12月2日，新浪財經2021年會暨第14屆金麒麟論壇舉行。北京大學光華管理學院院長、金融學教授劉俏，發表了主旨演講。

　　“在過去40多年的時間里，我們通過產業政策，通過激發市場微觀主體的活力，在整個中國不同的行業形成了一個非常密集的網絡狀的架構。這張密的網絡里面，支撐的基礎是1.5億個經濟的微觀單元，這里面也出現了很多節點行業。在這樣一個大的結構之下，我們的產業政策、我們的五年規劃等，跟自下而上的市場微觀主體的活力合在一起之后，推動了中國經濟的高速發展。這里面涌現了很多節點行業，我們看到節點行業里發生了一些技術變革、技術進步，這里面的一些產業政策、扶持政策本身產生一個外部的效應，形成對整體經濟的背書效應。”劉俏說。

　　在劉俏看來，產業政策成功的前提在于，一方面我們要有數量龐大的緊緊圍繞這些節點行業的經濟微觀單元；另外一方面，整個節點行業的出現和更替，依賴于大規模的投資，投資在整個中國經濟社會發展中的推動作用是巨大的。

　　“按照這個邏輯來理解，我們整個經濟現在面臨著外部環境和內部環境的變化，一個很重要的觀察是中國在完成工業化進程之后，我們整個全要素生產率的增速已經降下來了，全要素生產率本身是推動國家經濟發展的一個重要動力之源，高質量發展本身跟全要素生產率的增速是連在一起。現在我們進入新的發展階段之后，真正要去為中國經濟長期持續的穩健發展找到新的動能，最重要的一點就是思考怎么去提升或者保持我們整個全要素生產率的一個相對比較高的增長速度。”劉俏說。

　　劉俏認為，對中國而言，雖然挑戰非常艱巨，但是也有一些利好的因素。比如說整個中國在進行產業互聯網建設的過程中，工業化本身可能會帶來全要素生產率的增速。同時新基建，也就是圍繞著工業化所需要的基礎設施的投資，它也會帶來全要素生產率增速的空間。

　　“中國制造業現在在GDP的占比下降得比較明顯，但我們的制造業仍然是占了全世界制造業的29%-30%。未來保持一定的制造業的規模和比例，它對提升全要素生產率是有利的。同時，我們還講到更徹底的改革開放、高水平開放、更徹底的改革舉措，它能帶來資源配置效率的提升。”劉俏說。

　　劉俏指出，中國的碳中和戰略也會帶來一個巨大的機遇。“要實現碳中和，會進行巨大的投資，它會對整個中國經濟增長的動能、經濟增長的模式、對未來的產業模式形成巨大的一個推動。”劉俏說。

　　在劉俏看來，現在是我們需要思考未來經濟發展戰略的時候。

　　“我自己有一個判斷，很可能我們是站在一個新的文明的開端。未來的30年、40年，能源結構發生巨大的變化，從化石能源向非化石能源變遷。與此同時，人和人之間互動的方式，隨著電信技術的發展，隨著人工智能、大數據的發展，也可能會出現巨大的變化。當這兩個特征發生變化的時候，是否意味著我們會進入一個新的文明形態。”劉俏說。

　　劉俏表示，而進入這樣一個新的文明形態，需要巨量的投資、海量的投資，這些投資怎么去獲得資金來源？中國經濟未來的生產網絡將怎么去演進？哪些行業會崛起成為未來的節點行業？

　　“所以，在2022開啟之前，在面臨一個新的文明時代開啟的這樣一個大背景下，去思考這些問題，是我們制定宏觀政策需要把握的一些重要關鍵點，我們需要一個新的投融資體系，我們需要保持一定的增長，我們需要在這個過程中去防范系統性風險。”劉俏說。

　　劉俏指出，這帶來一個很大的問題，這樣一個目標跟現有宏觀經濟政策的這種框架體系之間有沒有沖突？有沒有對立？

　　“因為我們講到現在的宏觀政策，基本上它錨定的一個重要的宏觀變量是GDP，而GDP是個流量的概念，它衡量一個國家在一年對國內產出的這樣一個總體規模，但事實上我們從研究投資角度講，投資它應該錨定的是一個國家未來的成長機會、未來的投資機會。換句話講，如果用GDP這樣一個偏窄的、狹義的這個國家價值、國家能力的這樣一個指標作為錨，去理解投資、理解融資的話，很可能我們得到一些結論，我們現在的杠桿率已經很高了，或者是我們的投資率是不是已經很高了。”劉俏說。

