《投資者網》吳微

　　受美聯儲加息以及國際局勢影響，全球需求減弱，尤其是消費電子市場萎縮已成為2022年下半年市場關注的焦點。據中國信通院、Counterpoint Research等權威機構統計，2022年前三季度，手機、PC等消費電子產品銷量都出現了不同程度的下滑。

　　受此影響，顯卡、芯片、耳機、音響等上下游相關配件的銷量也受到了影響，英偉達、英特爾乃至于臺積電都出現了一定的增長壓力。相較于頭部的上市企業，消費電子市場低迷對IPO企業的影響則更嚴重。

　　近日，主要為哈曼、森海塞爾、OPPO等品牌代加工耳機等產品的天鍵電聲股份有限公司（下稱“天鍵股份”）更新了招股書。交易所對其2020、2021年收入大幅增長以及2022年業績下滑等問題較為關注。除了業績外，交易所還關注到天鍵股份申報前進行的重大資產重組，以及政府補貼對公司盈利貢獻持續等問題。

　　2022年消費電子市場低迷，會成為天鍵股份的上市障礙嗎？

　　資產整合上市

　　天鍵股份的前身是于2015年成立的江西天鍵電聲有限公司（下稱“天健有限”），公司自成立以來的主營業務為微型電聲元器件、消費類、工業和車載類電聲產品、健康聲學產品的研發、制造和銷售。

　　產品主要有各類耳機產品（包括頭戴式、入耳式以及TWS耳機等）、對講機配件和車載配件、聲學零部件（喇叭、麥克風）等以及助聽器、聽力輔助設備、定制耳機等健康聲學類產品。經過多年的發展，公司的客戶有哈曼集團（Harman）、森海塞爾（Sennheiser）、飛利浦、OPPO、傳音控股（688036.SZ）等消費電子品牌。其中哈曼集團、冠捷集團、傳音控股等前五大客戶長期為公司貢獻了80%以上的收入。

　　需要一提的是，天健有限也即是江西的工廠并非天鍵股份唯一的廠區；據公司披露，在2019年之前公司的廠區主要有兩處，分別是贛州市于都舊廠區和廣東中山市廠區。而在2018年3月之前，江西工廠與中山工廠在控制權與管理方面相對獨立。

　　2018年，天鍵股份通過現金收購的方式收購了中山市天鍵電聲有限公司（下稱“中山天鍵”）、贛州歐翔電子有限公司（下稱“贛州歐翔”）。交易完成后，天鍵股份才控制了公司在贛州以及中山市的廠區。

　　據招股書披露，中山天鍵成立于2007年，贛州歐翔成立于2014年，均比天鍵股份成立的2015年早。2019-2022年1-6月，中山天鍵的收入分別為3.32億元、7.47億元、4.96億元以及1.25億元；贛州歐翔的收入分別為1.92億元、4.47億元、7.42億元以及2.92億元；而在同周期內，天鍵股份的營業總收入分別為5.54億元、12.56億元、14.11億元以及4.93億元。

　　以此來看，天鍵股份收入主要由比它較早成立的中山天鍵、贛州歐翔提供。交易所對天鍵股份收購資產總額超過重組前100%的重大資產重組也提出了質疑，要求公司說明“報告期內上述被重組方主要財務指標，上述重大資產重組評估方法，是否符合《監管規則適用指引——評估類第 1 號》的規定，中山天鍵、贛州歐翔溢價率較高的合理性。”

　　據天鍵股份披露，公司收購中山天鍵、贛州歐翔時，中山天鍵、贛州歐翔的所有者權益賬面價值分別為3948.73萬元和1288.28萬元，最終天鍵股份以6223萬元、1876.00萬元的評估價進行了收購，對應的溢價分別為57.59%、45.62%。考慮到中山天鍵、贛州歐翔對天鍵股份營收的貢獻，交易所在第二輪問詢中未對收購問題進行追問。

　　但從天鍵股份的招股書以及回復交易所的問詢情況來看，為了支持當地經濟發展，江西對優質企業入駐會有一定的政策支持，在稅收、建廠等方面給予一定的補助；因此，天鍵股份實控人馮硯儒以及其合伙人在設立贛州歐翔時，與他們此前控制的中山天鍵并無直接從屬關系。

　　而中山天鍵和贛州歐翔從事的業務類似，二者之間存在同業競爭的問題，因此無法獨立上市。這或許是馮硯儒及其管理團隊最終選擇以天鍵股份作為上市主體，并收購中山天鍵、贛州歐翔整合資產后申報IPO的重要原因。

　　另外，據天鍵股份披露，2019至2022年上半年期間，公司取得的計入非經常性的政府補助總額分別為563.29萬元、2026.77萬元、3834.81萬元以及1610.44萬元；在當期公司歸母凈利潤中的占比分別為68.03%、25.15%、28.1%以及54.8%。

