原標(biāo)題：8000億再貸款陸續(xù)投放 3月央行擴(kuò)表4353億

　　計(jì)算可得，3月末貨幣乘數(shù)達(dá)到6.55，相比2月下降0.03，但仍處于歷史高位。

　　央行最新公布的資產(chǎn)負(fù)債表顯示，截至2020年3月末，央行資產(chǎn)負(fù)債表總規(guī)模為36.5萬億，相比上月擴(kuò)張4353億。

　　分析來看，3月央行擴(kuò)表的主要原因在于“對其他存款性公司債權(quán)”余額上升。3月該科目擴(kuò)張4479億，與央行擴(kuò)表規(guī)模相當(dāng)。具體看，則是央行3000億防疫專項(xiàng)再貸款、5000億再貸款再貼現(xiàn)的陸續(xù)投放，帶動(dòng)該科目上升。

　　當(dāng)前，國內(nèi)外市場高度關(guān)注美聯(lián)儲的擴(kuò)表。美聯(lián)儲擴(kuò)表主要通過購買國債及MBS（抵押支持債券或者抵押貸款證券化）實(shí)現(xiàn)，意味著其向市場注入大量流動(dòng)性。中國央行擴(kuò)表則不同，3月擴(kuò)表主要通過再貸款實(shí)現(xiàn)：兩類再貸款均是結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具，投放流動(dòng)性的同時(shí)實(shí)現(xiàn)了精準(zhǔn)滴灌。再貸款通過銀行投放后主要支持疫情防控企業(yè)、中小微企業(yè)。

　　Wind數(shù)據(jù)顯示，3月末美聯(lián)儲總資產(chǎn)為5.85萬億美元，相比2月末擴(kuò)張1.6萬億美元，擴(kuò)表速度遠(yuǎn)超中國央行。經(jīng)過3月擴(kuò)表后，美聯(lián)儲總資產(chǎn)規(guī)模超過中國央行。

　　中銀證券全球首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家管濤認(rèn)為，作為穩(wěn)增長的貨幣政策工具選項(xiàng)，通常是降準(zhǔn)或降息。然而，這并非貨幣政策的全部，貨幣政策逆周期調(diào)節(jié)還可考慮擴(kuò)表。

　　4月15日，人民銀行開展中期借貸便利（MLF）操作1000億元。此次MLF期限為1年，中標(biāo)利率為2.95%，相比此前下降20BP。市場分析認(rèn)為，在經(jīng)濟(jì)下行壓力的背景下，降準(zhǔn)降息仍然可期。此外，再貸款、MLF、PSL（抵押補(bǔ)充貸款）等結(jié)構(gòu)性工具的使用將同樣有助于央行擴(kuò)表。

　　再貸款推動(dòng)

　　在中國央行的資產(chǎn)端，外匯占款仍是占比最大的項(xiàng)目。外匯占款為央行購買外幣而投放的人民幣，以歷史成本計(jì)量。

　　2002年開始，中國貿(mào)易順差不斷增加，在強(qiáng)制結(jié)售匯的制度背景下，外匯占款規(guī)模迅速擴(kuò)張，至2012年末達(dá)23.6萬億，其間年復(fù)合增長率約為23%。2012年后，外匯管理局宣布不再強(qiáng)制結(jié)售匯，并且貿(mào)易順差增速下降，外匯占款擴(kuò)張速度隨之放緩，2014年達(dá)到峰值27.3萬億。隨后貿(mào)易順差下降，外匯占款規(guī)模開始回落。

　　貨幣當(dāng)局資產(chǎn)負(fù)債表顯示，今年3月外匯占款余額為21.2萬億，相比上月下降170億。中銀固收首席分析師楊為敩稱，在外匯占款減少之后，基礎(chǔ)貨幣的供應(yīng)在更大程度上依賴于央行。

　　隨著外匯占款回落，央行開始頻繁使用逆回購、MLF、PSL、再貸款等結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具投放基礎(chǔ)貨幣，“對其他存款性公司債權(quán)”規(guī)模迅速擴(kuò)大，成為央行資產(chǎn)負(fù)債表擴(kuò)張的主要原因。顧名思義，“對其他存款性公司債權(quán)”表示央行將錢借給銀行后，形成對銀行的債權(quán)。

