來源：中國金融雜志

　　編者按

　　發展創業投資能夠促進科技、產業、金融良性循環，已成為各界共識。落實2023年12月中央經濟工作會議“鼓勵發展創業投資、股權投資”的決策部署，2024年6月19日，國務院辦公廳發布《促進創業投資高質量發展的若干政策措施》（即“創投十七條”），圍繞培育創投主體、拓寬資金來源、加強引導與差異化監管、健全退出機制、優化市場環境等五大方面提出17條具體舉措，有助于完善創業投資“募投管退”全鏈條政策環境和管理制度，激發創投市場活力。為此，本刊策劃“促進創業投資高質量發展”專題，邀請業界和學界專家，深度解讀創投行業政策體系建設、監管完善實踐與行業發展現狀，探討創投行業發展的著力點。

　　作者|沈志群‘中國投資協會副會長、創業投資專業委員會會長’

　　文章|《中國金融》2024年第24期

　　2024年6月19日，國務院辦公廳發布《促進創業投資高質量發展的若干政策措施》（又被稱為“創投十七條”），這是繼八年前國務院發布《關于促進創業投資持續健康發展的若干意見》（又被稱為“創投國十條”）之后，創投行業又一個全面系統的重要文件，為我國創投行業在新的歷史階段開啟高質量發展新征程指明了方向。

　　“創投十七條”的出臺背景和重要意義

　　第一，促進創業投資高質量發展已經提到國家重要議事日程，“創投十七條”的出臺具有重要現實意義。2023年以來，黨中央、國務院連續對發展創業投資作出一系列重要部署。2023年6月16日召開的國務院常務會議提出要“抓緊出臺促進創業投資基金發展的具體政策”。2023年12月12日召開的中央經濟工作會議首次提出“鼓勵發展創業投資、股權投資”。2024年3月政府工作報告重申“鼓勵發展創業投資、股權投資，優化產業投資基金功能”。2024年4月召開的中央政治局會議明確提出，積極發展風險投資，壯大耐心資本。6月19日，國務院辦公廳正式發布了“創投十七條”。黨的二十屆三中全會《中共中央關于進一步全面深化改革、推進中國式現代化的決定》進一步要求“鼓勵和規范發展天使投資、風險投資、私募股權投資，更好發揮政府投資基金作用，發展耐心資本”。9月18日，國務院常務會議再次研究了促進創業投資發展的有關舉措。

　　由此可見，促進創業投資高質量發展已經被提到重要議事日程，創業投資作為推動科技創新和產業創新的重要資本力量，已經成為共識。當前，有關部門正在按照“創投十七條”確定的部門分工，具體制定促進創業投資高質量發展的配套措施和實施細則。全面支持促進創業投資高質量發展的政策體系和生態環境正在逐步形成并不斷得以優化和完善。

　　第二，根據“創投國十條”實施后行業的新變化新情況，“創投十七條”的出臺非常必要。2016年“創投國十條”的頒發被稱為我國創投發展史上具有里程碑意義的重要文件。“創投國十條”提出了幾十項扶持政策和改革措施，但總體上落實進度緩慢，具體主要有四類情況：第一，由于認識和導向偏差，一些政策實施困難，效應難以發揮，如創投稅收政策；第二，受現有管理體制的限制，一些政策難以在全國展開，如國資創投企業的體制機制改革；第三，受金融大環境的影響，拓寬創投資金來源渠道的一些政策難以實施；第四，部門之間的相關政策協調、溝通聯動還有待加強，如投貸聯動、投債聯動、投保聯動等政策還沒有充分發揮效應。為此，認真總結八年來“創投國十條”實施情況，有必要進一步提出促進一系列政策落實落細的具體舉措。

　　第三，針對我國創投行業目前面臨的困難，“創投十七條”的出臺具有緊迫性。近幾年來，我國創業投資行業的發展在“募投管退”各環節都遇到了困難，新的堵點不斷出現。據有關統計，2024年上半年，我國股權投資市場新募集基金數量和募資規模均大幅下降，上半年共1817只基金完成新一輪募集，募資規模為6229.39億元人民幣，同比分別下降49.2%、22.6%。外幣基金募資低迷，2024年上半年17只外幣基金完成新一輪募集，募資規模約130.87億元人民幣，同比分別下降48.5%、67.0%，數量和金額均為近十年來外幣基金新低。2024年上半年，創業投資基金數量持續領先，占股權投資基金數量之比維持在60%以上。據統計，共有1183只創業投資基金完成新一輪募集，數量同比下降50.1%；募資規模為2179.71億元人民幣，占股權投資市場募資規模的35.0%，也比上年同期有所下降。創投機構投資的數量和退出的狀況同樣低迷，還集中出現了回購訴訟案件。

