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　　原標(biāo)題：股價連跌四年，豬肉股迎來抄底時刻 | A股2025投資策略⑦

　　界面新聞記者 | 陶知閑

　　界面新聞編輯 | 陳菲遐

　　豬企虧損的寒冬已經(jīng)過去。在2023年巨虧之后，2024年前三季度頭部豬企牧原股份（002714.SZ）和溫氏股份（300498.SZ）業(yè)績轉(zhuǎn)暖，實(shí)現(xiàn)巨額盈利。

　　不過，業(yè)績轉(zhuǎn)暖在股價上并未得到體現(xiàn)。牧原股份和溫氏股份年內(nèi)股價分別下跌5%和15%，表現(xiàn)遠(yuǎn)遜于同期滬深300指數(shù)（上漲14%）。

　　豬企股價和盈利為何背道而馳？跌了四年的豬企還會繼續(xù)低迷么？

　　進(jìn)入盈利周期的2024

　　我國生豬養(yǎng)殖行業(yè)具有顯著周期性特征，生豬價格周期性波動明顯，一般3至4年為一個周期。

　　和一般周期品不同，對于生豬養(yǎng)殖行業(yè)來說，核心點(diǎn)是利潤。當(dāng)豬價反轉(zhuǎn)期，豬企股價快速拉升，中小養(yǎng)殖戶看到市場有利潤時便開始進(jìn)入，由此行業(yè)供給提升，業(yè)績進(jìn)入兌現(xiàn)期，豬價維持高位，優(yōu)質(zhì)公司表現(xiàn)優(yōu)于行業(yè)；當(dāng)市場出現(xiàn)供大于求時，生豬價格下跌，價格逐漸逼近各養(yǎng)殖戶成本線，產(chǎn)能開始出清，由此逐漸進(jìn)入下一個周期循環(huán)。在以利潤為主導(dǎo)的周期下，行業(yè)內(nèi)通過價格實(shí)行市場自我調(diào)整。

　　從供需角度來看，商品豬生產(chǎn)周期較長，母豬出生8個月后達(dá)到可配種狀態(tài)，首次受孕后即由后備母豬轉(zhuǎn)為能繁母豬，從能繁母豬存欄到商品豬出欄一般又需再經(jīng)歷10個月，因此生豬供給調(diào)整存在滯后性，進(jìn)而造成產(chǎn)能超調(diào)供需錯配，即形成“豬價上漲利潤增加→能繁增加仔豬漲價→生豬供給滯后增加→豬價下跌利潤減少→能繁淘汰仔豬降價→生豬供給滯后減少→豬價上漲利潤增加”的周期循環(huán)。

　　目前，豬周期最壞時刻已經(jīng)過去，2024年豬企盈利周期開啟。截至12月12日，豬肉平均價格已漲至27.98元/千克，相較2023年末的24.71元/千克上漲13%。

圖片來源：WIND、界面新聞研究部

　　豬價企穩(wěn)直接的影響便是豬企開始盈利。2024年5月開始，自繁自養(yǎng)生豬開啟盈利時刻，年度最高盈利高達(dá)682元/頭。受益于2024年豬價平穩(wěn)上移，前三季度生豬板塊實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤205億元，同比扭虧401億元。第三季度行業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率下降至62%，資金壓力也有所緩解。

圖片來源：WIND、界面新聞研究部

　　雖然盈利預(yù)示著行業(yè)拐點(diǎn)來臨，但磨底時間或?qū)⒊掷m(xù)。9月我國能繁母豬存欄量為4073萬頭，創(chuàng)出年內(nèi)第二高，相較2023年底的4142萬頭下滑2%。能繁母豬存欄量往往決定十個月之后的豬肉產(chǎn)量即2025年6月至8月，彼時正是豬肉傳統(tǒng)消費(fèi)淡季，預(yù)計(jì)2025年第二及第三季度豬肉價格將再度下探。

