文/意見領袖專欄作家 李宗光

　　央行公布了6月份的金融數據。6月份新增人民幣貸款達到2.81萬億元，好于前值的1.89萬億元和預期的2.43萬億元，同比去年多增6900億元；社會融資規模新增5.17萬億元，高于前值的2.79萬億元，同比多增高達1.46萬億元。M2 同比增長11.4%，好于預期的10.8%，前值為11.1%。無論從任何角度看，6月份的金融數據顯著超出了市場預期，這是各方共同發力的結果，也必將增強經濟復蘇的動能。

　　具體看：

　　1）6月份新增人民幣貸款總量同比、環比大幅走強。6月人民幣貸款新增2.81萬億元，同比多增6900億元，環比多增9200億元，環比多增幅度創同期十年來新高。分拆來看（圖1），中長期和短期貸款為主要拉動項，同比分別多增5140億與4596億，表明政策發力下，信貸結構持續優化。在主管部門持續動員下，金融機構放貸積極性大幅提高，疊加穩增長政策下基建等發力，共同推升了人民幣貸款的新增規模。

　　圖1、新增人民幣貸款結構

　　2）中長期貸款來看，企業新增規模同比大幅回暖，居民需求表現略微遜色，但也在持續改善中。人民幣中長期貸款合計增加1.8萬億元，同比多增5140億元（圖2）。同比看，企業中長期貸款增加1.45萬億元較為亮眼，同比多增6130億元，表明伴隨著復工復產的快速推進，企業需求在迅速回暖。與之相比，居民住房貸款增加4166億元，同比少增989億元，但環比來看，增加了3119億元，表明房地產至暗時代已過。

　　圖2、金融機構中長期貸款結構

　　居民中長期貸款回暖與房地產、汽車銷售數據一致。土地方面，克而瑞數據6月份全國300城經營性土地成交量環比上升45%；核心城市溢價率小幅上升至4.6%。銷售數據看，TOP100房企單月業績規模同比跌幅43%，與前月持平，但環比大幅增長61.2%（圖3）。

　　圖3、2022年1-6月百強房企單月業績表現及同比變動（億元）

　　6月乘聯社數據顯示，乘用車市場零售達到194.3萬輛，同比增長22.6%，環比增長43.5%，環比增速處于近6年同期歷史最高值。挖掘機6月數據尚未公布，但5月數據國內銷量同比跌幅從4月的61%收窄至44.8%。從小松挖掘機國內數據來看，雖然整體開工小時數不高，但3-5月平均使用時間持續改善，且環比增速高于去年同期。表明基建的落地已經邊際好轉。

　　3）余額同比看，人民幣貸款整體提速，信貸結構較好。6月，各項貸款余額同比增長 11.24%，增速較上月增長0.24個百分點，已連續2個月正增長 。分項看，中長期貸款余額同比增長10.5%，較上月提升0.3個百分點，2020年10月以來的下跌趨勢有望扭轉（圖4）。短期貸款繼續發力，今年疫情以來連續第3個月攀升。票據融資增速則年內首次回落。未來隨著實體經濟需求恢復，票據融資回落、信貸結構改善的趨勢有望持續。

　　圖4、人民幣貸款余額同比回落

　　4）人民幣貸款和地方專項債爆發，推動社會融資總額大幅增加。6月份，社會融資規模新增5.17萬億元，同比多增1.46萬億元。分項來看，人民幣貸款新增3.06萬億，同比多增7409億；地方債券新增1.62萬億，同比多增8676億，是主要拉動項（圖5）。

　　圖5、社會融資總額分項

　　地方政府專項債是政府債券主要發力點。疫情以來專項債發行提速。根據中央要求，今年的地方專項債必須在今年6月底前發行完畢，導致6月份地方專項債發行暴增。截止7月8日，地方專項債累計新增3.4萬億，6月單月新增1.3萬億。

　　5）表外融資增長仍然緩慢。表外分項來看，未貼現銀行承兌匯票新增1065億，同比多增1286億；委托貸款凈融資減少381億，同比多增93億；信托貸款凈融資減少828億，同比多增218億。整體來看，影子銀行沒有實質性好轉，也表明房地產再也回不到老路。過去那種依靠信托輸血的“野蠻狂奔”的日子一去不復返了。

　　6）M2增速表明貨幣供給端發力繼續。6月M2同比增速11.4%表現好于市場預期，且增長已連續4個月提速。

　　圖8、社融及M2同比

　　短期內，貨幣供給與貨幣需求齊發力，經濟復蘇的持續性或將超出預期；

　　1） 央行等金融主管部門在避免“信貸塌方”方面，可謂不遺余力，動員能力極強，使貨幣供給端非常給力。與西方國家不同，我國貨幣供給意愿不僅僅受商業銀行信心、資本約束等影響，更重要地體現官方意志。這也是我國不容易出現日本“失去十年”期間的流動性陷阱的根本原因。

　　2） 需求端方面，政府主管部門推出33條穩增長措施，其中不少實招硬招，比如減免汽車購置稅等。特別地，近期推出3000億元政策性金融債，支持基礎設施建設，以及傳聞中的提前發行1.5萬億元的明年地方專項債。這些都會提升基建增速，從而改善貨幣和經濟需求。

　　中期內，經濟復蘇的走勢，仍取決于疫情防控的狀況，以及房地產、消費和通脹等內生性問題。

　　1） 疫情防控仍是影響復蘇持續性的關鍵變量。隨著Omicron BA.5等更強傳染力的毒株出現，防疫難度在提升，對經濟的影響仍會不時出現。如何實現“動態清零”與“經濟復蘇”之間的共存，是在判斷經濟走勢時的最基礎問題；

　　2） 房地產復蘇整體仍然不快，仍需要加強政策力度。盡管地方政府在刺激房地產方面花樣百出，但收效仍然不大。百強企業6月份銷量同比增速下降幅度仍然超過40%。房地產市場的形勢反轉，需要中央層面的寬松，以及民營房地產商的流動性的根本性改善。小打小鬧、小修小補，無法從根本上改變當前房地產市場硬著陸的局面。

　　3） 消費復蘇仍然滯后，需要更大力度扶植。消費受到收入下降影響，今年出現明顯放緩，且復蘇遠遠滯后于生產端。特別是線下消費、可選消費，受到沖擊更大。未來應該在發放消費券、耐用品下鄉方面采取更大措施，帶動消費回暖。

　　4） 近期豬肉價格快速上升，需要采取措施積極應對。如果下半年海外輸入性通脹，疊加國內豬周期，則CPI仍存在進一步上升空間。根據我們的測算，極端情況下，下半年CPI增速最高可以接近5%，這一增速雖然遠低于西方近兩位數的高通脹，但仍會限制貨幣寬松空間，從而使經濟復蘇面臨極大不確定性。

　　(本文作者介紹：華興資本集團首席經濟學家。)