　　在上述背景下出臺的“創投十七條”，體現了我國創投行業發展的三大變化：一是預示著對我國創業投資的要求進入了“高質量發展”的新階段；二是有關部門將加大對創業投資的政策支持力度，出臺一系列具體的配套措施和實施細則；三是解決創投行業自身的問題，除了依靠政府的政策支持，更重要的是依靠行業和企業進行行業自救，強化行業自律，實現行業自強。

　　加快多元化、專業化、高水平的創業投資主體隊伍建設

　　我國的創業投資已經形成了國資創投、民資創投、外資創投、個人創投（天使投資人）、政府引導基金、市場化基金并存的多元化創投主體格局。必須不斷完善和優化創投多元化主體格局，通過深化改革，進一步解決國資創投機制不順、民資創投能力不強、外資創投信心不足、個人創投動力不夠、政府基金功能不清等問題。優秀創投主體隊伍的培育是創業投資高質量發展的基礎。

　　一是支持專業性機構發展。我國創投行業已經形成了多元化的管理機構格局，既有各類金融機構下設的投資機構，也有各類實業企業、上市公司內設的創投機構（CVC）。但是，從創投行業的特征，特別是項目選擇、投后管理、增值服務、退出方式的專業性出發，大力支持專業從事創投的機構發展，仍是重要的政策取向。

　　二是加快國資創投體制機制改革。基于中國的國情，我國人民幣基金、本土創投快速增長，國資創投成為創投行業的主力軍?？梢哉f，國資創投能否持續健康運行，對整個創投行業的高質量發展具有關鍵性的作用。但是由于多年來受到包括檢查考核制度、激勵機制和免責容錯機制等管理體制機制的束縛，國資創投的主力軍作用和效益沒有充分發揮出來。最近，國務院國資委、國家發展改革委聯合出臺政策措施，支持中央企業發起設立創業投資基金，重點投早、投小、投長期、投硬科技，并提出了央企創投體制機制改革的新舉措，開了一個好頭，許多地方也先后提出一系列國資創投改革舉措和政策措施。這些改革舉措要真正落到實處，取得實效，除了國資創投主管部門的推動外，還需要相關部門，包括創投主管部門、財稅部門、審計部門、紀檢監察部門達成共識，加強協調，形成合力。

　　三是處理好政府性基金和市場化基金的關系。近幾年，各級各類政府引導基金、產業投資基金占據創投行業資金來源的“半壁江山”，但是政府財政資金應是“引導”而不是“主導”，財政資金的功能性質也決定了其不可能成為高風險的長期資本主要來源。大力推動市場化基金特別是市場化母基金的發展勢在必行。

　　四是充分發揮創業投資投早、投小、投硬科技作用。這是堅守創投初心，回歸創投本源的必然選擇。如果說科學解決了發現，技術解決了發明，而科技成果要真正轉化為生產力，特別是新質生產力，必須有一種為實現科技創新推動產業創新量身定制的資本力量，那就是創業投資。

　　培育和壯大耐心資本，拓寬創業投資資金來源渠道

　　我國股權投資行業（廣義的創投行業主要包括創業投資、產業投資和并購投資三種投資方式），尤其是創業投資行業多年來久拖不決甚至日益加劇的各種難題，首當其沖的是在資本供給來源中，耐心資本供給不足甚至嚴重缺乏。黨中央提出“壯大耐心資本”，高屋建瓴，切中時弊，抓住了創投行業最核心的關鍵問題。耐心資本是一種以實現國家發展戰略、追求與高科技、高風險、長周期相適應的高回報資本形態，不以追求短期投資回報為目標。我國多年來對創投行業主要關注的是一般合伙人（GP）的發展，忽視了對有限合伙人（LP）的培育。沒有對高風險、長周期投資具有充分識別能力和承受能力的耐心資本投資人隊伍，就不可能有可以長期使用的創投資金來源，也不可能回歸創投行業“投早、投小、投創新”的創投本源。因此，耐心資本的提出、培育和壯大，對新時期創投行業高質量發展具有重大現實意義。