圖片來源：WIND、界面新聞研究部

　　轉(zhuǎn)暖開啟的2025

　　和以往豬周期不同的是，行業(yè)開始走向規(guī)模化生產(chǎn)。在經(jīng)歷了上一輪豬周期之后，整個生豬養(yǎng)殖產(chǎn)業(yè)的格局發(fā)生了變化，中小豬企及養(yǎng)殖戶逐步退出市場，具有資金優(yōu)勢的低成本大型豬企站穩(wěn)腳跟，行業(yè)規(guī)模化加速。根據(jù)數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，2022年底至2024年上半年，上市豬企中的能繁母豬存欄上升主要集中在頭部兩強(qiáng)牧原股份和溫氏股份，兩家公司分別增長49萬頭和35萬頭，而下降主要集中在新希望（000876.SZ）、正邦科技（002157.SZ）、ST天邦（002124.SZ_等二線豬企。

　　兩家頭部豬企的擴(kuò)張還在繼續(xù)。今年第二季度牧原股份和溫氏股份能繁母豬合計(jì)增加26.7萬頭，是第二季度全國生豬產(chǎn)能增加的主力軍。

　　在規(guī)模化背景下，能繁母豬長期保持高位，這也將一定程度上拉長豬價在周期底部的時間。一般來說，大型豬企抗風(fēng)險能力更強(qiáng)，資金更為充足，因此“抗凍”能力也更好。受上一輪非瘟疫情影響，各豬企產(chǎn)能擴(kuò)張激進(jìn)，至2021年末20家上市豬企平均資產(chǎn)負(fù)債率已高達(dá)60%，創(chuàng)出2009年以來新高。截至今年上半年，20家上市豬企平均資產(chǎn)負(fù)債率依舊保持在63%的歷史高位。與此同時，上市豬企股權(quán)融資完成規(guī)模不斷下降，從2021年峰值448億元降至2023年47億元，并進(jìn)一步降至2024年前三季度的19億元，行業(yè)資金壓力持續(xù)處于歷史高位。

　　從成本端來看，頭部豬企憑借規(guī)模化優(yōu)勢，已領(lǐng)先身后豬企一個身位。牧原股份生豬養(yǎng)殖完全成本持續(xù)下降，2024年10月已降至13.3元/kg，相比年初的15.8元/kg下降2.5元/kg；溫氏股份則為13.4元/kg。作為對比，新希望第三季度綜合成本（運(yùn)營場線成本）為14.5元/kg。

　　整體來看，雖然本輪豬產(chǎn)業(yè)出清還未完成，但行業(yè)在轉(zhuǎn)暖。2024年前三季度，豬企資本開支僅為231億元，同比-27.40%，整體偏謹(jǐn)慎。與此同時，今年9月能繁母豬存欄數(shù)雖然為年內(nèi)第二高，但和2023年同期的4240萬頭相比，依舊回落4.2%。這對于2025年的豬價有一定支撐作用，行業(yè)最困難時刻已經(jīng)過去。

　　豬企股價和豬肉價格并不是同步起飛，股價更多反映的是預(yù)期，往往是先于豬肉價格開始抬升。目前，豬周期還處于產(chǎn)能去化階段，核心指標(biāo)是能繁母豬的下降速度。從豬價歷史周期來看，處于底部的豬價并不會一蹴而就起飛，特別是規(guī)模化下拉長了時間周期。

　　對于豬企來說，頭部公司更值得期待。

　　牧原股份是行業(yè)的龍頭企業(yè)，2023年公司生豬出欄量占全國總出欄量的8.8%，穩(wěn)坐行業(yè)首位。2024年公司出欄目標(biāo)區(qū)間6600-7200萬頭，高基數(shù)下同比將再實(shí)現(xiàn)3.4%-12.8%的增長。產(chǎn)能方面，截至2024年9月底，公司能繁母豬存欄量331.6萬頭，產(chǎn)能儲備長期充足。目前，公司市凈率僅為3.14倍，低于近十年95%時刻。

　　溫氏股份財(cái)務(wù)更為穩(wěn)定。2024年公司生豬計(jì)劃出欄3000-3300萬頭，預(yù)計(jì)同比增長14%-26%之間。此外，公司長期注重債務(wù)平衡，今年第三季度資產(chǎn)負(fù)債率已下降至54.86%，相較2023年同期的60.31%減少近6個百分點(diǎn)。目前公司市凈率僅為3.06倍，低于近十年70%時刻，已具備周期股“左側(cè)”布局的時機(jī)。

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責(zé)任編輯：何松琳