來(lái)源：浙商證券銀行研究團(tuán)隊(duì)

　　作者：梁鳳潔 / 邱冠華   

　　報(bào)告導(dǎo)讀

　　銀行利潤(rùn)發(fā)揮了經(jīng)濟(jì)減震器和無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率信用穩(wěn)定器的功能，近九成銀行凈利潤(rùn)通過(guò)資本補(bǔ)充和財(cái)政分紅的方式再次進(jìn)入了反哺實(shí)體經(jīng)濟(jì)循環(huán)，因此有必要保持銀行合理盈利水平，殺雞取卵并不可取。

　　報(bào)告摘要

　　投資要點(diǎn)

　　※ 如何正確理解銀行利潤(rùn)？

　　①市場(chǎng)誤認(rèn)為銀行利潤(rùn)落入銀行私人口袋。實(shí)際上接近九成銀行利潤(rùn)最終反哺了實(shí)體經(jīng)濟(jì)。

　　②市場(chǎng)誤認(rèn)為銀行利潤(rùn)與實(shí)體經(jīng)濟(jì)利潤(rùn)此消彼長(zhǎng)。實(shí)際上銀行利潤(rùn)起到經(jīng)濟(jì)減震器和無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率穩(wěn)定器功能，利潤(rùn)長(zhǎng)期負(fù)增長(zhǎng)有損實(shí)體經(jīng)濟(jì)。

　　※ 最新銀行利潤(rùn)增長(zhǎng)如何？

　　銀保監(jiān)會(huì)披露，20H1商業(yè)銀行凈利潤(rùn)增速-9.4%，增速較20Q1下降14pc，符合我們預(yù)期，但低于市場(chǎng)預(yù)期。推測(cè)上半年銀行采取“加大認(rèn)定+加大核銷+加大計(jì)提”組合拳來(lái)主動(dòng)擠出賬面資產(chǎn)質(zhì)量水分，造成的減值損失拖累利潤(rùn)增速。

　　※  銀行利潤(rùn)最終去向哪里？

　　九成利潤(rùn)反哺實(shí)體。以2019年為例，上市銀行共1.7萬(wàn)億元凈利潤(rùn)，87%（1.2萬(wàn)億補(bǔ)充資本+2809億財(cái)政分紅）反哺實(shí)體。①分紅：大頭（2809億元）分給國(guó)有股東，去向是財(cái)政，最終以財(cái)政支出作用于實(shí)體經(jīng)濟(jì)。小頭（2069億元）分給非國(guó)有股東，最終歸屬居民；②留存資本：通過(guò)杠桿再次向?qū)嶓w投放信貸和購(gòu)買債券，間接支持實(shí)體。按照10.9%的核心一級(jí)資本充足率測(cè)算，1.2萬(wàn)億資本可支持發(fā)放企業(yè)貸款10.9萬(wàn)億。反之，如果銀行利潤(rùn)負(fù)增長(zhǎng)，將導(dǎo)致信貸投放難以滿足經(jīng)濟(jì)發(fā)展需要。經(jīng)測(cè)算，假設(shè)分紅率不變，利潤(rùn)增速每下降10pc，銀行內(nèi)生資本可支撐的信貸規(guī)模和經(jīng)濟(jì)發(fā)展所需之間缺口將擴(kuò)大約1.4萬(wàn)億。

　　※  銀行利潤(rùn)起到什么功能？

　　實(shí)體經(jīng)濟(jì)的減震器。銀行在逆周期調(diào)節(jié)中，通過(guò)逆勢(shì)增大信貸投放支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)。經(jīng)濟(jì)下行時(shí)，銀行需維持合理利潤(rùn)水平來(lái)補(bǔ)充資本，保證信貸投放力度及應(yīng)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)。而撥備機(jī)制幫助銀行維持穩(wěn)定的盈利水平，成為實(shí)體經(jīng)濟(jì)減震器。因此對(duì)于撥備充足、風(fēng)險(xiǎn)較低的銀行，可以選擇釋放“家底”，利潤(rùn)未必需要負(fù)增長(zhǎng)；對(duì)于撥備較低、風(fēng)險(xiǎn)較高的銀行，為滿足監(jiān)管要求可能出現(xiàn)利潤(rùn)負(fù)增長(zhǎng)。