　　劉俏表示，但事實上在我們面對一個百年未有之大變局的背景下，我們需要大量的投資在新的這些節點技術、節點行業，我們大量的關鍵問題需要解決的背景下，我們的宏觀政策到底錨定的價值是GDP還是一個整體價值的概念，這就會帶來宏觀政策環境、宏觀政策力度完全不同的看法，如果用比較積極的貨幣政策和產業政策，比較擔心的一個問題在于會帶來高杠桿率，帶來比較大的金融風險。

　　“當一個國家的整體價值是遠遠高于它的GDP的時候，這些國家其實有非常非常廣闊的宏觀政策的實施空間，這種情況下，它即使信貸上升，它也不一定會出現金融風險，完全是可以采取一些比較積極的財政政策或者貨幣政策，來獲得一個比較理想的政策效果。但這背后可能需要一些前提，包括新增的信貸，它需要配置到實體經濟領域，配置到經濟生活的關鍵行業和節點行業，同時也需要支撐這個生產網絡的數量龐大的經濟微觀主體，這些企業或者個體工商戶，能夠從這種比較積極的財政政策和貨幣政策中受益。”劉俏說。

　　在劉俏看來，對我們目前這個階段，對中國這樣一個國家，它具備強大的國家能力，具備強大的國家資源動員能力，而且幾乎是無窮盡的投資機會的這樣一個經濟體而言，可能我們重新思考宏觀政策的出發點，它是錨定這樣一些經濟變量，是非常有價值的一種思考。基于這樣一個觀察、這樣一種考慮，劉俏對未來一年、兩年的政策建議，基本的思路還是在于整個政策的框架體系，可能需要從簡單的GDP，向更長期的一個價值——整體價值轉移。

　　“這種情況下，其實我們需要大量的投資，我們需要中國保持一定的超前投資，提高投資率。這樣，如何構建一個新的投融資體系，可能是我們未來宏觀政策體系需要去直面的一個積極性的問題。當然投資解決資金來源，可能是最主要的一個手段，在目前看，在財政政策和貨幣政策方面，可能我們需要比較積極一些。當然資金到位之后，我們希望這些海量投資，它最終是依靠市場來發揮資源配置的一個決定性作用，這也是在中國新的發展階段，實現有為政府和有效市場更有效結合的一種重要方式。”劉俏說。

　　在劉俏看來，未來的十年、二十年、三十年時間里，伴隨著一個新的文明形態的到來，我們生產網絡發生巨大的變化，新的節點行業會出現。從現在過渡到未來的階段，我們需要采取更加積極的財政政策，甚至可以叫做“穩中有進的貨幣政策”。通過這種方式，我們獲得整個中國經濟在這樣一個階段發展所需要的海量的投資的資金。

　　“在未來的關鍵節點或者關鍵領域投資，我們可以鎖定一些對中國經濟未來增長有重大作用的一些關鍵領域，比如雙碳目標本身需要巨量的投資，我們現在有1.5億的經濟微觀主體、經濟微觀單元，怎么對這些經濟微觀主體進行扶持，讓他們能夠保持活力，這是未來投資的一個很重要的關鍵點。共同富裕也是，新基建也是，我們的基礎研發也是，我們的美麗鄉村、人力資本教育的投資也是，新型城鎮化公共服務體系也是。”劉俏說。

　　劉俏指出，生育福利這一塊，我們的人口結構惡化的速度在加劇，有沒有可能通過積極的財政政策或者貨幣政策所獲得的海量資金往生育扶持方面傾斜，比如對三胎有一些現金補貼，營造一個比較好的，壓力相對會減輕的這樣一種生育的氛圍和環境，通過這種方式來提升人口的出生率，改善我們的人口結構。

