文/意見領(lǐng)袖專欄作家 李庚南

　　人民幣為什么仍須堅持“以我為主”？

　　今年以來，面對連續(xù)創(chuàng)40年新高的通脹，美聯(lián)儲貨幣政策被迫開始由此前的無限量化寬松轉(zhuǎn)向持續(xù)暴力緊縮，連續(xù)5次加息，且近三次加息力度均達(dá)75個基點(diǎn)，將聯(lián)邦基金利率調(diào)升至3.00-3.25%歷史高位。其他西方國家及發(fā)展中國家為阻止本國資本持續(xù)外流，也因此開始紛紛加息，全球已經(jīng)有至少42個國家開啟了加息模式。

　　基于對美元邏輯的認(rèn)知，無論是資本的外流、人民幣對美貶值還是輸入性通脹對國內(nèi)CPI的助漲，都是我們需要直面和研判的形勢。因此，面對美元持續(xù)加息、國際流動性持續(xù)收緊態(tài)勢，人民幣要不要跟，始終是市場關(guān)注和熱議的焦點(diǎn)。

　　10月30日國務(wù)院關(guān)于金融工作情況的報告明確指出，今后一段時期，我國有條件盡量長時間保持正常的貨幣政策，維護(hù)幣值穩(wěn)定。這表明我國貨幣政策仍將堅持“以我為主”，不會跟隨美加息步伐。實(shí)際上，美國貨幣政策的調(diào)整，主要是基于其面臨高通脹率經(jīng)濟(jì)形勢；而我國與美國顯然處于不同的經(jīng)濟(jì)周期，無需跟隨美加息。堅持貨幣政策“以我為主”更深一層意義，在于維護(hù)我國的貨幣主權(quán)。前不久，俄羅斯針對美歐國家加息趨勢，反其道而行，降息150個基點(diǎn)，也是基于俄羅斯本國經(jīng)濟(jì)衰退的實(shí)際，也從另一方面說明了貨幣的主權(quán)性。

　　人民幣為什么能“以我為主”？

　　在全球一體化下背景，以美聯(lián)儲持續(xù)大幅加息為標(biāo)志的國際流動性緊縮無疑會對我國貨幣政策選擇產(chǎn)生影響，但影響較為有限。畢竟，我國貨幣政策的操作和執(zhí)行更多地服務(wù)于國內(nèi)穩(wěn)增長，貨幣政策“以我為主”有著深刻的基礎(chǔ)和韌性支撐。

　　其一：人民幣一攬子貨幣匯率保持總體穩(wěn)定。盡管不跟隨加息，可能使人民幣面臨一定的貶值壓力，但在有管理浮動匯率機(jī)制下，人民幣呈現(xiàn)出較強(qiáng)的韌性，CFETS、BIS、SDR三大匯率指數(shù)將保持基本穩(wěn)定。截至10月21日，CFETS、BIS、SDR分別為101.6、107.1和98.36，CFETS、BIS分別較上年同期高1.27、2.33，SDR略低于上年同期0.43。雖然人民幣對美元匯率有所貶值，但貶值幅度僅為同期美元升值幅度的一半；人民幣對歐元、英鎊、日元明顯升值，是目前世界上少數(shù)強(qiáng)勢貨幣之一。

　　其二：基于完整的產(chǎn)業(yè)鏈供應(yīng)鏈的經(jīng)濟(jì)增長韌性，特別是貿(mào)易順差對人民幣匯率形成強(qiáng)力支撐。當(dāng)前，我國經(jīng)濟(jì)已逐步進(jìn)入高質(zhì)量發(fā)展階段，經(jīng)歷了全球疫情反復(fù)的考驗，我國產(chǎn)業(yè)鏈供應(yīng)鏈優(yōu)勢更加突出，經(jīng)濟(jì)的韌性也進(jìn)一步得到展示。中國在全球產(chǎn)業(yè)分工中的制造業(yè)大國地位沒有改變，在全球貿(mào)易格局中的長期順差國地位沒有改變。良好的國際收支狀況，特別是經(jīng)常項目和直接投資等國際收支基礎(chǔ)性項目保持較高順差，為人民幣匯率穩(wěn)定和外匯市場平穩(wěn)運(yùn)行奠定了基礎(chǔ)。