　　無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率穩(wěn)定器。銀行穩(wěn)定的盈利能力是儲(chǔ)戶的信心來(lái)源，有利于長(zhǎng)期資金成本的穩(wěn)定。美國(guó)儲(chǔ)貸危機(jī)是一個(gè)較典型的案例。危機(jī)中，銀行盈利能力下滑疊加實(shí)體經(jīng)濟(jì)受沖擊導(dǎo)致大量?jī)?chǔ)貸機(jī)構(gòu)虧損甚至破產(chǎn)。根據(jù)美國(guó)國(guó)會(huì)測(cè)算，銀行盈利能力下滑導(dǎo)致的危機(jī)使長(zhǎng)期利率向上偏離超50bp，資金成本顯著上升。

　　應(yīng)當(dāng)維持合理盈利。經(jīng)測(cè)算，為保持對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的支持力度，按中期（未來(lái)3-5年）名義GDP 8%和30%分紅率計(jì)算，銀行需要保持10%左右ROE。

　　投資建議：韜光養(yǎng)晦，以退為進(jìn)

　　金融讓利實(shí)體背景下，銀行凈利潤(rùn)增長(zhǎng)不確定性加大，維持“韜光養(yǎng)晦、以退為進(jìn)”投資策略。但“陽(yáng)光總在風(fēng)雨后，請(qǐng)相信有彩虹”，銀行估值已進(jìn)入中長(zhǎng)期價(jià)值投資區(qū)間，做實(shí)報(bào)表屈于當(dāng)下利在長(zhǎng)遠(yuǎn)，密切關(guān)注未來(lái)銀行股“否極泰來(lái)”的重大投資機(jī)會(huì)，重點(diǎn)推薦平安/興業(yè)、光大、長(zhǎng)沙、招商和南京銀行。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示

　　疫情影響超預(yù)期，不良大幅暴露。

　　報(bào)告目錄

　　1． 如何正確理解銀行利潤(rùn)？

　　2． 最新銀行利潤(rùn)增長(zhǎng)如何？

　　3． 銀行利潤(rùn)最終去向哪里？

　　3.1． 利潤(rùn)分配：通過(guò)分紅直接反哺實(shí)體經(jīng)濟(jì)

　　3.2． 利潤(rùn)留存：作為資本間接支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)

　　4． 銀行利潤(rùn)起到什么功能？

　　4.1． 實(shí)體經(jīng)濟(jì)的減震器

　　4.2． 無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率穩(wěn)定器

　　5． 投資建議與風(fēng)險(xiǎn)提示

　　報(bào)告正文

　　1． 如何正確理解銀行利潤(rùn)？

　　市場(chǎng)誤區(qū)一：銀行利潤(rùn)落入銀行自身口袋。實(shí)際情況是：接近九成銀行利潤(rùn)最終反哺了實(shí)體經(jīng)濟(jì)。

　　市場(chǎng)誤區(qū)二：銀行利潤(rùn)與實(shí)體經(jīng)濟(jì)利潤(rùn)此消彼長(zhǎng)。實(shí)際情況是：銀行利潤(rùn)起到經(jīng)濟(jì)減震器和無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率穩(wěn)定器功能，利潤(rùn)長(zhǎng)期負(fù)增長(zhǎng)有損實(shí)體經(jīng)濟(jì)。

