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　　來源：郁言債市

　　稅期過后，資金面轉松

　　稅期過后，資金面轉松。12月16-20日， DR001、R001從周一的1.44%、1.72%上行至周二的1.45%、1.75%，周五下行至1.42%、1.54%，二者周均值均分別下行6bp、2bp。DR007、R007從周一的1.82%、1.95%上行至周二的1.86%、2.10%，周五下行至1.57%、1.75%，二者周均值均分別上行0.3bp、1bp。周三開始，14天資金可以支持跨年，R014上行至2.13%，而后持續下行至2.05%，而去年同期跨年資金成本在3.0%以上（6月末、9月末跨季資金分別在2.3%、2.0%），反映當前資金面相對平穩。資金分層現象變化不大，R007和DR007利差周內維持在11-23bp，前一周利差則在9-22bp。

　　資金面轉松的背后，主要是銀行融出能力重新回到4.8萬億的高位。資金供給端，12月 16-20日，銀行體系日均凈融出4.4萬億元（前一周為4.5萬億元），不過周內在持續恢復，從周一的4.0萬億元升至周五的4.8萬億元，總體來看，銀行端資金供給仍然處于持續回升、相對充裕的狀態。資金需求端，加總基金、理財、保險、其他資管產品和券商自營五類重點非銀機構來看，日均凈融入資金規模為6.5萬億元（前一周也為6.5萬億元），周四和周五回升至6.7萬億左右，處于今年以來顯著高位。

　　存單行情仍然相對滯后。12月20日相對13日，3個月、6個月、9個月和1年期存單到期收益率分別-0.6bp、+1bp、-0.6bp、-1.5bp，僅1年期存單收益率下行幅度略大，整體處于不溫不火的狀態。反觀其他品種，10年國債利率下行7.5bp，短端1年國開債下行8.0bp，這帶動10年國債和1年存單利差進一步壓縮至8bp，1年存單和1年國開利差走闊至28bp，相對滯后的存單處于極有性價比的狀態。從歷史經驗來看，10年國債和1年存單利差壓縮至10bp以下，1年存單和1年國開利差走闊至30bp附近，存單均有望迎來補漲。

　　資金面也有望延續新“月末效應”。下周（12月23-27日）資金面利好因素偏多，一是央行可能繼續投放資金呵護跨年，25日MLF續作（參考前月相同到期規模，MLF續作9000億元+買斷式回購8000億元），同時可能繼續凈買入國債（可能規模約2000億元），預計合計投放中長期資金近2萬億元；二是政府債繳款高峰結束，12月23-27日政府債凈繳款為-2060.5億元，繳款為負對資金面不構成擾動，此前集中發行的置換債也在持續支出，根據金融時報，“市場機構調研，融資平臺等主體拿到專項債資金后，大部分會在10-20天左右歸還債務，其中絕大部分為貸款，以免債券和貸款‘兩頭付息’，11月全國約完成近2500億元地方債務置換，12月還將有更大規模的債務置換”，由于年內2萬億置換債基本在12月中旬之前發行完畢，預計年內將釋出絕大部分資金，較快的置換進度對資金面也構成利好。綜合來看，跨年資金面或維持相對寬松的狀態。

　　12月23-27日，資金面關注的因素：

　　第一，25日開始可以拆借7天資金跨年，關注跨年資金面波動；

　　第二，全周逆回購到期16783億元，到期規模較大，主要集中在前三天（到期1.5萬億元），25日MLF續作（12月到期14500億元）；

　　第三，政府債凈繳款轉負，為-2060.5億元，對資金面不構成擾動；

　　第四，同業存單到期7127.1億元，略低于前一周7151.6億元，到期壓力仍然較大。

　　超儲更新

　　根據2024年11月金融機構資產負債表、信貸收支表數據，測算11月末超儲率約1.3%，較10月末回落0.1pct，略低于去年同期的1.4%。

　　11月末超儲約3.5萬億元。12月1-20日，公開市場和MLF累計凈回籠資金1.4萬億元，政府債凈繳款1.6萬億元，合計影響超儲下降約3萬億元。期間可能有買斷式回購和買入國債操作，通常在月末公布。

　　其中，12月16-20日，央行凈回籠4302億元，其中逆回購投放16783億元，到期5385億元，MLF到期14500億元，國庫現金定存到期1200億元，政府債凈繳款932.7億元。

　　12月23-27日，央行逆回購到期16783億元，政府債凈繳款-2060.5億元。

　　公開市場：到期16783億元，25日MLF續作

　　12月16-20日，央行凈回籠4302億元，其中逆回購投放16783億元，到期5385億元，MLF到期14500億元，國庫現金定存到期1200億元。截至12月20日，逆回購余額16783億元，較12月13日的5385億元顯著上升。

　　12月23-27日，央行逆回購到期16783億元。25日MLF續作。

　　票據市場：1M票據利率維持在0附近，大行繼續買票

　　12月16-20日，1M票據利率維持在0附近。12月20日相對12月13日，1M票據利率仍維持在0.01%，3M票據利率下行13bp至0.04%，6M票據利率下行3bp至0.70%。大行繼續凈買入票據。12月16-19日，大行凈買入票據229億元，12月累計凈買入票據1602億元。（去年12月累計凈買入規模為2046億元）。票據零利率持續，反映出信貸投放可能仍然沒有出現明顯的修復。

　　政府債：12月23-27日，凈繳款-2060.5億元

　　政府債凈繳款規模將降至-2060.5億元。12月23-27日，政府債計劃發行1389.9億元，其中，國債1300.0億元，地方債89.9億元。按繳款日計算，12月23-27日，政府債凈繳款為-2060.5億元，低于前一周的932.7億元，最近兩周凈繳款規模顯著下降。

　　同業存單：凈融資1551億元，存單利率下行

　　同業存單凈融資規模下降。12月16-20日，同業存單發行8699億元，凈融資1551億元。12月9-13日，同業存單發行9544億元，凈融資5978億元。募集率方面，同業存單募集率降至92.9%，前一周為93.6%。

　　存單加權發行利率下行，發行期限縮短。12月16-20日，同業存單加權發行利率1.69%，較前一周下行7bp。存單加權發行期限8.0個月，前一周為8.5個月，其中各類型銀行發行期限均有所縮短。不過與往年同期相比，今年12月存單加權發行期限未出現大幅下降，這反映銀行跨年資金缺口并不大，但發行較長期限存單改善監管指標的需求仍在。主要發行期限是6M和1Y，占比76%，6M以上期限存單占比46.3%（相對前一周下行10.7pct），其中，國有行6M以上期限存單發行占比降至45.6%（相對前一周下行27.9pct）；股份行6M以上期限存單發行占比降至67.6%（相對前一周下行8.6pct）。

　　長期限存單利率明顯下行。一級市場方面，12月20日相對12月13日，1年期、9個月、6個月、3個月股份行存單發行利率分別變動-4.8bp、-3.0bp、-2.0bp、-6.0bp至1.66%、1.68%、1.69%、1.63%。二級市場方面，12月20日，1年期AAA同業存單收益率1.63%，較12月13日下行約1.5bp，周內來看，從周一的1.65%上周二的1.66%，后下行至周五的1.63%。

　　未來三周到期壓力有所下降。下周到期7127億元，略低于前一周7152億元，其后兩周分別為536億元、3426億元。