意見領(lǐng)袖 | 任澤平團(tuán)隊(duì)

　　6月社會(huì)融資規(guī)模增量 51700億人民幣，前值 27921億人民幣。新增人民幣貸款 28100億人民幣，前值 18836億人民幣。M2貨幣供應(yīng)同比 11.4%，前值11.1%。

　　1  2022年6月金融數(shù)據(jù)呈現(xiàn)以下特點(diǎn)：

　　1）社融總量大增。6月存量社融增速10.8%，較上月回升0.3個(gè)百分點(diǎn)，新增社會(huì)融資規(guī)模5.17萬億元，較上年同期大幅增加1.47萬億元，創(chuàng)歷年同期新高。供求兩端共同發(fā)力，銀行抓住上半年窗口期加大放貸力度，產(chǎn)業(yè)鏈恢復(fù)、618消費(fèi)季、房地產(chǎn)回暖等提振實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資需求。

　　2）信貸需求恢復(fù)。金融機(jī)構(gòu)口徑信貸余額同比增速為11.2%，較前值高0.2個(gè)百分點(diǎn)，延續(xù)恢復(fù)態(tài)勢(shì)，企業(yè)端優(yōu)于居民端。結(jié)構(gòu)上，企業(yè)貸款短貸多增、票據(jù)少增，中長(zhǎng)期貸款顯著回暖，反映出實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資需求的回暖；居民貸款短貸多增，中長(zhǎng)貸仍然偏弱。

　　3）M1、M2均回升。M2增速11.4%，M1增速5.8%，分別較上月上升了0.3和1.2個(gè)百分點(diǎn)。M2與M1剪刀差2月以來首度縮窄，實(shí)體經(jīng)濟(jì)活躍度轉(zhuǎn)暖。

　　4）近期央行持續(xù)縮量逆回購引發(fā)市場(chǎng)對(duì)于貨幣政策轉(zhuǎn)向擔(dān)憂。7月4日至7月8日，央行凈連續(xù)縮量逆回購，凈回籠3850億資金，引發(fā)市場(chǎng)擔(dān)憂。我們認(rèn)為，央行縮量逆回購更多考慮短期因素，一是回收跨季流動(dòng)性，二是控制債市杠桿，避免醞釀資金空轉(zhuǎn)風(fēng)險(xiǎn)。

　　但短期操作不改貨幣政策寬松總基調(diào)。從基本面看，穩(wěn)增長(zhǎng)、寬信用仍是主要目標(biāo)，物價(jià)尚在可控范圍。從價(jià)上看，央行縮量行為也并未導(dǎo)致DR007大幅回升。因此我們認(rèn)為縮量逆回購影響有限，不宜認(rèn)為是政策轉(zhuǎn)向的信號(hào)。

　　5）展望未來，中國經(jīng)濟(jì)開啟復(fù)蘇周期，貨幣政策延續(xù)寬貨幣、寬信用。6月29日國務(wù)院常務(wù)會(huì)議部署政策性、開發(fā)性金融工具3000億，用于補(bǔ)充重大項(xiàng)目資本金，投向新老基建和重大科技創(chuàng)新等領(lǐng)域。6月28日央行行長(zhǎng)易綱接受采訪時(shí)表示“貨幣政策將繼續(xù)從總量上發(fā)力以支持經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇”，央行貨幣政策委員會(huì)2022年第二季度例會(huì)提到“加大穩(wěn)健貨幣政策實(shí)施力度”“為實(shí)體經(jīng)濟(jì)提供更有力支持，穩(wěn)定宏觀經(jīng)濟(jì)大盤”。我們認(rèn)為下半年中國經(jīng)濟(jì)開啟復(fù)蘇周期，貨幣政策主要目標(biāo)是穩(wěn)增長(zhǎng)、穩(wěn)就業(yè)，將保持總量寬松、結(jié)構(gòu)性工具發(fā)力。

　　2  6月存量社融增速10.8%，較上月回升0.3個(gè)百分點(diǎn)，新增社融大幅回升

　　6月存量社融規(guī)模334.27萬億元，同比增長(zhǎng)10.8%，較上月繼續(xù)回升0.3個(gè)百分點(diǎn)。新增社會(huì)融資規(guī)模5.17萬億元，較上年同期大幅增加1.47萬億元，創(chuàng)歷年同期新高。

　　從供給端看， 33條穩(wěn)經(jīng)濟(jì)政策加速落實(shí)，8000億政策性銀行信貸額度和3000億金融債箭在弦上。從需求端看，一是短期擾動(dòng)因素邊際修復(fù)，保供穩(wěn)產(chǎn)效果顯現(xiàn)，企業(yè)恢復(fù)正常生產(chǎn)，二是恢復(fù)省際流動(dòng)疊加618消費(fèi)節(jié)，刺激居民消費(fèi)需求，三是LPR降息、因城施策發(fā)力，帶動(dòng)房地產(chǎn)銷售邊際回暖。綜合來看，實(shí)體經(jīng)濟(jì)貸款需求企穩(wěn)回升。