　　2． 最新銀行利潤(rùn)增長(zhǎng)如何？

　　2020年7月11日，中國(guó)銀保監(jiān)會(huì)新聞發(fā)言人答記者問(wèn)，提出以下要點(diǎn)：

　　※ 必須做好不良貸款可能大幅反彈的應(yīng)對(duì)準(zhǔn)備。一要進(jìn)一步做實(shí)資產(chǎn)分類。二要繼續(xù)加大處置力度。三要拓寬不良資產(chǎn)處置渠道。綜合使用核銷、清收、批量轉(zhuǎn)讓、債轉(zhuǎn)股等手段，做到應(yīng)核盡核，應(yīng)處盡處。

　　※ 即便按照現(xiàn)階段撥備覆蓋率最低標(biāo)準(zhǔn)100%測(cè)算，銀行機(jī)構(gòu)仍有缺口合計(jì)超過(guò)3500億元。若均攤到全年補(bǔ)足撥備缺口，這些機(jī)構(gòu)利潤(rùn)增速將大幅降低，有的甚至為負(fù)。

　　※ 切實(shí)補(bǔ)充資本。適當(dāng)降低分紅，不增加獎(jiǎng)金，把有限的利潤(rùn)更多用于資本補(bǔ)充，提高風(fēng)險(xiǎn)抵御能力。

　　上半年商業(yè)銀行凈利潤(rùn)增速如期向下。根據(jù)銀保監(jiān)會(huì)披露，20H1商業(yè)銀行凈利潤(rùn)增速-9.4%，增速較20Q1下降14pc，降幅符合我們預(yù)期，但超出市場(chǎng)預(yù)期。其中：國(guó)有行、股份行、城商行、農(nóng)商行20H1凈利潤(rùn)增速分別為-12.0%、-8.5%、-2.1%和-11.4%，城商行利潤(rùn)負(fù)增長(zhǎng)的幅度和相較一季度下降的幅度均為最優(yōu)。

　　推測(cè)是減值損失拖累上半年凈利潤(rùn)增速。20H1利潤(rùn)增速相較Q1下降幅度（-14pc）遠(yuǎn)高于撥備前利潤(rùn)（推測(cè)為-3pc）。考慮20H1不良率環(huán)比20Q1上升幅度較為溫和（3bp），撥備覆蓋率略降，撥貸比略升，推測(cè)銀行采取了“加大認(rèn)定+加大核銷+加大計(jì)提”的組合拳，不排除部分銀行還加大了非貸款減值損失的力度。

　　各類型銀行的不良率表現(xiàn)顯著分化。城商行和股份行不良率分別環(huán)比20Q1改善15bp和1bp，而國(guó)有行和農(nóng)商行不良率分別環(huán)比上升6bp和12bp，推測(cè)國(guó)有行主要是不良做實(shí)，后續(xù)需關(guān)注農(nóng)商行資產(chǎn)質(zhì)量惡化的情況。觀察20H1商業(yè)銀行關(guān)注率環(huán)比大幅下降22bp，改善幅度明顯大于不良率上升幅度，推測(cè)關(guān)注率下降部分歸因于加大認(rèn)定力度轉(zhuǎn)為不良，而后加大不良核銷；部分歸因于經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)下的風(fēng)險(xiǎn)邊際改善。

　　3． 銀行利潤(rùn)最終去向哪里？

　　銀行的利潤(rùn)本質(zhì)上取之于民用之于民。①?gòu)你y行利潤(rùn)來(lái)源來(lái)看：主要來(lái)自于實(shí)體的財(cái)務(wù)費(fèi)用，即對(duì)應(yīng)銀行的利息收入和手續(xù)費(fèi)及傭金收入。②從銀行利潤(rùn)去向來(lái)看：部分通過(guò)分紅的形式反哺實(shí)體，部分留存為資本金，以繼續(xù)支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)。自上市以來(lái)，A股上市銀行歸母凈利潤(rùn)29%用于分紅，71%用于補(bǔ)充核心一級(jí)資本，通過(guò)資本的杠桿作用為實(shí)體經(jīng)濟(jì)提供信貸和債券支持。

　　1、 利潤(rùn)分配：通過(guò)分紅直接反哺實(shí)體經(jīng)濟(jì)