　　針對政府補助在公司利潤中占比較高的情況，交易所也進行了問詢，要求天鍵股份說明“相關大額政府補助是否具有持續性”。天鍵股份在回復中稱“該類政府補助具有明顯一次性補助的特征，能否持續獲得，補助金額的多少均具有不確定性，相關補助不具有明顯可持續性。故此，公司將確認的政府補助全部作為非經常性損益披露。”

　　那么，獲得高額補助的天鍵股份，其上市前景又如何呢？

　　業績下滑明顯

　　若問2020年，市場最熱門的題材有哪些？除了一直被市場追捧的新能源、半導體外，消費電子領域的TWS耳機無疑是其中的一個。受蘋果發布airpods以及主流手機相繼取消耳機孔、并不配備耳機影響，2020年TWS耳機備受市場追捧。

　　TWS耳機生產行業的龍頭歌爾股份（002241.SZ）雖然受到了疫情影響，但2020年全年公司股價還是上漲了95.2%。而在巨大需求支撐下，歌爾股份、佳禾智能（300793.SZ）以及朝陽科技（002981.SZ）等TWS耳機加工廠，2020年的收入都出現了一定程度的上漲。其中，歌爾股份2020年的收入高達577億元，較2019年相比增長了64.29%。

　　據天鍵股份披露，公司的工廠最早生產以入耳式有線耳機為代表的傳統耳機；而傳統耳機主要作為手機等消費電子產品的配套產品，因此其價格相對較低，毛利率也比較低。受此影響，2018年、2019年天鍵股份的收入、利潤規模都不大。

　　2019年，公司開始在TWS耳機領域進行了大量投入。2020年后，天鍵股份的TWS耳機訂單開始爆發式增長，其TWS耳機收入由2019年的5066.78萬元增長到了2020年的4.96億元，漲幅高達978.35%。當期公司的收入也達到了12.56億元，較2019年增長了136.72%；歸母凈利潤更是由827.95萬元增長到了8060.23萬元，漲幅高達873.53%。

　　不過，隨著TWS耳機的普及，行業進入了存量競爭的時代。步入2021年，歌爾股份、佳禾智能以及天鍵股份的收入增速都出現了不同程度的下滑。而到了2022年，受美聯儲加息以及國際局勢影響，歐美通脹嚴重，智能手機、PC等消費電子銷量下滑嚴重。

　　據中國信通院統計，2022年1-8月，國內市場手機總體出貨量累計1.75億部，同比下降22.9%；而據Counterpoint Research統計，2022年第三季度，全球PC出貨量同比下降15.5%至7110萬臺，這是繼第二季度嚴重的年度連續下降后，又一波較大的同比下降。

　　受消費電子市場低迷影響，主要生產音響、耳機等聲學產品，公司業務結構較為簡單的佳禾智能、朝陽科技，2022年前三季度的收入增速較2021年相比均出現了不同程度的下滑。其中佳禾智能收入較2021年同期相比下降了14.61%；朝陽科技的收入雖然還增長了12.17%，但其增速與2021年同期的46.81%相比仍明顯下降。

　　面對下游市場的劇烈變化，較晚布局TWS耳機市場，對大客戶較為依賴的天鍵股份受到沖擊則更大。天鍵股份回復交易所的問詢信息顯示，2022年上半年與2021年同期相比，公司與前五大客戶哈曼集團、音珀、海盜船等公司之間的交易額都出現了不同程度的下滑。其中，森海塞爾出售消費電子業務后，與天鍵股份的合作接近終止。

　　在主要客戶縮減訂單的情況下，雖然天鍵股份已積極開拓了如傳音控股等新客戶，但與2021年同期相比，收入還是下降了24.96%，歸母凈利潤更是僅有2938.75萬元，同比下降了53.79%。

　　值得一提的是，據天鍵股份披露的未審計數據顯示，2022年前三季度，公司的收入同比下降28.55%，歸母凈利潤為2821.26萬元，同比下降了77.71%。這意味著，2022年第三季度，天鍵股份在歸母凈利潤方面出現了117.49萬元的虧損。

　　據了解，監管層對創業板的定位是“創新、成長型”企業的上市地，因此要求企業滿足創新要求并具備成長性。交易所在第一輪問詢中提及天鍵股份的創新能力后并未在第二輪問詢中再次追問；但在第二輪問詢中對公司收入、客戶方面提出了5個問題，在11個問題中的占比高達45.45%。這樣看來，如何避免公司收入、利潤繼續下滑，讓公司有穩定的業績增長，或將是天鍵股份能否成功上市的關鍵。（思維財經出品）■

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責任編輯：鄧健