　　從社融結(jié)構(gòu)來看，信貸、表外融資、政府債券繼續(xù)發(fā)力，社融結(jié)構(gòu)加速修復(fù)。

　　1）表內(nèi)信貸大幅多增，結(jié)構(gòu)明顯修復(fù)。6月社融口徑新增人民幣貸款30591億元，同比多增7409億元，主因企業(yè)中長(zhǎng)期貸款大幅多增。

　　2）表外融資加速回暖。6月表外融資減少144億元，同比少減1597億元。其中，新增未貼現(xiàn)票據(jù)增加1065億元，同比多增1286億元，月內(nèi)票據(jù)利率走高、表內(nèi)票據(jù)少增，均表明實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資需求復(fù)蘇，銀行結(jié)束票據(jù)沖量。新增信托貸款減少828億元，同比延續(xù)少減218億元，主因低基數(shù)效應(yīng)與壓降放緩。委托貸款減少381億元，同比少減93億元。

　　3）政府債券融資創(chuàng)歷史新高，大幅多增。6月政府債券凈融資16184億元，同比大幅多增8676億元，創(chuàng)歷史新高，主因?qū)ｍ?xiàng)債大幅放量支持。1-6月專項(xiàng)債累計(jì)發(fā)行約3.4萬億元，至此今年已下達(dá)的3.45萬億元專項(xiàng)債券基本發(fā)行完畢，占2022年新增專項(xiàng)債務(wù)限額3.65萬億元的93%。由于國務(wù)院要求今年專項(xiàng)債在8月底前落實(shí)到項(xiàng)目建設(shè)，四季度基建繼續(xù)發(fā)力需關(guān)注新的財(cái)政增量工具。

　　4）直接融資方面，企業(yè)債券和股票融資同比均少增。6月企業(yè)債券凈融資2495億元，同比少增1432億元，主因城投債發(fā)行同比延續(xù)回落。6月新增股票融資588億元，同比少增368億元，6月國內(nèi)股市整體呈現(xiàn)復(fù)蘇回暖態(tài)勢(shì)。

　　3  金融機(jī)構(gòu)口徑信貸增速回升，結(jié)構(gòu)改善

　　總量上，6月金融機(jī)構(gòu)口徑信貸余額同比增速為11.2%，較前值高0.2個(gè)百分點(diǎn)。6月金融機(jī)構(gòu)口徑新增人民幣貸款28100億元，同比多增6900億元。貸款存量同比回升，經(jīng)濟(jì)韌性與政策發(fā)力的效果逐漸顯現(xiàn)。

　　結(jié)構(gòu)上，企業(yè)貸款方面，短貸多增、票據(jù)少增，中長(zhǎng)期貸款顯著回暖。6月新增企業(yè)貸款22116億元，同比多增6900億元。短期貸款、中長(zhǎng)期貸款、票據(jù)融資同比分別多增3815億元、多增6130億元、少增1951億元。本月企業(yè)貸款強(qiáng)勢(shì)反彈，結(jié)構(gòu)明顯改善，最能代表企業(yè)融資需求的中長(zhǎng)期貸款顯著多增，為近2年新高，票據(jù)沖量明顯收斂，一方面是出臺(tái)了限制票據(jù)期限相關(guān)辦法，另一方面也反映出實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資需求的回暖。

　　居民貸款方面，短貸多增，中長(zhǎng)貸邊際恢復(fù)。6月居民貸款增加8482億元，同比少增203億元。其中居民短貸同比多增781.87億元，6月服務(wù)業(yè)PMI指數(shù)環(huán)比回升6.9個(gè)百分點(diǎn)至54.7%，此外乘聯(lián)會(huì)6月乘用車零售同比增速漲幅回升至22.6%，其中新能源車銷售同比漲幅130.8%，經(jīng)濟(jì)活動(dòng)恢復(fù)疊加售車補(bǔ)貼等政策的作用已有所兌現(xiàn)；6月居民中長(zhǎng)期貸款增加4166億元，同比少增989億元，6月房地產(chǎn)銷售修復(fù)，30大中城市商品房銷售面積環(huán)比為87.12%，同比從5月的-48.3%大幅回升至-7.4%，對(duì)應(yīng)限購限售政策松綁、LPR下調(diào)滿足了居民購房需求。

