意見領袖 | 彭文生

　　豬油共振到分化，帶動7月CPI同比升、PPI同比落，方向符合預期，但漲幅低于預期，主要由于海外大宗供應溢價回落、國內疫情反復和“保交樓”事件影響較大。往前看，三個超預期拖累因素或均較短暫，隨著國際大宗價格企穩、疫情緩釋、“保交樓”舉措落地，CPI仍有上行壓力，短期豬價或帶動CPI同比破3%，后續隨著供求缺口轉正，以及貨幣財政齊發力，通脹韌性較強。

　　供應溢價消退、保交樓事件、疫情反復，拖累PPI和CPI低于預期

　　1．國外供給溢價回落，國內地產疫情擾動，PPI環比降幅創13年之最

　　時隔半年，PPI環比再度大幅轉負，達-1.3%，降幅達到2008年金融危機以來最大，與2020年4月疫情時相當，帶動PPI同比從6.1%放緩至4.2%。

　　① 國際大宗供給溢價回落。歐盟對俄第六輪制裁后，市場對原油供應預期從“斷供恐慌”步入“有序減量”，疊加金融條件收緊、美歐衰退預期升溫，國際油、銅價格從6月高點下跌20-30%。

　　② 保交樓事件與疫情壓制國內大宗。盡管瀝青表觀消費量顯示基建實物工作量形成加快，但地產銷售和投資受保交樓事件擾動，加之疫情反復，中金經濟活動指數（CEAI）7月修復止步，黑色金屬、建材、煤炭價格回落。

　　③ 上游價格下跌，帶動下游價格跟隨。PPI紡織、橡膠、電子、造紙、醫藥環比跌、同比落。

　　2．肉菜帶動CPI如期上行，但成本和疫情拖累升幅低于預期

　　受豬肉和鮮菜抬升，7月CPI同比如期上行（從2.5%上升至2.7%），但并未如市場預期突破3%，升幅低于預期主要是由于原材料和疫情對非食品的拖累較大。

　　一方面，肉菜推動食品CPI 同比從2.9%上升至6.3%，對CPI同比較上月多貢獻0.7ppt。

　　① 養殖戶壓欄及散發豬瘟擔憂帶動生豬價格7月初大幅反彈，隨后發改委約談規模養殖戶和屠宰戶以防止盲目壓欄惜售、惡意囤積炒作等非理性行為，生豬價格高位震蕩，加之去年同期豬價在自超級周期回落的途中帶來低基數，7月CPI豬肉同比從-6%反彈到了17%，畜肉對CPI同比或較上月多貢獻0.4ppt。

　　② 高溫多雨導致蔬菜生產儲運成本增加，加之低基數，7月鮮菜CPI同比從3.7%反彈到12.9%，或對CPI同比多貢獻0.2個百分點。

　　另一方面，PPI超預期回落，帶動CPI非食品消費品（如交通和居住用燃料、家庭器具等）從4.3%回落至3.5%。同時，疫情壓制服務價格（旅游價格同比從4.1%放緩至0.5%，租金同比進一步放緩至-0.4%），非食品CPI同比從2.5%放緩至1.9%，對CPI同比較上月少貢獻0.5ppt。

　　往前看，三個超預期拖累或均短暫，CPI易升難降

　　首先，二季度在俄烏沖突和對俄制裁下，市場對國際大宗賦予了較高的供給溢價，隨著市場向“有序減量”理性回歸，且已注入較多美歐衰退預期，而供應約束仍在，未來國際大宗下跌空間或有限，近期已有企穩回升跡象。

　　其次，盡管近期海南、廣西、甘肅等局部省份仍有散發疫情，但7月下旬以來防疫嚴格指數保持平穩，且在常態化核酸檢測體系下，疫情和防控對出行和消費的影響在減弱。

　　再次，政治局會議將“保交樓”提升到“安全底線”的高度，各地 “一樓一策”全力推進復工，有助重拾購房者信心。

　　短期看（3-6個月），豬價或將在三季度推動CPI同比破3%。中期看（6-12個月），隨著疫情緩釋、保交樓事件、基建發力，供求缺口收斂或將續力，推動明年CPI中樞在3%附近。長期看（12-24個月），貨幣收緊尚不急迫，財政加力仍有空間，或推動未來供求缺口轉正，通脹或韌性較強，易上難下。

　　(本文作者介紹：中金公司首席經濟學家、研究部負責人)