　　“這可能都是在未來一段時間，在中國新的動能形成的過程中我們需要去關注的，需要去‘保投資、穩增長、防風險’的一些關鍵領域和節點行業。”劉俏說。

　　劉俏表示，這個過程中也需要我們去認真思考宏觀政策效果的評估體系。這里面的基本原則在于，只要這個宏觀政策本身有利于新的發展動能的出現，有利于生態文明建設，有利于中國經濟保持一定的增速，有利于這1.5億個中小微企業和個體工商戶的生存和發展，甚至從長遠角度看有利于國家競爭力的提升，我們在制定政策的時候就可以有更大的靈活，也可以在某些時候采取一些更為積極的態度。

　　以下為演講實錄：

　　大家好，非常高興有機會參加新浪財經的金麒麟論壇。今天我想從宏觀政策的角度，討論一下未來一段時間整個宏觀政策的出發點，按照順序應該是保投資、穩增長、防風險。

　　大致上我從幾個角度來分析這個問題：

　　首先，中國經濟發展底層邏輯的變化。

　　第二，對整個宏觀經濟政策的一些新的構想、看法。

　　第三，針對未來一段時間整個中國經濟發展，我提一些比較具體的在財政政策和貨幣政策方面的建議。

　　這個圖是我們在最近研究過程中整理出來的中國1987年到2017年生產網絡的變化。某種程度上來講，看到了中國經濟發展的模式的邏輯。在過去40多年的時間里，我們通過產業政策，通過激發市場微觀主體的活力，整個中國不同的行業形成了一個非常密集的網絡狀的架構。這張密的網絡里面，支撐的基礎是1.5億個經濟的微觀單元，這里面也出現了很多節點行業。

　　在這樣一個大的結構之下，我們的產業政策、我們的五年規劃、舉國體制、地方政府債務，它跟自下而上的市場微觀主體的活力合在一起之后，推動了中國經濟的高速發展。這里面涌現了很多節點行業，我們看到節點行業里發生了一些技術變革、技術進步，這里面的一些產業政策、扶持政策本身產生一個外部的效應，形成對整體經濟的背書效應。這是中國經濟在過去40年中，我們要梳理的話，我個人感覺是一個特別好的底層邏輯變遷的模型。

　　產業政策成功的前提在于，一方面我們要有數量龐大的緊緊圍繞這些節點行業的經濟微觀單元；另外一方面，整個節點行業的出現和更替，依賴于大規模的投資，投資在整個中國經濟社會發展中的推動作用是巨大的。

　　按照這個邏輯來理解，我們整個經濟現在面臨著外部環境和內部環境的變化，一個很重要的觀察是在于中國在完成工業化進程之后，我們整個全要素生產率的增速已經降下來了，最近這個數字在2%左右。我們都了解，全要素生產率本身是推動一個國家經濟發展可能最重要的一個動力之源，高質量發展本身跟全要素生產率的增速是連在一起。

　　現在我們進入新的發展階段之后，真正要去為中國經濟長期持續的穩健發展找到新的動能，最重要的一點是思考怎么去提升或者保持我們整個全要素生產率的一個相對比較高的增長速度。

　　在整個政策基本面的討論，對中國而言，雖然挑戰是非常艱巨，但是我們也有一些利好的因素，比如說整個中國經濟在進行產業互聯網的這樣一個巨大發展的過程，工業化本身它可能會帶來全要素生產率的增速。同時新基建，也就是圍繞著工業化所需要的這樣一些基礎設施的投資，它也會帶來全要素生產率增速的空間。我們有大國工業，中國的制造業現在在GDP的占比已經下降得比較明顯，但我們的制造業仍然是占了全世界制造業的29%-30%。未來保持一定的制造業的規模和比例，它對提升全要素生產率是有利的。同時，我們還講到更徹底的改革開放、高水平開放、更徹底的改革舉措，它能帶來資源配置效率的提升。

　　最后，碳中和。我們初步估測了一下，如果按照一些比較保守的預測，可能到2050年全世界實現碳中和，按照國際可再生能源署的估測，可能需要的投資是131萬億美元，我們占全世界碳排放的30%左右，如果這筆資金等比例投資的話，我們需要投資應該是255萬億。這么巨大的投資，它會對整個中國經濟增長的動能、經濟增長的模式、對未來的產業模式形成巨大的一個推動。