　　4  M2增速11.4%，M1增速5.8%，分別較上月上升了0.3和1.2個(gè)百分點(diǎn)，M2與M1剪刀差2月以來首度縮窄，實(shí)體經(jīng)濟(jì)活躍度轉(zhuǎn)暖

　　6月M2同比增速11.4%，較上月上升了0.3個(gè)百分點(diǎn)，主因信用擴(kuò)張加速。從結(jié)構(gòu)來看，1）企業(yè)存款增加2.93萬億元，同比多增4588億元。居民存款增加2.47萬億元，同比多增2411億元。主因信貸修復(fù)、財(cái)政支出加快等。

　　2）財(cái)政存款減少4367億元，同比多減365億元。6月是財(cái)政支出大月，財(cái)政支出的效率加快，財(cái)政存款加速向居民、企業(yè)存款轉(zhuǎn)化。

　　3）非銀金融機(jī)構(gòu)存款減少5515億元，同比多減2617億元。季末為應(yīng)對(duì)考核，銀行將理財(cái)轉(zhuǎn)化為一般存款，非銀存款向居民企業(yè)存款轉(zhuǎn)化。

　　6月M1同比增速5.8%，較上月上升1.2個(gè)百分點(diǎn)，M2與M1剪刀差自2月以來首度縮小。6月線下消費(fèi)場(chǎng)景修復(fù)，部分熱點(diǎn)城市地產(chǎn)銷售環(huán)比改善，實(shí)體經(jīng)濟(jì)的活躍度提升。

　　最新的數(shù)據(jù)顯示，5月社融、信貸、基建投資、出口等大幅回升。

　　6月綜合PMI產(chǎn)出指數(shù)為54.1%，大幅回升5.7個(gè)百分點(diǎn)。工業(yè)生產(chǎn)、新訂單、采購量、供應(yīng)配送時(shí)間、服務(wù)業(yè)活動(dòng)全面改善，均恢復(fù)至擴(kuò)張區(qū)間；建筑業(yè)景氣度持續(xù)擴(kuò)展；中小企業(yè)景氣度修復(fù)；就業(yè)環(huán)比改善。

　　6月29日國常會(huì)提出，運(yùn)用政策性、開發(fā)性金融工具，通過發(fā)行金融債券等籌資3000億元，用于補(bǔ)充包括新型基礎(chǔ)設(shè)施在內(nèi)的重大項(xiàng)目資本金、但不超過全部資本金的50%，或?yàn)閷ｍ?xiàng)債項(xiàng)目資本金搭橋。

　　值得注意的是，受美聯(lián)儲(chǔ)加息、高通脹等影響，美國消費(fèi)者信心指數(shù)創(chuàng)近期新低，美國房屋銷售大幅回落，這將緩解前期的匯率貶值和資本流出壓力，利好國內(nèi)經(jīng)濟(jì)和資本市場(chǎng)，中美雙周期特征明顯。

　　我們維持此前判斷，繼5月經(jīng)濟(jì)恢復(fù)性增長(zhǎng)之后，從6月開始，三季度中國經(jīng)濟(jì)將迅速恢復(fù)，滿血?dú)w來。5月數(shù)據(jù)開始改善，6、7月有望大幅反彈。類似2020年一季度中國經(jīng)濟(jì)-6.8%，但是二季度迅速復(fù)產(chǎn)復(fù)工以后經(jīng)濟(jì)大幅反彈至3.2%，并領(lǐng)跑全球。隨著國務(wù)院推出6方面33條穩(wěn)經(jīng)濟(jì)一攬子政策措施，重新恢復(fù)產(chǎn)業(yè)鏈供應(yīng)鏈，2022年三季度經(jīng)濟(jì)有望大幅反彈。

　　三季度是中國經(jīng)濟(jì)的決勝局，是戰(zhàn)略時(shí)刻，是轉(zhuǎn)折點(diǎn)，將直接影響全年經(jīng)濟(jì)增速、在全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)中的排位以及跨國企業(yè)對(duì)中國經(jīng)濟(jì)的信心。

　　經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，股票先行。隨著經(jīng)濟(jì)恢復(fù)，市場(chǎng)走出一波行情。未來資本市場(chǎng)長(zhǎng)期十大樂觀的因素沒有變。

　　中國經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期繁榮發(fā)展的基本邏輯沒有變：市場(chǎng)化、國際化、工業(yè)化、城鎮(zhèn)化、信息化。

　　即使市場(chǎng)充滿爭(zhēng)議，我們選擇戰(zhàn)略級(jí)看多中國。

　　此前4-5月經(jīng)濟(jì)低迷之際、市場(chǎng)低谷時(shí)期，我們提出“從今天起，開始樂觀”，“新一輪結(jié)構(gòu)性牛市”，“戰(zhàn)略級(jí)看多中國：經(jīng)濟(jì)三季度將滿血?dú)w來”。

　　(本文作者介紹：經(jīng)濟(jì)學(xué)家)