利率預測

　　9月議息聲明中，美聯儲加息75bp，重申將讓通脹降至目標。9月21日凌晨，美聯儲公布最新議息聲明，委員們全票將政策利率目標區間上調75bp至3%-3.25%。美聯儲重申“預計政策利率目標區間的持續上調將是適當的”，“強烈承諾將讓通脹回到2%的目標”。相比7月，美聯儲將“最近的支出和生產已經出現疲軟”，改為“最近的支出和生產增長溫和”，表明對近期經濟的擔憂有所緩解。

　　作為季末會議，美聯儲公布最新經濟預測，下調未來三年GDP增長預期，上調通脹、失業率及政策利率預測。其中，2022、2023、2024年GDP增速預期分別由1.7%、1.7%、1.9%下調至0.2%、1.7%、1.9%；PCE通脹預期分別由5.2%、2.6%、2.2%上調至5.4%、2.8%、2.3%；失業率分別由3.7%、3.9%、4.1%上調至3.8%、4.4%、4.4%，暗示可容忍失業率升破4%。利率點陣圖顯示，聯邦基金利率預計在未來三年升至4.4%、4.6%、3.9%，分別較6月預測上調100bp、80bp、50bp。

　　2、鮑威爾說了什么？容忍經濟放緩，重申堅持加息，不會過早啟動降息

　　新聞發布會上，美聯儲主席鮑威爾再提經濟放緩是降通脹的“不幸代價”，緊縮對物價的影響存在滯后性。與8月全球央行年會上的演講類似，鮑威爾表示“降低通脹需要時間，需要強力運用政策工具達到供需平衡”。這一過程中，鮑威爾認為“需要經濟增長在一段時期內低于趨勢”，可能引發“就業市場疲軟”，但都是降低通脹的“不幸代價”，否則將會迎來“更大的痛苦”，暗示“硬著陸”可能無法避免。地產等利率敏感性領域已經感受到加息的影響，但可能需要一段時間才能看到緊縮對物價的影響

　　鮑威爾重溫歷史經驗，表示堅持加息直至完成抗通脹目標，不會過早啟動降息。對于11月、12月兩次會議的加息幅度，鮑威爾雖然還是表示不會再像過去一樣給出明確的加息指引，具體的幅度取決于數據表現，但提到“年內還將加息100-125bp”。雖然鮑威爾表示，“隨著政策立場進一步收緊，美聯儲可能會在未來某個時點放緩加息”，但也重申了歷史經驗，即“必須堅持加息，直至目標完成”。

　　注：鮑威爾曾回顧了近50年的通脹治理經驗，總結出“三大教訓”。

　　第一，“央行能夠承擔且實現物價穩定的責任”，主要針對總需求進行管理，使其更好地平衡總供給、進而實現價格穩定。

　　第二，“公眾通脹預期能發揮重要作用”，高通脹持續時間越長，通脹預期更容易上升且變得根深蒂固，導致自我實現。

　　第三，“必須堅持加息，直至目標完成”，即在通脹回歸目標前，保證加息的決心不動搖。

　　3、后續加息展望及影響？終點利率及轉向時點尚不明朗，外圍調整或未結束

　　綜合考慮通脹等核心因素，美聯儲本輪政策收緊“慢了一拍”，重新轉向放松或將也“慢一拍”。考慮到本輪通脹形成機理與過往大為不同，流動性過于寬松導致起勢較急、供給端主導決定落勢較慢，美歐貨幣政策轉緊慢了一拍、重回寬松或也將慢一拍。對于市場而言，未來的核心關注點將切換至終點利率水平及政策轉向時點預測。9月會議后，市場不僅將美聯儲終點利率預期從4.25-4.5%上修至4.5-4.75%，也將政策轉向時點預期從2023年6月延后至7月。

　　重申觀點：未來2個季度左右，外圍市場延續高波動的狀態；經濟層面，處于“滯脹”向“衰退”切換的敏感階段，政策預期的穩定性也相對較差。領先指標顯示，海外經濟步入“衰退”的窗口或在冬春之交。考慮到貨幣、財政“兜底”的及時性及有效性也會大幅弱化，海外未來“衰退”的程度可能被低估。緊縮周期下，企業杠桿行為“逆轉”是主要風險考量，不排除“危機”式衰退發生的可能。以史為鑒，步入衰退的過程中，海外市場仍存在較大的調整壓力，這輪或許也不例外（詳情參見《繁榮的頂點？美國“硬著陸”風險討論》）。

　　風險提示：

　　1、美國新冠疫情出現超預期反彈。

　　2、勞動力就業意愿持續低迷不振。

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責任編輯：郭建