適度寬松的貨幣政策是必須的

　　這次政策的方向是適度寬松的貨幣政策加上積極的財政政策。剛才談了財政政策，貨幣政策會有多大的影響呢？貨幣政策當然是有作用的，無論是減息還是改變法定準備金率，或者是改變央票的發行節奏，都是有影響的。適度寬松的貨幣政策是需要的。但是我們看到，許多國家尤其是西方的一些國家現在金融出現問題，他們的貨幣政策足夠寬松了，比我們還寬松，美國的基礎貨幣在最近幾個月大幅度上揚，為什么經濟還是起不來呢？因為這個時候貨幣流通速度下降。我常把貨幣的存量比為車輪，貨幣流通速度比為輪子的轉速。在經濟好的時候，各國的央行都希望把這個輪子做小一點，但是輪子轉速很快，最后經濟還是跑得很快，導致通脹，導致經濟過熱。但在經濟不好的時候，各國央行通常是希望把這個輪子做大，越大越好，但只可惜輪子不轉了，經濟還是走不快，還是會蕭條，甚至會通縮。

　　中國的情況我們在圖中可以看到，在97、98年的時候，經濟出現困難，流通速度是明顯負增長的。而在1992、1993年的時候，經濟過熱的時候，我們的流通速度是快速增長的。所以，盡管我們貨幣政策可以影響到輪子的大小，但它不能影響輪子的轉速，輪子的轉速還是要由市場、企業、公眾對未來經濟的走勢判斷來決定。如果他們對未來前景不看好，現在經濟活動必定是萎縮的，流通速度一定是要放緩的。

　　所以，我說這些話也就是說，貨幣政策適度的寬松是必要的，但是作用可能也是比較有限的。

　　看到明年的通貨膨脹情況，如果說今年是通脹年，明年有可能出現通縮年，今年漲，明年縮。我們對未來大宗商品價格的走勢做了三種前景分析：第一種就是按照目前的期貨價格走勢來判斷，比如說油價，目前在50多塊錢，但期貨價格顯示明年是60多，2010年是70多。假如油價是這種走勢，其它大宗商品價格也是類似的變化情況的話，明年的PPI有可能是出現負增長，而會影響到后年的CPI，尤其是非食品CPI，也可能出現負增長。另外兩種情形就是油價不變或者是進一步下跌，那樣的話明年出現通縮的可能性就會更大。因此，考慮到這些因素，中國現在實行適度寬松的貨幣政策是極其有必要的，減息也是極其有必要的，而且減息的幅度可以超常規的大一些，不一定27個點，這是我們在幾個星期前一直倡導的政策。

　　PPI出現通縮的話，對企業的利潤有什么影響呢？我們在這兒做一個分析。 企業利潤尤其是上游企業的利潤密切相關。原材料的價格下降，生產原材料的企業利潤一定是增速下降，甚至虧損。而重化工業在我國整個工業企業利潤當中占比相當之高。所以，PPI的下降可能會比較明顯打擊整個中國企業利潤增長。而企業利潤的變化和銀行貸款質量的變化也是密切相關的。企業利潤增長快的時候，銀行貸款質量出壞賬的可能性比較小，但是反之不然，企業虧損或者是利潤下滑自然對銀行貸款的質量提出了挑戰。這兩張圖上分別顯示了歷史上這些變量之間的關系。

　　另外，經濟現在下降，進入一個下降周期，而且是與全球共同進入下降周期，這是一個很正常的現象。但是我們想知道這個下降要經歷多少年，什么時候才有可能見底回升。目前要做出見底回升的判斷似乎是很難的。但是我們可以從歷史上中國出現過的下降周期以及目前中國面臨的經濟挑戰與當時做一個對比，得出一個比較粗略的判斷，這個粗略判斷結論是，我認為中國經濟09年可能還不是底部，或者2009不是底。為什么這么說呢？我們看一下中國過去30年曾經經歷過三次經濟下滑，第一次是從78年降到81年，第二次從84年降到89年，第三次從94年降到99年，沒有一次是短于三年的。這次會不會例外呢？拿目前中國經濟面臨的內外部挑戰和困難，與當時相比可能更為嚴峻。第一，我們剛才都已經說過了，我們現在出口依存度比那個時候高。第二，我們出口產品的最大買家出問題了。歐洲和美國，而且是受三座大山的壓迫，過去還未必受三座大山的壓迫。所以，我們出口調整期可能比那三次周期要更長。另外，1998年的時候中國遭遇亞洲金融危機的影響，但我們用積極的財政政策，用房改拉動了內需，有了房地產方面新的增長亮點。這次比較難，很難找到那么大的一個新亮點，而且剛才我們討論的時候也隱約提到，積極財政政策也難以撬動大量私人資金的介入，不僅因為房地產行業已經發展得相當飽和了，而且也因為現在的基礎設施領域投資回報率不如當初那么高。第三，政府或者是國企在整個經濟活動當中占比遠遠小于過去。從這三個因素上來看，我們這次遇到的挑戰可能是比過去都要大的，調整可能不止兩年，至少是三年，07年是經濟的頂部，有可能2010年才是底部。