　　其三：人民幣國際化持續(xù)深化，對國際資本保持強(qiáng)大吸引力。中國經(jīng)濟(jì)在全球獨(dú)樹一幟，全球人民幣金融資產(chǎn)配置中心的前景。環(huán)球銀行金融電信協(xié)會（SWIFT）發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示，2021年12月，人民幣在全球支付中的占比升至2.70%，已超越日元成為全球第四大支付貨幣。2022年5月，國際貨幣基金組織（IMF）將人民幣在特別提款權(quán)（SDR）貨幣籃子中的權(quán)重從10.92%上調(diào)至12.28%，這意味著人民幣在SDR貨幣籃子中進(jìn)一步坐穩(wěn)了第三的位置，有利于長期投資者繼續(xù)增加對中國金融市場的投資。在逐利、避險的本能驅(qū)使下，中國的資產(chǎn)仍是全球資本投向的偏好，中國國債在全球投資者面前展示了獨(dú)特的魅力。

　　其四：中國央行具有豐富的匯率政策工具箱。自“811匯改”以來，我國以市場供求為基礎(chǔ)、參考一籃子貨幣進(jìn)行調(diào)節(jié)、有管理的浮動匯率機(jī)制不斷完善，匯率政策工具箱也不斷充實(shí)和完善，為維持人民幣的基本穩(wěn)定提供了保障。目前，央行對匯率調(diào)控的工具箱中包含了諸如中間價窗口指導(dǎo)、調(diào)控掉期點(diǎn)、逆周期因子、增加外匯衍生合約保證金、大幅干預(yù)即期市場、縮減離岸人民幣池子、加強(qiáng)資本管制、強(qiáng)制部分央企結(jié)匯等。今年以來，央行針對人民幣寬幅波動狀況，先后及時啟用外匯存款準(zhǔn)備金率、外匯風(fēng)險準(zhǔn)備金率和跨境融資宏觀審慎調(diào)節(jié)系數(shù)工具，有效地維護(hù)了人民幣的基本穩(wěn)定。央行通過匯率政策工具的運(yùn)用，及時給人民幣單邊貶值預(yù)期“降溫”，使人民幣匯率走勢重新回歸合理均衡水平，一定程度上抑制人民幣匯率單邊貶值預(yù)期、非理性超調(diào)以及可能出現(xiàn)的“羊群效應(yīng)”。

　　其實(shí)，跟與不跟，并不是問題的實(shí)質(zhì)。貨幣政策調(diào)整的根本考量應(yīng)該是本國的經(jīng)濟(jì)發(fā)展態(tài)勢。中國面臨的問題與美國不一樣，加不加息，則取決于我國的通脹水平、市場流動性狀況、人民幣匯率波動等因素，加與不加，都要以我為主。盡管不跟隨加息，可能使我國面臨輸入性通脹壓力，但我國面臨的通脹壓力與美國的高通脹不可同日而語。我國物價水平遠(yuǎn)低于美歐等主要經(jīng)濟(jì)體，通脹水平整體可控。

　　如何以持久戰(zhàn)的心態(tài)應(yīng)對美西方暴力加息？

　　顯然，美西方“暴力”加息不會這樣就結(jié)束，其沖擊也不會就此罷休。貨幣政策“以我為主”并不是對美國及其他國家貨幣政策溢出效應(yīng)熟視無睹，而是在做好充分應(yīng)對準(zhǔn)備、預(yù)留充分消化抵充空間前提下的堅持。如何沉著應(yīng)對美西方的暴力加息，除了要對人民幣的韌性、抗壓性做到胸有成竹外，還需對美元的本質(zhì)、邏輯有更深刻的認(rèn)識。