　　一級資本市場長期資本短缺要通過培育壯大耐心資本逐步緩解。除了要加快產業資本（包括大型企業集團、上市公司）擴大股權投資的規模，特別是大力發展CVC之外，更重要的途徑是加快資本供給的結構性改革。我國已形成以債權融資、間接融資為主，股權融資、直接融資相對滯后的投融資結構。目前我國包括銀行、證券、保險、信托、資管在內的金融業機構總資產達到近500萬億元。如何推動龐大的金融資產通過創業投資、股權投資方式轉化為產業資本？可喜的是，政府部門已經開始行動。2024年8月30日召開的國務院常務會議研究推動保險業高質量發展，培育壯大保險資金等耐心資本。國家金融監管總局等部門決定將金融資產投資公司股權投資試點由3個城市擴大到18個城市，這是我國龐大的金融資本通過股權投資的方式轉化為新興產業、未來產業資本的重要舉措，對于培育壯大耐心資本具有重大意義。

　　暢通創業投資多樣化退出方式，健全可持續的退出機制

　　第一，創投行業是一個“以退為進，量出而入”的行業，能否順利退出，是出資人決策進入創投基金的主要因素之一。我國作為世界第二大經濟體，“不缺錢”是客觀事實。問題是如何通過制度安排、政策設計和法律規范，支持、鼓勵和引導更多的各類資金出資創投。毫無疑問，暢通便捷的退出機制有利于吸引更多的社會資金、長期資本進入一級資本市場，緩解并從根本上解決創投行業募資難題。反之，如果退出渠道不暢，甚至形成基金退出的“堰塞湖”，那么吸引社會資金來源，擴大長期資本供給，只能是一句空話。

　　第二，多層次資本市場是創投行業退出的主要渠道。我國的多層次資本市場經過二三十年的建設，已經基本形成比較完整的市場體系，不僅有資本二級市場，也有資本一級市場；不僅有上交所、深交所、北交所等交易市場，也有新三板、各地的區域性股權交易市場。我國創投發展經歷幾次爆發式增長期，都和資本市場發展，如創業板、科創板、新三板的啟動，全面注冊制改革帶來基金退出預期利好增強密切相關。因此，推動多層次資本市場功能的完善和充分發揮，是加快創投基金市場化退出的重要基礎。資本市場新“國九條”提出要活躍資本市場，提振投資者信心，不應簡單理解為僅活躍股票證券資本二級市場，活躍資本一級市場，提振出資人、投資人信心同樣重要。

　　第三，多元化的退出方式是解決創投基金退出難題的重要途徑。多年來我國首選的創投基金的退出方式，一直是被投企業通過IPO公開上市實現退出。借鑒創投發達國家的實踐經驗，根據我國創投運行的實際情況，加快建立股權份額轉讓交易市場和發展股權二級市場基金（S基金），大力發展并購投資行業，開展實物分配股權試點等方面，開始起步但進展較為緩慢，尤其是并購投資滯后，應該成為解決創投基金退出難題的重點主攻方向?！皠撏妒邨l”的第五條“健全創業投資退出機制”提出的一系列政策措施，目標明確，應盡快出臺配套措施、實施細則和操作程序，使退出政策落到實處，取得實效。

　　第四，全面提高創投基金退出效益是行業高質量發展的根本任務。對于創投行業這樣一個依靠股權增值退出實現效益的投資行業，退出效益是一個事關行業能否良性循環持續發展的重大問題。創投活動的各類主體，包括政府和市場的出資主體、投資主體、基金管理主體、被投企業主體，具有不同的效益目標，在順利退出的同時實現有效退出，是對創投行業和企業自身能力水平的主要檢驗標準。

　　優化和完善創業投資市場化生態環境

　　中國創業投資生態的一個重要層面，就是引導、支持和服務創業投資發展的外部生態環境。優化和完善創業投資生態環境，是為促進創業投資高質量發展創造良好條件，提供充分保障，奠定運行基礎的重要任務。

　　一是法律環境。我國目前唯一完整的創投管理辦法還是2005年發布的《創業投資企業管理暫行辦法》，此后創投行業已經發生了巨大變化，積累了豐富實踐經驗，原有辦法已經難以適應行業實際情況，迫切需要也具備了制定“創業投資管理條例”的基本條件。創業投資有一系列需要法律規范、調整、保障的問題，必須通過加快創投立法來解決。也可以先行推動制定“創業投資促進法”。