　　銀行通過(guò)分紅直接反哺實(shí)體經(jīng)濟(jì)。從上市銀行2019年數(shù)據(jù)來(lái)看，共1.7萬(wàn)億元凈利潤(rùn)，4878億元用于分紅，本質(zhì)上都用于反哺實(shí)體經(jīng)濟(jì)。其中：①大頭（2809億元）分給國(guó)有股東（含財(cái)政、社保、國(guó)企），主要是國(guó)有銀行貢獻(xiàn)上市銀行凈利潤(rùn)的67%，且國(guó)有股東持股比例更高。我們可以將此部分視為國(guó)有資本收益，去向是財(cái)政，而財(cái)政收入最終又以財(cái)政支出的形式用于實(shí)體經(jīng)濟(jì)。②小頭（2069億元）分給非國(guó)有股東，包括法人（企業(yè)、機(jī)構(gòu)投資者等）和自然人，最終仍然會(huì)歸屬于居民。

　　2、 利潤(rùn)留存：作為資本間接支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)

　　銀行的未分配利潤(rùn)用于補(bǔ)充資本，間接支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)。從上市銀行2019年數(shù)據(jù)來(lái)看，共1.7萬(wàn)億元凈利潤(rùn)，約1.2萬(wàn)億（占比71%）留存在自身以補(bǔ)充內(nèi)生資本，留存資本通過(guò)杠桿再次向?qū)嶓w投放信貸和購(gòu)買債券，相當(dāng)于間接支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)。按照商業(yè)銀行10.88%的核心一級(jí)資本充足率，測(cè)算1.2萬(wàn)億資本可支持發(fā)放普通企業(yè)貸款10.9萬(wàn)億。

　　反過(guò)來(lái)說(shuō)，銀行盈利能力的下降將使其支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)的能力下降。從信貸投放角度測(cè)算，若銀行利潤(rùn)負(fù)增長(zhǎng)，則難以滿足經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)所需的信貸投放力度。

　　※ 2021年測(cè)算：據(jù)浙商宏觀團(tuán)隊(duì)預(yù)測(cè)，2021年全國(guó)GDP同比增速約為8.5%，假設(shè)為支持實(shí)體，信貸增速需與GDP增速一致，為8.5%（參照往年經(jīng)驗(yàn)，一般信貸增速顯著高于GDP增速）。如銀行利潤(rùn)負(fù)增長(zhǎng)，則會(huì)影響銀行內(nèi)生資本可支撐的信貸規(guī)模，使其難以滿足經(jīng)濟(jì)發(fā)展需要。經(jīng)測(cè)算，假設(shè)分紅率不變，銀行利潤(rùn)增速每下降10pc，則2021年銀行內(nèi)生資本可支撐信貸投放和經(jīng)濟(jì)發(fā)展所需之間缺口將擴(kuò)大約1.4萬(wàn)億。

　　※ 若利潤(rùn)負(fù)增長(zhǎng)，銀行為支撐信貸規(guī)模增長(zhǎng)，可能導(dǎo)致兩種結(jié)果：降低資本充足率或降低分紅率。①降低資本充足率：此舉不可持續(xù)，監(jiān)管對(duì)銀行資本充足率水平有底線要求，若持續(xù)降低，終會(huì)碰到監(jiān)管限制的壁壘。其次，資本充足率下降意味著杠桿水平提升，銀行體系風(fēng)險(xiǎn)上升，并帶動(dòng)系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)上升。②降低分紅率：將導(dǎo)致上市銀行股息率下降。經(jīng)測(cè)算，上市銀行分紅率每降低5pc，將帶動(dòng)股息率下降48-89bp。

　　4． 銀行利潤(rùn)起到什么功能？

　　在我國(guó)，銀行利潤(rùn)起到經(jīng)濟(jì)減震器和無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率穩(wěn)定器的功能，保持銀行業(yè)合理盈利水平是有必要的。