　　這里面我們真的需要思考的迎接未來的經濟發展戰略的時候，我自己有一個判斷，很可能我們是站在一個新的文明的開端。大家看到這個圖，這是工業文明時候兩個標志性的人物。工業文明可能主要是由兩個重要的特征來決定的，一個是用的化石能源，愛迪生發明電力，改變人的生活方式，改變了文明的特征。另外一點就是人和人之間的溝通方式、出行方式、互動方式，隨著無線電的出現，發生巨大的變化，馬克尼是另外一個代表性人物。

　　思考這樣一個問題，我們現在在討論未來的30年、40年，能源結構發生巨大的變化，從化石能源向非化石能源變遷。與此同時，人和人之間互動的方式，隨著電信技術的發展，隨著人工智能、大數據的發展，那也可能會出現巨大的變化。當這兩個特征發生變化的時候，是否意味著我們會進入一個新的文明形態，而進入這樣一個新的文明形態，我們需要巨量的投資、海量的投資，這些投資怎么去獲得資金來源？中國經濟未來的生產網絡將怎么去演進，哪些行業會崛起成為未來的節點行業？

　　所以，在2022開啟之前，在面臨一個新的文明時代開啟的這樣一個大背景下，去思考這些問題，是我們制定宏觀政策需要把握的一些重要的關鍵點，我們需要一個新的投融資體系，我們需要保持一定的增長，我們需要在這個過程中去防范系統性風險。

　　帶來一個很大的問題，這樣一個目標跟我們現有宏觀經濟政策的這種框架體系之間有沒有沖突？有沒有對立？我自己前兩天一直在思考一個問題，也是對現有宏觀政策框架的一個反思，不敢叫批評。因為我們講到現在的宏觀政策，基本上它錨定的一個重要的宏觀變量是GDP，而GDP是個流量的概念，它衡量一個國家在一年對國內產出的這樣一個總體規模，但事實上我們從研究投資角度講，投資它應該錨定的是一個國家未來的成長機會、未來的投資機會。換句話講，如果用GDP這樣一個偏窄的、狹義的這個國家價值、國家能力的這樣一個指標作為錨，去理解投資、理解融資的話，很可能我們得到一些結論，我們現在的杠桿率已經很高了，或者是我們的投資率是不是已經很高了。但事實上在我們面對一個百年未有之大變局的背景下，我們需要大量的投資在新的這些節點技術、節點行業，我們大量的關鍵問題需要解決的背景下，我們的宏觀政策到底它錨定的價值是GDP還是一個整體價值的概念。

　　這就會帶來宏觀政策環境、宏觀政策力度完全不同的看法，如果用比較積極的貨幣政策和產業政策，比較擔心的一個問題在于會帶來高杠桿率，帶來比較大的金融風險，到目前為止，主流經濟學界都秉持這樣一個觀點，像明斯基、金德伯克，他們最近的一些研究都在講這個事情，全球金融危機導致的原因還是在于債務，或者是整個銀行體系、金融體系信貸擴張速度過快產生泡沫，泡沫破裂之后最終導致危機的出現。

　　我這里有一個簡單的有點像思想試驗的分析，我們針對全球金融危機跨國的比較研究，發現我們在很多時候討論導致危機的成因的時候，我們看的還是整個信用債跟GDP的比例，這是最常見采用的一個指標。但事實上，如果GDP是一個對國家價值相對來說不這么準確的衡量，那么我們找到一個更廣義的一個整體價值衡量的話，這種情況下會不會還有同樣的結論？說一個國家它的債務率已經很高了，或者投資率已經很高了，這一點是值得商榷的。在我們最近的分析里面，我們用一個新的指標，我們沒有用GDP，而是用一個有點類似整體價值這樣一個量度，比如說用“夜間燈光”所推出來的GDP，或者說是用一個廣義的經濟福利的量度，用它來衡量一個國家的整體價值。我們發現什么？當一個國家的整體價值是遠遠高于它的GDP的時候，這些國家其實有非常非常廣闊的宏觀政策的實施空間，這種情況下，它即使信貸上升，它也不一定會出現金融風險，完全是可以采取一些比較積極的財政政策或者貨幣政策，來獲得一個比較理想的政策效果。但這背后可能需要一些前提，包括新增的信貸，它需要配置到實體經濟領域，配置到經濟生活的關鍵行業和節點行業，同時也需要支撐這個生產網絡的數量龐大的經濟微觀主體，這些企業或者個體工商戶，能夠從這種比較積極的財政政策和貨幣政策中受益。

