01

　　8月，CPI通脹超預(yù)期回落

　　8月CPI同比上漲2.5%，低于預(yù)期的2.8%，較前值2.7%回落0.2個(gè)百分點(diǎn)；PPI同比增長2.3%，低于預(yù)期的3%，較前值的4.2%回落1.2個(gè)百分點(diǎn)。

　　具體來看：

　　1）8月CPI同比漲幅弱于預(yù)期，環(huán)比增速轉(zhuǎn)負(fù)。8月，CPI同比增速2.5%，較上月回落0.2個(gè)百分點(diǎn)，弱于市場預(yù)期2.8%的漲幅。在這0.2個(gè)百分點(diǎn)的降幅中，0.1個(gè)百分點(diǎn)是由于受基數(shù)影響，另外0.1個(gè)百分點(diǎn)體現(xiàn)為，8月CPI環(huán)比下滑0.1%。

　　8月，CPI環(huán)比增速由7月的0.5%轉(zhuǎn)為-0.1%，增速下滑了0.6個(gè)百分點(diǎn)。上一次CPI環(huán)比下滑是在今年5月份，當(dāng)時(shí)我國生產(chǎn)和消費(fèi)均受到較大的沖擊。

　　圖1、CPI當(dāng)月同比和環(huán)比增速

　　2）CPI同比下行，主要受鮮菜以及能源價(jià)格影響。從CPI分項(xiàng)看，食品和非食品CPI同比增速分別為6.1%和1.7%，均較上月回落0.2個(gè)百分點(diǎn)。

　　圖2、食品CPI當(dāng)月同比：豬肉和鮮菜

　　食品CPI同比增速回落主要受鮮菜價(jià)格影響。8月，鮮菜價(jià)格同比增長6%，較上月回落6.9個(gè)百分點(diǎn)（圖1）。這主要由于北方蔬菜上市量增加影響，8月鮮菜價(jià)格環(huán)雖然仍較上月漲2%，但漲幅相對(duì)偏弱，低于歷史同期平均水平。

　　我們比較關(guān)注的豬肉價(jià)格運(yùn)行整體相對(duì)穩(wěn)定，對(duì)食品CPI貢獻(xiàn)為正。8月，豬肉價(jià)格環(huán)比上漲0.4%，同比上漲22.4%。同比漲幅比上月擴(kuò)大2.2個(gè)百分點(diǎn)，主要受去年同期低基數(shù)影響。

　　9月開學(xué)疊加雙節(jié)臨近，一般是豬肉傳統(tǒng)消費(fèi)旺季。豬肉價(jià)格運(yùn)行相對(duì)平穩(wěn)，一方面，受發(fā)改委調(diào)控預(yù)期，生豬出欄逐步恢復(fù)正常。8月底，發(fā)改委表示自9月份開始分批次投放政府豬肉儲(chǔ)備，并準(zhǔn)備約談大型豬企屠企，研判生豬供需和價(jià)格形勢(shì)；另一方面，8月以來疫情反復(fù)，各地政策趨緊，也對(duì)豬肉消費(fèi)形成一定的壓制。未來，豬肉價(jià)格有望繼續(xù)維持相對(duì)穩(wěn)定，需要跟蹤上述方面因素的變化。

　　非食品價(jià)格增速回落主要受能源價(jià)格下調(diào)影響。受國際油價(jià)下跌影響，發(fā)改委8月連續(xù)兩次下調(diào)油價(jià)。國內(nèi)汽油和柴油價(jià)格環(huán)比分別下降4.8%和5.2%。汽油、柴油氣價(jià)格同比分別上漲20.2%、21.9%，漲幅較上月回落4.4和4.8個(gè)百分點(diǎn)。

　　圖2、NYMEX原油價(jià)格

　　8月，原油價(jià)格下跌主要受鮑威爾發(fā)表鷹派演說影響。雖然，從7月的數(shù)據(jù)看，美國通脹有緩解的跡象，但8月26日，鮑威爾表示“可能需要在一段時(shí)間內(nèi)保持限制性的政策。歷史經(jīng)驗(yàn)對(duì)過早放松政策提出了強(qiáng)烈警告”，釋放鷹派信號(hào) ，引發(fā)市場震蕩，油價(jià)也開始持續(xù)下跌（圖2）。