　　二是政策環境。無論是創投募資政策、創投稅收政策、政府引導基金及國資創投管理政策、市場化基金政策還是創投退出和減持政策，目前具體的可操作配套措施和細則的廣度與深度、政策實施的效果均還不盡如人意，與廣大創投機構的期望還有差距。一個有利的良好的促進創投發展的政策環境還沒有完全形成。

　　三是監管環境。加強監管是手段，促進發展是目的，不能以偏概全，更不能本末倒置。一個良好的監管環境，就是要為大多數真心實意做創投的基金管理人“保駕護航”，讓合法合規合格的基金一路暢通，讓少數違規違法的所謂“基金”寸步難行。真正完成創業投資差異化監管體制改革，在改變監管理念、創新監管方式、完善監管政策上還有大量的工作要做。

　　四是信用環境。我國創投行業信用建設的滯后和缺失，是行業高質量發展面臨的急需解決的重大基礎建設問題。要推進創業投資行業信用體系建設，包括基金管理人和從業人員的信用記錄，信用評價標準，公示方式，信用信息共享機制，信用服務、信用產品推廣，“紅名單”和“黑名單”制度的建立，失信聯合懲戒和守信聯合激勵機制的實施，以及行業自律組織的建設和行業自律機制的強化。

　　進一步全面深化創業投資行業體制機制改革

　　如何破解我國創投行業“募投管退”全鏈條多年存在甚至日趨嚴重的一系列堵點難題？黨的二十屆三中全會給我們指明了方向，那就是進一步全面深化改革，從改革中找出路，抓改革促發展，靠改革破難題。

　　在各級政府、從上到下對創業投資獨特重要作用形成共識的基礎上，確認創業投資是推動科技創新、產業創新主要投資方式，是培育和發展新質生產力重要資本力量的定位，明確發展創業投資是實施科技強國戰略、人才興國戰略、創新驅動發展戰略的要求，深化創投改革就可以解放思想，敢于創新，先立后破，重點推進。各項改革舉措應以是否有利于鼓勵積極發展創業投資，是否有利于創業投資持續健康高質量發展為重要標準。深化創投改革可以考慮重點從以下幾個方面突破推進。

　　第一，深化創投資本來源供給結構改革。主要是切實解決耐心資本的來源、長期資本的使用。除了穩定政府引導基金投資規模外，重點擴大國有資本特別是央企資本投資創投，提高社?；鹛貏e是商業保險資金出資創投的比重，盡快將金融資產投資公司股權投資的試點范圍擴大到更多地區；鼓勵家族基金、大學基金、高凈值個人資金等民間資金、社會資本出資創業投資。

　　第二，深化創投稅收制度改革。提振創業投資出資人、管理人信心和積極性的重要因素是稅收制度安排和具體政策。特別是對于社會資本、民間資金、高凈值個人合格投資者而言，優惠的稅收政策激勵尤其重要。創業投資需要長期資本、耐心資本，政府特別是地方政府基層財稅部門對創投行業的稅收也要具有長期目光和耐心，特別是對“投早、投小、投硬科技”的創投企業。實際上，國家財稅部門已經做了大量工作，出臺了許多創投稅收政策，需要做一次全面梳理，抓落實落細，讓各類創投主體有獲得感、有激勵性。

　　第三，深化創投多元化主體結構改革。基于中國的國情，我國創業投資多元化主體并存的格局將長期存在，改革的方向應是不斷完善和優化多元化主體格局，優勢互補，合作共贏。除了加快國資創投改革外，民資創投和個人創投作為創投行業重要的生力軍，要通過改革發掘其巨大的發展潛力；外資創投曾經為我國創投行業的創建作出了重要貢獻，在當今復雜的國際環境下，要通過深化改革擴大開放，吸引更多外資創投回歸回流。

　　第四，深化多層次資本市場改革，開辟創投多元化退出方式，開通創投多元化退出渠道。解決創投的退出問題，可以說是牽一發動全身的關鍵性改革。深化資本市場改革要改變幾個傾向：一是“重”資本二級市場的投資主體，“輕”資本一級市場的投資主體；二是“重”全國性證券交易的發展，“輕”區域性股權交易市場的發展；三是“重”境內資本市場的作用，“輕”境外資本市場的作用；四是“重”企業IPO公開上市的方式，“輕”并購投資市場建設、股權份額轉讓等交易方式。通過改革形成創業投資參投企業同等優先上市，上市后實施投資期與減持期“反向掛鉤”的制度安排。暢通、便利的退出渠道對吸引耐心資本的進入具有最直接的作用。■

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責任編輯：秦藝