　　央行數(shù)據(jù)顯示，該科目由2014年末的2.5萬億增長至2018年末的11.15萬億，增長了3.5倍，是近年來央行貨幣資產(chǎn)負(fù)債表增長最快的科目。這期間MLF、PSL是該科目增長的主要推動(dòng)力，但2019年MLF、PSL增長放緩甚至略有下降，該科目徘徊在11萬億左右。

　　央行最新數(shù)據(jù)顯示，截至2020年3月末，該科目余額為11.3萬億，相比上月擴(kuò)張4479億。與以往MLF、PSL投放推動(dòng)擴(kuò)張不同，本次擴(kuò)張主要通過3000億防疫專項(xiàng)再貸款、5000億再貸款再貼現(xiàn)的陸續(xù)投放實(shí)現(xiàn)：3月兩類再貸款投放約3913億，是帶動(dòng)該科目擴(kuò)張乃至央行擴(kuò)表的主要因素。

　　其中，3000億防疫再貸款于2月初設(shè)立，重點(diǎn)用于對疫情防控企業(yè)的信貸支持。央行數(shù)據(jù)顯示，3月末該類再貸款投放2289億。如果2、3月投放規(guī)模平均，則3月投放1145億。

　　5000億再貸款再貼現(xiàn)主要于2月底設(shè)立，重點(diǎn)用于中小銀行加大對中小微企業(yè)信貸支持。央行數(shù)據(jù)顯示，3月末該類貸款投放2768億。由于該類再貸款2月末設(shè)立，這一規(guī)模可視為3月投放的規(guī)模。

　　中信證券首席固收分析師明明表示，央行再貸款政策也是貨幣“寬松”的一種類型，在2月相繼設(shè)立兩項(xiàng)共8000億再貸款再貼現(xiàn)額度。目前央行整體流動(dòng)性投放有力，再貸款再貼現(xiàn)政策成為貨幣政策的一大助力。

　　值得注意的是，3月31日召開的國常會表示，強(qiáng)化對中小微企業(yè)普惠性金融支持，增加中小銀行再貸款再貼現(xiàn)額度1萬億。隨著這項(xiàng)再貸款的投放，4月“對其他存款性公司債權(quán)”仍將增長。

　　貨幣乘數(shù)處于較高水平

　　外匯占款和再貸款都是提供基礎(chǔ)貨幣的方式。雖然3月外匯占款收縮，但由于再貸款擴(kuò)張，3月基礎(chǔ)貨幣出現(xiàn)增長。央行數(shù)據(jù)顯示，3月末基礎(chǔ)貨幣31.8萬億，相比上月擴(kuò)張9130億，保證了流動(dòng)性的合理充裕。

　　央行調(diào)查統(tǒng)計(jì)司司長阮健弘表示，3月末銀行體系超儲率為2.1%，金融體系的貨幣派生能力較強(qiáng)，貨幣乘數(shù)處于6.55的較高水平。整體上來看，疫情期間中國金融總量足、支持力度大，快速有力出臺的各項(xiàng)金融政策在針對性和有效性上都得到了比較好的落實(shí)。

　　在貨幣調(diào)控中，基礎(chǔ)貨幣是央行能夠完全控制的部分，但央行仍不能完全控制最終貨幣供給M2。因?yàn)閺V義貨幣M2等于基礎(chǔ)貨幣與貨幣乘數(shù)的乘積，而貨幣乘數(shù)不僅僅取決于央行，還受銀行、企業(yè)影響。

　　計(jì)算可得，3月末貨幣乘數(shù)達(dá)到6.55，相比2月下降0.03，但仍處于歷史高位。

　　中國民生銀行首席研究員溫彬表示，3月央行加大逆周期調(diào)控力度，通過降準(zhǔn)、MLF、再貸款、再貼現(xiàn)等貨幣政策工具保持流動(dòng)性合理充裕。同時(shí)，3月貨幣乘數(shù)達(dá)到6.55倍，保持高位，推動(dòng)貨幣派生較快增長，反映貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制暢通。

責(zé)任編輯：陳鑫