　　1、 實(shí)體經(jīng)濟(jì)的減震器

　　銀行利潤(rùn)在逆周期調(diào)節(jié)中幫助穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)發(fā)展。銀行是逆周期貨幣政策調(diào)控中的重要角色。宏觀經(jīng)濟(jì)承壓時(shí)，逆周期的調(diào)節(jié)政策下銀行資產(chǎn)增速要逆勢(shì)提升，為實(shí)體經(jīng)濟(jì)注入活水。但是這種行為需要消耗資本，同時(shí)在經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)上升時(shí)期逆勢(shì)擴(kuò)張，透支銀行未來(lái)風(fēng)險(xiǎn)。因此銀行為支撐實(shí)體經(jīng)濟(jì)，在逆周期調(diào)控時(shí)需要保持一定的利潤(rùn)水平可以來(lái)補(bǔ)充資本保證信貸投放能力，同時(shí)維持充足資本水平來(lái)抵御風(fēng)險(xiǎn)。

　　銀行的撥備機(jī)制是天然的穩(wěn)定器。銀行的撥備本身即是一個(gè)安全墊，天然地起到逆周期緩沖作用。在經(jīng)濟(jì)景氣時(shí)期，銀行實(shí)際經(jīng)營(yíng)情況好，多提撥備，賬面利潤(rùn)增速低于實(shí)際情況；在經(jīng)濟(jì)承壓階段，銀行實(shí)際經(jīng)營(yíng)情況差，少提撥備，賬面利潤(rùn)增速高于實(shí)際情況。通過(guò)在不同經(jīng)濟(jì)周期維持穩(wěn)定盈利能力，銀行保持對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定的支持能力，從而在實(shí)體經(jīng)濟(jì)承壓的時(shí)期可以成為實(shí)體經(jīng)濟(jì)的減震器。

　　應(yīng)發(fā)揮撥備的逆周期作用。經(jīng)濟(jì)下行和風(fēng)險(xiǎn)上升階段，銀行適度暴露風(fēng)險(xiǎn)是有必要的。①對(duì)于撥備覆蓋率較高、風(fēng)險(xiǎn)水平較低的銀行，可以選擇釋放經(jīng)濟(jì)繁榮期積攢的“家底”，此時(shí)不一定需要出現(xiàn)利潤(rùn)的大幅負(fù)增長(zhǎng)；②對(duì)于撥備覆蓋率較低、風(fēng)險(xiǎn)水平較高的銀行，監(jiān)管有撥備底線要求，資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)較高的銀行可能出現(xiàn)利潤(rùn)負(fù)增長(zhǎng)。

　　若銀行利潤(rùn)增速跟隨實(shí)體大幅起落，最終可能不利于經(jīng)濟(jì)。可能的路徑是“經(jīng)濟(jì)承壓——銀行利潤(rùn)負(fù)增長(zhǎng)——資本補(bǔ)充不足——信貸投放乏力——經(jīng)濟(jì)繼續(xù)承壓”，或者“經(jīng)濟(jì)承壓——銀行利潤(rùn)負(fù)增長(zhǎng)——信貸高速增長(zhǎng)——資本嚴(yán)重不足——銀行體系風(fēng)險(xiǎn)上升”。

　　2、 無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率穩(wěn)定器

　　銀行穩(wěn)定的盈利能力也是儲(chǔ)戶信心的來(lái)源。若銀行利潤(rùn)增速大幅負(fù)增長(zhǎng)，不排除出現(xiàn)儲(chǔ)戶信心下降的可能性，尤其小型銀行的客戶更加敏感，近年來(lái)由于謠言等突發(fā)事件而發(fā)生小范圍擠兌。

　　銀行業(yè)穩(wěn)定的盈利能力對(duì)長(zhǎng)期資金成本起到穩(wěn)定作用。美國(guó)儲(chǔ)貸危機(jī)是一個(gè)較為典型的案例。危機(jī)中，銀行盈利能力下滑導(dǎo)致美國(guó)長(zhǎng)期利率向上顯著偏離正常水平。