　　圖3、俄羅斯油價(jià)折扣8月以來持續(xù)收窄

　　但我們看到，在8月初，俄羅斯石油的折扣開始縮小，由8月1日的39%收窄至8月25日的24%，價(jià)格收窄了每桶10.6美元（圖3）。這一定程度程度上表明俄原油需求的邊際改善。其中，一個(gè)可能因素是，歐盟為了過冬，需要搶在年底俄羅斯原油禁令生效之前，儲(chǔ)備更多的能源。原油價(jià)格整體或仍有支撐，年內(nèi)有望繼續(xù)維持高位震蕩運(yùn)行。

　　02

　　耐用消費(fèi)品以及可選服務(wù)需求持續(xù)承壓

　　3）必須消費(fèi)品價(jià)格同比增速提升。糧食和食用油是日常生活的必須品。我們看到，年初以來它們的價(jià)格同比增速持續(xù)提升。其中，食用油的漲幅更為顯著，8月同比增長7.5%，3月份僅為3.5%（圖3）。

　　圖3、必須消費(fèi)品價(jià)格同比增速

　　糧食、食用油價(jià)格上行主要受成本端原料價(jià)格的上漲影響。由于需求相對(duì)剛性，成本的上漲將很大程度轉(zhuǎn)嫁到消費(fèi)端。今年受俄烏沖突以及異常天氣影響，全球糧食價(jià)格均出現(xiàn)大幅上行。同時(shí)，由于種植、儲(chǔ)備、自給率等方面的差異，作為油料的大豆、花生等作物價(jià)格相對(duì)糧食價(jià)格波動(dòng)相對(duì)更大一些（圖4）。

　　圖4、花生、大豆及粳米價(jià)格

　　4）耐用消費(fèi)品價(jià)格同比增速整體回落。在CPI分項(xiàng)中，家用器具、交通工具、通信工具為主要的耐用消費(fèi)品。今年以來，家用器具、交通工具價(jià)格同比增速持續(xù)回落，交通工具價(jià)格同比增速7月轉(zhuǎn)負(fù)，通信工具價(jià)格同比一直為負(fù)增長（圖5）。這體現(xiàn)了經(jīng)濟(jì)下行壓力下，大家也會(huì)能省則省，耐用品消費(fèi)需求承壓。

　　圖5、耐用消費(fèi)品價(jià)格同比增速

　　8月，家用器具、交通工具價(jià)格同比增長1.3%和-0.5%，較上月下滑0.4和0.3個(gè)百分點(diǎn)，延續(xù)了下滑趨勢(shì)。家用器具的持續(xù)下滑與房地產(chǎn)銷售的低迷是一致的。從30大中城市新房銷售面積看，繼6月又一波小高潮后，房地產(chǎn)銷售延續(xù)了低迷的狀態(tài)（圖6）。

　　圖6、30大中城市商品房成交面積與同比增速

　　但是6月以來，通信工具價(jià)格同比跌幅持續(xù)收窄，8月下滑2.5%，跌幅較上月收窄0.3個(gè)百分點(diǎn)。這可能與近期華為mate50、蘋果14相繼發(fā)布有關(guān)。一般新品發(fā)布前，老款手機(jī)均會(huì)進(jìn)行打折促銷，進(jìn)而帶動(dòng)近期高端機(jī)銷售。不過整體上，手機(jī)市場依舊相對(duì)低迷。我們看到，iPhone14售價(jià)也是低于市場漲價(jià)15%的預(yù)期。

　　5）可選服務(wù)價(jià)格同比增速整體回落。同樣受收入放緩等因素影響，服務(wù)價(jià)格增速整體也整體回落。其中，旅游服務(wù)價(jià)格波動(dòng)較大，7月，8月增速持續(xù)為0.5%、0.1%，而6月為4.1%（圖7）。這主要由于6月疫情穩(wěn)定，旅游需求集中爆發(fā)，而7、8月疫情開始加劇，極大抑制旅游出行需求。