　　具體分析我就不去展開，發現本身或者是這種思考框架本身，某種程度上挑戰古典經濟學關于金融危機成因的這樣一些理論，它對我們目前這個階段，對中國這樣一個國家，它具備強大的國家能力，具備強大的國家資源動員能力，而且面臨幾乎是無窮盡的未來的投資機會的這樣一個經濟體而言，可能我們重新思考宏觀政策的出發點，它是錨定這樣一些經濟變量，是非常有價值的一種思考。

　　基于這樣一個觀察、這樣一種考慮，我對未來一年、兩年，有這樣幾個具體的政策建議。基本的思路還是在于我們整個政策的框架體系，可能需要從簡單的GDP，向更長期的一個價值——整體價值轉移。這種情況下，其實我們需要大量的投資，我們需要中國保持一定的超前投資，提高投資率。這樣，如何構建一個新的投融資體系，可能是我們未來宏觀政策體系需要去直面的一個積極性的問題。當然投資解決資金來源，可能是最主要的一個手段，在目前看，在財政政策和貨幣政策方面，可能我們需要比較積極一些。當然資金到位之后，我們希望這些海量投資，它最終是依靠市場來發揮資源配置的一個決定性作用，這也是在中國新的發展階段，實現有為政府和有效市場更有效結合的一種重要方式。

　　具體而言，我還是希望大家再重新看一下生產網絡圖，這是2017年的中國國民經濟生產網絡圖，在未來的十年、二十年、三十年時間里，伴隨著一個新的文明形態的到來，我們生產網絡發生巨大的變化，新的節點行業會出現。從現在過渡到未來的階段，我們需要采取更加積極的財政政策，甚至可以叫做“穩中有進的貨幣政策”。通過這種方式，我們獲得整個中國經濟在這樣一個階段發展所需要的海量的投資的資金。

　　在未來的關鍵節點或者關鍵領域投資，我們可以鎖定一些對中國經濟未來增長有重大作用的一些關鍵領域，比如雙碳目標本身需要巨量的投資，我們現在有1.5億的經濟微觀主體、經濟微觀單元，怎么對這些經濟微觀主體進行扶持，讓他們能夠保持活力，這是未來投資的一個很重要的關鍵點。

　　共同富裕也是，新基建也是，我們的基礎研發也是，我們的美麗鄉村、人力資本教育的投資也是，新型城鎮化公共服務體系也是。生育福利這一塊，我們的人口結構惡化的速度在加劇，有沒有可能通過積極的財政政策或者貨幣政策所獲得的海量資金往生育扶持方面傾斜，比如對三胎有一些現金補貼，營造一個比較好的，壓力相對會減輕的這樣一種生育的氛圍和環境，通過這種方式來提升人口的出生率，希望能夠改善我們的人口結構。這可能都是在未來一段時間，在中國新的動能形成的過程中我們需要去關注的，需要去“保投資、穩增長、防風險”的一些關鍵領域和節點行業。

　　在這個過程中肯定也需要我們去認真思考宏觀政策效果的評估體系，這里面的基本原則在于，只要這個宏觀政策本身有利于新的發展動能的出現，有利于生態文明建設，有利于中國經濟保持一定的增速，有利于這1.5億個中小微企業和個體工商戶的生存和發展，甚至從長遠角度，有利于國家競爭力的提升，我們在制定政策的時候可以有更大的靈活，也可以在某些時候采取一些更為積極的態度。

　　好的，很高興跟大家分享這些，謝謝。

　　新浪聲明：所有會議實錄均為現場速記整理，未經演講者審閱，新浪網登載此文出于傳遞更多信息之目的，并不意味著贊同其觀點或證實其描述。

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責任編輯：鄧健