　　※ 事件背景：儲(chǔ)貸機(jī)構(gòu)盈利能力持續(xù)下滑疊加實(shí)體經(jīng)濟(jì)受沖擊導(dǎo)致儲(chǔ)貸危機(jī)爆發(fā)。1980年代初期，在高通脹和高利率環(huán)境下，美國(guó)儲(chǔ)貸機(jī)構(gòu)經(jīng)營(yíng)困難。1980年中葉，國(guó)際油價(jià)下跌疊加房地產(chǎn)行業(yè)景氣度下行導(dǎo)致銀行不良貸款大量上升。大量?jī)?chǔ)貸機(jī)構(gòu)虧損，甚至申請(qǐng)破產(chǎn)，儲(chǔ)貸危機(jī)爆發(fā)。根據(jù)FDIC，1987-1989年，美國(guó)銀行業(yè)每年利潤(rùn)同比增速分別為-116%、-414%、-23%，同期銀行破產(chǎn)數(shù)目分別為217、232、513。

　　※ 事件影響：根據(jù)美國(guó)國(guó)會(huì)預(yù)算局研究，美國(guó)儲(chǔ)貸危機(jī)導(dǎo)致長(zhǎng)期利率升高。根據(jù)美國(guó)國(guó)會(huì)1992年發(fā)布的儲(chǔ)貸危機(jī)經(jīng)濟(jì)影響報(bào)告中測(cè)算，銀行盈利能力受沖擊導(dǎo)致的儲(chǔ)貸危機(jī)導(dǎo)致美國(guó)長(zhǎng)期利率向上顯著偏離正常水平。其中1980年-1990年，偏離度由不到10bp快速上升至超過(guò)50bp，1990年后隨著救助政策出臺(tái)，偏離幅度下降，但也無(wú)法回到儲(chǔ)貸危機(jī)未發(fā)生時(shí)的水平。儲(chǔ)貸危機(jī)導(dǎo)致市場(chǎng)資金成本明顯上升。

　　※ 利率表現(xiàn)：市場(chǎng)利率表現(xiàn)也印證了研究觀點(diǎn)。美國(guó)存款利率和同業(yè)拆借利率分別從1987年的6.5%、7.0%持續(xù)上升至1989年的9%、8.7%。

　　因此，銀行適度讓利有必要，但需維持合理盈利水平。①經(jīng)濟(jì)困難時(shí)期，銀行適度的讓利是必要的。銀行幫扶實(shí)體經(jīng)濟(jì)，從而改善自身資產(chǎn)質(zhì)量，實(shí)現(xiàn)金融與實(shí)體共榮共生；②但也需保持銀行合理盈利水平，以保證資本內(nèi)生，從而保持對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的支持力度和自身的風(fēng)險(xiǎn)抵御能力。按照中期（未來(lái)3-5年）名義GDP 8%和銀行維持30%分紅率計(jì)算，銀行保持10%左右的ROE是有必要的。

　　5． 投資建議與風(fēng)險(xiǎn)提示

　　投資建議：金融讓利實(shí)體背景下，銀行凈利潤(rùn)增長(zhǎng)不確定性加大，維持“韜光養(yǎng)晦、以退為進(jìn)”投資策略。但“陽(yáng)光總在風(fēng)雨后，請(qǐng)相信有彩虹”，銀行估值已進(jìn)入中長(zhǎng)期價(jià)值投資區(qū)間，做實(shí)報(bào)表屈于當(dāng)下利在長(zhǎng)遠(yuǎn)，密切關(guān)注未來(lái)銀行股“否極泰來(lái)”的重大投資機(jī)會(huì)，重點(diǎn)推薦平安/興業(yè)、光大、長(zhǎng)沙、招商和南京銀行。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：疫情影響超預(yù)期，不良大幅暴露。

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責(zé)任編輯：張文