2022年9月物價數據點評

　　事件：根據國家統計局公布的數據，2022年9月，CPI同比上漲2.8%，漲幅較上月加快0.3個百分點；PPI同比上漲0.9%，漲幅較上月回落1.4個百分點。

　　基本觀點：9月CPI同比上行，主要源于當月豬肉、鮮菜價格較快上漲，抵消了成品油價格下調帶來的影響，推高整體CPI漲幅；不過，9月核心CPI同比低位下行，顯示當前整體物價形勢依然穩定。這與歐美高通脹形成鮮明對比，很大程度上解釋了為何在美聯儲持續快速加息過程中，國內貨幣政策仍能保持穩增長取向、并于8月下調政策利率。展望未來，10月 CPI同比或小幅降至2.7%左右，四季度物價水平有望持續處于控制目標（3.0%）下方。這意味著盡管在高通脹壓力下，短期內海外金融環境還會較快收緊，但國內物價形勢穩定，貨幣、財政政策都具備靈活調整空間，這將為四季度經濟延續回穩向上勢頭提供支持性的政策環境。

　　9月油價下行引領國際大宗商品價格續跌，國內工業品價格漲跌互現，PPI環比延續下跌，跌幅明顯收斂，但受上年同期基數走高影響，同比漲幅仍較快回落至0.9%，創下近20個月以來最低點，表明前期對宏觀經濟運行影響較大的上游原材料成本上漲壓力已明顯緩解。展望未來，10月PPI同比料將轉負，預計同比跌幅將在1.0%-2.0%之間。我們認為，這不僅將持續緩解企業成本壓力，增強經濟修復動力，而且也將成為四季度穩定物價大局的一個積極因素。

　　具體來看：

　　一、9月CPI同比上行，主要源于當月豬肉、鮮菜價格較快上漲，抵消了成品油價格下調帶來的影響，推高整體CPI漲幅；不過，9月核心CPI同比低位下行，顯示當前整體物價形勢依然穩定。

　　9月CPI同比漲幅上揚0.3個百分點，達到2.8%，創近29個月以來最高。具體來看，9月CPI同比漲幅擴大，主要原因有兩個：首先是當月豬肉消費需求季節性回升，疊加看漲預期下部分養殖戶壓欄惜售，豬肉價格環比上漲5.4%，再加上去年同期豬肉價格基數有所下沉，推動9月豬肉價格同比漲幅達到36.0%，漲幅比上月擴大13.6個百分點。根據豬肉價格在CPI中約1.66%的權重，僅此一項就會拉動9月CPI同比漲幅加快0.23個百分點。其次，受高溫少雨天氣影響，9月鮮菜價格上漲較快，同比漲幅達到12.1%，比上月擴大6個百分點，推動CPI漲幅加快0.12個百分點。受此影響，9月食品CPI同比漲幅由上月的6.1%擴大至8.8%，成為推高當月CPI漲幅的主要原因。

　　非食品價格方面，國際油價下行帶動下，9月國內成品油價格連續下調，加之上年同期基數較高，前期持續偏高的交通和通信 CPI同比漲幅較上月收窄0.4個百分點，至4.5%。這是當月在食品價格漲幅擴大的同時，CPI同比依然處于3.0%控制目標下方的一個主要原因。另外，受暑期結束及疫情散發影響，跨區域出行減少，9月飛機票、賓館住宿和旅行社收費價格環比分別出現不同程度下降，同比漲幅也在回落，這帶動CPI中的服務價格同比漲幅較上月回落0.2個百分點，僅為0.5%。

　　值得注意的是，9月扣除波動較大的食品和能源價格、更能反映整體物價水平的核心CPI同比為0.6%，較上月收窄0.2個百分點，創近18個月以來新低。背后是當前國內消費修復較緩，各類商品和服務供應充足，市場供需平衡不支持物價大幅上漲；同時，這也體現出近幾年國內宏觀政策始終未搞大水漫灌，為穩物價提供了較為有利的金融貨幣環境。

　　我們認為，盡管受豬周期處于價格上行階段影響，當前食品價格漲幅較高，但非食品價格、特別是核心CPI同比持續處于低位，這表明，當前國內物價水平整體穩定，與歐美高通脹形成鮮明對比。這一經濟基本面差異為國內宏觀政策保持獨立性、自主性創造了條件，很大程度上解釋了為何在美聯儲持續快速加息過程中，國內貨幣政策仍能保持穩增長取向、并于8月下調政策利率的原因。

　　展望10月，盡管豬肉價格或將還有一定上漲趨勢，但在中央儲備豬肉投放等措施作用下，未來漲勢趨緩，預計10月豬肉價格同比漲幅擴大勢頭會有所回落。與此同時，伴隨天氣影響因素退去，10月鮮菜價格同比漲幅將顯著收窄。我們預計，在食品CPI同比連續7個月快速上行后，10月可能出現拐頭向下走勢。另外，短期內國際原油價格易下難上，加之上年同期基數大幅抬高，10月成品油價格漲幅還會進一步收窄，這意味著當前仍然偏高的交通和通信CPI同比漲幅還有回落空間，而在消費修復延續溫和勢頭背景下，10月其他工業品和服務價格將大致保持近期的溫和走勢。綜合以上，預計10月CPI同比或小幅放緩至2.7%左右。我們判斷，9月很可能就是今年CPI同比漲幅的最高點，四季度物價水平將持續處于控制目標（3.0%）下方。這意味著盡管在高通脹壓力下，短期內海外金融環境還會較快收緊，但國內物價形勢穩定，貨幣財政政策都具備靈活調整空間，這將為四季度經濟延續回穩向上勢頭提供支持性的政策環境。