　　教育服務(wù)價(jià)格波動(dòng)相對(duì)較小，不過同比增速自4月以來也持續(xù)回落。家庭服務(wù)相對(duì)剛性，8月價(jià)格同比仍較上月回落0.1個(gè)百分點(diǎn)。相對(duì)剛性服務(wù)需求價(jià)格持續(xù)回落，顯示需求仍沒有企穩(wěn)好轉(zhuǎn)的跡象。

　　圖7、可選服務(wù)價(jià)格

　　03

　　通縮風(fēng)險(xiǎn)仍未解除，PPI加速下行有喜亦有憂

　　6）核心CPI相對(duì)企穩(wěn)，但通縮風(fēng)險(xiǎn)仍未解除。8月，核心CPI同比增長0.8%，與上月持平；環(huán)比增長0%，較上月回落0.1個(gè)百分點(diǎn)（圖8）。核心通脹整體維持平穩(wěn)，出現(xiàn)相對(duì)企穩(wěn)的跡象，表明內(nèi)需并沒有進(jìn)一步大幅惡化。

　　圖8、核心CPI當(dāng)月同比與環(huán)比

　　7）PPI加速下滑背后，是需求不振與結(jié)構(gòu)性供給的改善。在生產(chǎn)端，我們看到PPI正在加速下滑。8月，PPI同比增長2.3%，回落1.2個(gè)百分點(diǎn)，繼續(xù)弱于預(yù)期。特別是環(huán)比增速繼續(xù)大幅下跌，跌幅達(dá)1.2%（圖9）。這種連續(xù)大幅下跌在歷史上也是比較少見的，跌幅已接近2020年2月的情景。

　　圖9、PPI當(dāng)月同比與環(huán)比

　　分行業(yè)看，PPI環(huán)比大幅下滑主要受石油、天然氣、黑色金屬、煤炭開采等上游行業(yè)PPI下滑拖累。其中，石油、天然氣價(jià)格下行主要受國際價(jià)格影響，由于我國對(duì)外石油依賴度較高，所以價(jià)格下行整體上有利于緩解國內(nèi)生產(chǎn)成本。

　　煤炭采選價(jià)格下行則更多的與國內(nèi)保供政策下供給端的發(fā)力相關(guān)，對(duì)中下游制造業(yè)也是有利的。黑色金屬價(jià)格下滑則主要受需求端，特別是房地產(chǎn)建筑持續(xù)低迷影響。

　　中下游制造業(yè)，如紡織、塑料制品、汽車等PPI也大都環(huán)比下行，主要體現(xiàn)消費(fèi)端需求不振。與其他行業(yè)形成鮮明對(duì)比的是電熱生產(chǎn)供應(yīng)業(yè)，其價(jià)格上行則由于8月高溫干旱下，電力需求激增，而供給相對(duì)不足。

　　圖10、PPI行業(yè)分項(xiàng)：環(huán)比增速（%）

　　之前，在我們基準(zhǔn)情景的預(yù)測下，8月CPI將到2.9%，10月將達(dá)峰值3.2%。而8月CPI增速超預(yù)期回落，主要由于近來原油價(jià)格的持續(xù)回落以及需求低迷下，核心通脹不及預(yù)期。

　　往后看，原油需求在冬季將會(huì)有所提升，但強(qiáng)美元大概率仍將對(duì)原油價(jià)格形成壓制，整體呈寬幅震蕩走勢(shì)。豬肉價(jià)格則是未來通脹的重要影響因素，但未來隨著存欄量的改善，旺季不旺的影響，豬肉價(jià)格或也難有趨勢(shì)性大幅上行。因此，CPI年內(nèi)高點(diǎn)或?qū)⒌陀陬A(yù)期，落在3%以內(nèi)。

　　(本文作者介紹：華興資本集團(tuán)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家。)