文/魯政委（魯政委為興業銀行首席經濟學家、華福證券首席經濟學家）、蔣冬英

　　在“保供穩價”政策支持下，制造業供給約束放松，供需雙升且價格下行，經濟“滯脹”局面有所緩解。具體而言：

　　11月生產指標較前月回升3.6個百分點至52.0%，回升幅度遠超季節性，折射“保供穩價”政策效應顯現。電廠日均供煤大于耗煤，存煤水平抬升壓降煤炭價格，以煤炭為原材料的大宗商品價格下行，帶動主要原材料購進價格和出廠價格分別較前月回落19.2和12.2個百分點。伴隨供給約束放松，此前受供給壓制較為明顯的中小型企業景氣回升，而大型企業景氣回落，大中小企業之間的景氣分化程度有所緩解。

　　需要注意的是，10月中下旬爆發的疫情延續至11月，服務業PMI繼續下行或再度拖累三產對經濟增長的貢獻。

　　展望未來，近期新變種病毒“奧密克戎”傳播抬升了全球疫情防控壓力，在當前疫情防控措施下，“奧密克戎”并不具備大范圍傳播基礎。由此，一旦“奧密克戎”在全球大范圍傳播，我國供給優勢或再度凸顯，生產和出口活動韌性強化。同時，在防控壓力抬升的背景下，服務業修復前景不容樂觀，短期內經濟“服務化”進程或面臨停滯。

　　事件：

　　2021年10月中國官方制造業PMI為50.1%，前值49.2%，市場的預期值為49.7%，我們的預期值為49.5%；官方非制造業PMI為52.3%，前值52.4%。綜合PMI為52.2%，前值50.8%。

　　點評：

　　進入11月，制造業PMI上而非制造業PMI下，二產強于三產格局再度凸顯。其中，制造業供需雙升而價格回落，制造業“滯”與“脹”的難題有所緩解。據此，本文結合PMI數據分析經濟數據的“喜”與“憂”。

　　一、增長的“喜”：經濟“滯脹”緩解

　　伴隨能耗雙控影響弱化且保供穩價政策效應顯現，制造業增長韌性再次顯現。11月制造業PMI較前月回升0.9個百分點至50.1%，重返榮枯線上。其中，經濟增長的供給矛盾改善最為顯著。具體而言：

　　從供給約束緩解看，11月制造業生產較前月回升3.6個百分點至52.0%，扭轉了2021年6月以來的五連降局面。其中，工作日天數多增及“保供穩價”政策支持是制造業生產活動大幅反彈的基礎。具體來看：由于制造業PMI為環比指標，受工作天數影響較大。在國慶假期的影響下，11月工作日天數通常較10月多增，由此導致制造業生產指標易上難下。數據顯示，近10年來11月制造業PMI生產環比下降的次數僅有三次，上行的幅度均值為0.4%。需要指出的是，本月制造業生產環比增加值為3.6%，遠超季節性回升的力度。10月制造業PMI生產為2009年1月以來的最低值（2020年2月除外），為11月反彈奠定了超低基數。更為重要的是，“保供穩價”系列政策組合拳效應顯現，本輪生產大幅反彈。

　　伴隨保供穩價政策效應顯現，11月主要原材料購進價格和出廠價格分別較前月回落19.2和12.2個百分點，通脹風險緩解。10月以來，煤炭“保供穩價”政策集中出臺，煤炭產量回升而價格大幅回落。根據發改委[1]，“11月份以來全國統調電廠日均供煤達到810萬噸，較去年同期增加超過30%，近期連續數日突破900萬噸，最高達到943萬噸歷史峰值。電廠供煤大于耗煤日均超過170萬噸，最高達到293萬噸，存煤水平進一步提升”。煤炭供需缺口收窄，煤炭價格環比大跌帶動以煤炭為原材料的相關行業價格回落。統計局信息顯示，11月化學原料及化學制品、黑色金屬冶煉及壓延加工、有色金屬冶煉及壓延加工等行業原材料購進價格指數和出廠價格指數均顯著回落。結合我國工業品價格看，主要原材料購進價格指數與工業品價格環比走勢基本一致，由此不難預測，11月PPI環比下降帶動工業品價格同比增速回落，參見圖表2。

　　伴隨供給約束緩解，大中小企業分化格局有所緩解，帶動制造業就業改善。在能耗雙控影響下，中小型企業供給約束顯著高于大型企業。隨著供給約束緩解，中小型企業景氣度分別較前月回升2.6和1.0個百分點，而大型企業景氣度較前月回落0.1個百分點。中小企業是吸納就業的大戶，伴隨中小企業景氣度回升，11月制造業就業指標較前月回升0.1個百分點至48.9%。同時，中型、小型企業生產經營活動預期分別較前月回升1.9和2.5個百分點，而大型企業生產經營活動預期則較前月回落1.8個百分點至2020年2月以來的最低值。

　　展望未來，新變種病毒“奧密克戎”在中國以外地區傳播或再度強化我國供給優勢，出口韌性再度凸顯。11月新出口訂單較前月回升1.9個百分點至48.5%，為2021年4月以來的最高值，折射出口需求好轉。近期，新變種病毒引發全球市場擔憂，盡管當前尚未有充分數據展示該病毒的致死率，但世衛組織報告稱“奧密克戎”在全球進一步傳播的可能性很高。這或意味著，全球疫情防控前景再度收緊。在當前疫情防控措施下，奧密克戎在我國不具備大范圍傳播的基礎，這或再度強化我國生產供給優勢。

　　二、制造業：增長的“憂”：疫情反復擾動非制造業

　　2020年疫情爆發以來，疫情始終是非制造業修復道路的一大障礙。10月中下旬以來，疫情散點式爆發對非制造業的影響持續至11月。具體從服務業PMI看，11月服務業PMI較前月回落0.5個百分點至51.1%，降至2021年8月以來的最低值。同時，業務活動預期較前月下行0.3個百分點至58.2%，為2021年8月以來的最低值。

　　當前，伴隨新變種病毒“奧密克戎”的出現，全球疫情防控壓力抬升；疊加2022年1月即將到來的北京冬奧會，我國疫情防控壓力抬升。疫情防控措施難以大幅放松，第三年產業對經濟增長的貢獻難以顯著回升。具體從三大產業增速看，2020年疫情爆發以來，第二產業增速開始超過第三產業，成為拉動經濟增長的主要力量。進入到2021年，在低基數效應和疫苗接種的加持下，第三產業增速回暖并超出第二產業，對經濟增長的貢獻率有所抬升。進入到2021年第四季度，疫情散點式爆發疊加新變種病毒，第三產業修復前景不容樂觀，經濟“服務化”進程面臨停滯甚至倒退的局面。展望未來，新變種病毒疊加疫情防控壓力上升，服務業仍將在疫情的壓制下難以大幅反彈。

　　注：

　　[1]資料來源：中華人民共和國中央人民政府，“電廠存煤突破1.43億噸，可用23天，超過常年水平”，（2021年11月23日），【2021年11月30日】，http://www.gov.cn/xinwen/2021-11/23/content_5652639.htm

　　(本文作者介紹：興業銀行首席經濟學家)