　　二、9月油價下行引領國際大宗商品價格續跌，國內工業品價格漲跌互現，PPI環比延續下跌，跌幅明顯收斂；但受上年同期基數走高影響，同比漲幅仍較快回落。9月PPI環比下跌0.1%，跌幅較上月的1.2%有所收斂，同比上漲0.9%，漲幅較上月大幅回落1.4個百分點，為連續3個月較快回落，略超預期。從新漲價和翹尾因素來看，由于環比延續下跌，9月PPI新漲價因素較上月下滑0.2個百分點至-0.4%，同時翹尾因素下滑1.2個百分點至1.3%。可見，9月PPI同比漲幅收斂，既受新漲價動能削弱影響，也與基數抬高有關，其中后者為主要下拉力量。具體來看：

　　首先，歐美貨幣政策收緊、俄烏戰爭等因素影響下，全球經濟下行壓力明顯加大，加之近期美元明顯走強，共同壓制國際大宗商品價格。9月RJ-CRB商品價格指數月均值環比下跌4.3%，同比漲幅較8月回落約10.1個百分點。其中，國際油價繼續下行，布油現貨價一度跌至85美元/桶左右，月均值降至90美元/桶附近，較上月下降10.0%（前值-11.2%），再加上上年同期基數走高，10月油價均值同比漲幅從上月的41.2%加速放緩至20.5%。受此影響，9月石油開采、加工以及化工等原油相關行業PPI呈現環比續跌、同比漲幅明顯回落的態勢。這意味著此前支撐PPI同比較快上漲的一個主要動力正在顯著弱化。

　　其次，9月基建投資繼續加力，“保交樓”政策推進，疊加傳統施工旺季，工業品需求有所提振。但因地產投資總體仍羸弱，需求端對工業品價格的推升作用仍難言強勁。9月國內工業品價格漲跌互現，環比走勢好于上月，其中，煤炭、水泥價格有所上漲，螺紋鋼價格小幅下行，銅、鋁等有色金屬價格總體平穩。不過，由于去年同期基數普遍走高，9月主要工業品價格同比表現普遍轉弱且多數下跌。

　　在上述內外部因素綜合影響下，9月生產資料PPI環比下跌0.2%，盡管跌幅較上月收斂1.4個百分點，但在上年同期高基數作用下，同比漲幅仍較上月回落顯著1.8個百分點至0.6%。9月生產資料各分項PPI環比跌幅均有所收窄，其中采掘工業PPI繼續領跌，原材料工業PPI環比轉正至0.1%，但各分項PPI同比均延續漲幅回落或跌幅擴大勢頭。

　　最后，9月生活資料PPI環比上漲0.1%，表現好于上月的下跌0.1%。這主要受食用農產品價格上漲帶動食品類PPI環比漲勢加快，以及耐用消費品價格環比止跌帶動。同比來看，9月生活資料PPI同比上漲1.8%，漲幅較上月加快0.2個百分點，食品類PPI同比上漲4.1%（前值3.7%）是主要拉動，同時衣著和一般日用品類PPI同比漲幅也有小幅加快。整體上看，由于終端消費需求恢復緩慢，下游商品價格漲勢持續偏弱，對整體PPI的正向拉動作用較為有限。

　　我們關注到，近期伴隨生產資料PPI漲勢快速回落，生活資料PPI漲幅已反超生產資料，這有利于從成本端改善中下游企業利潤空間。不過，當前生活資料PPI漲勢仍然低迷，表明下游商品價格漲勢持續偏弱。這也意味著，當前中下游企業經營壓力已經從成本端轉向需求端，保市場主體的政策重心也已從留抵退稅、財政補貼等轉向加大力度提振宏觀經濟總需求。

　　展望未來，10月PPI同比料將轉負。一方面，盡管OPEC+ 決定10 月減產 10 萬桶/ 天，但由于減產體量不大，加之美歐經濟衰退預期漸強，需求預期收縮更甚，國際油價還將繼續承壓。另一方面，國內穩增長政策持續發力，基建投資提速將給國內工業品價格帶來回升動力，但考慮到短期內地產投資難見明顯回暖，疊加保供穩價政策持續發力，工業品價格料難現快速上漲。更為重要的是，隨去年同期基數上揚，10月PPI翹尾因素加速回落至-1.2%。由此，盡管10月PPI環比漲幅存在小幅回正的可能，但同比大概率將降至負值，預計同比跌幅將在1.0%-2.0%之間。我們認為，這不僅將持續緩解企業成本壓力，增強經濟修復動力，而且也將成為四季度穩定物價大局的一個積極因素。

　　(本文作者介紹：清華大學公共管理學博士，東方金誠首席宏觀分析師。)