　　毋庸置疑，美聯(lián)儲激進(jìn)加息給世界經(jīng)濟(jì)帶來更大風(fēng)險，可能會把全球經(jīng)濟(jì)推入衰退和長期停滯。但同時也必將給美國自身帶來房地產(chǎn)市場明顯降溫、股市動蕩、失業(yè)率上升、經(jīng)濟(jì)增長顯著放緩、消費(fèi)者借貸成本上升等后果。

　　實(shí)際上，美元的運(yùn)行邏輯已面臨被修改！美聯(lián)儲長期實(shí)施的低利率政策使得美元自身的信用收縮機(jī)制已開始鈍化，對外溢出效應(yīng)或信號功能弱化，美元回流的路也不再平坦。而受疫情蔓延、全球產(chǎn)業(yè)鏈供應(yīng)鏈阻斷及需求轉(zhuǎn)弱等因素影響，全球?qū)γ涝男枨鬁p弱，美聯(lián)儲此前持續(xù)量化寬松所釋放的流動性并未能按照美元既有的邏輯流向全球市場，從而導(dǎo)致其國內(nèi)美元流動性泛濫，通脹率持續(xù)攀升。特別是美國在國際貿(mào)易、能源和食品市場供應(yīng)方面的短缺性，進(jìn)一步加劇了通脹的上升和通脹預(yù)期的增強(qiáng)。而且，隨人民幣國際地位的上升，全球“去美元化”步伐加快，美國想再依靠美元霸權(quán)地位薅其他國家的羊毛，難度將越來越大，甚至?xí)霈F(xiàn)通貨膨脹未除而居民生活成本出現(xiàn)危機(jī)的情況。

　　邏輯上，美聯(lián)儲加息，導(dǎo)致進(jìn)口商品增加，出口商品減少。但是，隨著美元的加速回流，新興經(jīng)濟(jì)體乃至歐洲等發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體勢必進(jìn)入經(jīng)濟(jì)衰退期，特別是其他經(jīng)濟(jì)體的跟隨加息，將加劇這些經(jīng)濟(jì)體產(chǎn)業(yè)鏈、供應(yīng)鏈的崩潰，減少商品市場及供給，從而出口也會減少。如果加息并不能推動進(jìn)口的增加，甚至是減少，那么加息帶來的，不是緩解而是加劇商品供給矛盾。如果這樣的話，美元通過加息降息，推動美元回流與輸出、薅全球羊毛的輸出美元美元的范式將被打破。

　　因此，我們在戰(zhàn)略上要藐視這種暴力加息的不智、俗智或短視；但在戰(zhàn)術(shù)上要高度重視，積極主動應(yīng)對。要充分評估分析暴力加息的外溢效應(yīng)，充分估計暴力加息對我國匯率、資本、進(jìn)出口乃至供應(yīng)鏈產(chǎn)業(yè)鏈的影響。

　　在匯率政策上，既要有人民幣的自信心，也要充分認(rèn)識短期、單邊貶值的影響；要充分綜合運(yùn)用匯率政策工具，增強(qiáng)彈性，盡可能降低沖擊力。需清楚，匯率雙向合理波動。

　　這樣，一個命題就刻不容緩地擺在我們面前：即如何增強(qiáng)人民幣匯率工具的彈性？從這一輪人民幣下行走勢看，盡管單邊下行的特征被寬幅振蕩沖淡，但不可否認(rèn)，匯率波動的幅度明顯擴(kuò)大，無論是對實(shí)體企業(yè)還是對資本市場，其負(fù)向溢出效應(yīng)都是不得不重視的。盡管人民幣匯率政策工具箱比較豐富，有足夠多的工具應(yīng)對匯率的沖擊；但是，如果匯率政策工具更具彈性、更具敏感性，則可盡可能減少寬幅振蕩對人民幣資產(chǎn)特別是資本市場的影響。

　　(本文作者介紹：先后供職于工商銀行、人民銀行，現(xiàn)為銀行監(jiān)管部門人士，長期負(fù)責(zé)小企業(yè)金融服務(wù)推進(jìn)工作，潛心研究小企業(yè)金融服務(wù)問題。)