文/新浪財經意見領袖專欄（微信公眾號kopleader）專欄作家 郭華山

　　不管從中國經濟體量還是中國本身經濟發展階段來看，未來3-5年內即使中國面臨較大貿易戰，外部金融環境壓力依舊，中國經濟還是能維持穩定增長。日子可能過的有點難，但是不會出現大問題。

　　10月7日中國央行意外宣布年內第三次降準，幅度達到100bp，用以置換10月15日到期的4500億MLF。除去此部分，降準還可再釋放增量資金約7500億元。然而在美聯儲加息美元升值的外部環境下降準意味著經濟下行壓力較大。降準將使得人民幣貶值壓力陡增，對資本市場影響不言而喻。

　　今年4月份央行第一次降準，人民幣匯率開啟貶值周期，而6月份的第二次降準進一步加速人民幣貶值，而此次100bp的降準幅度則繼續讓人民幣匯率承壓。

　　參考上世紀80年代初的情況，美國加息，美元升值，石油價格大幅上行。美元指數從1980年的85上升至1984年底的160以上，同期日元除了受到美元升值影響外，還受到拉美危機影響出現階段性貶值，該階段日本GDP增速保持穩定。

　　值得警惕的是1985年之后，在透支新興市場經濟發展之后美國同樣進入了蕭條，此刻美國選擇通過大規模發動日美貿易戰的方式將國內需求萎縮，失業率不斷上升的壓力轉嫁至日本，并祭出“廣場協議”大招將日本經濟拖入衰退泥潭。觀察同期日本GDP增長卻沒有出現預想中的蕭條，而是在美國1980年代末期的第二次加息中全面走向衰退。“廣場協議”短期對日本經濟增長影響有限，長期給日本帶來很大的負面效應。

　　日本：一個極具研究價值的樣本

　　1973年中東戰爭引發第一次石油危機之后，美歐經濟陷入“滯漲”，經濟衰退和低利率環境導致資金大量從美歐流出，同時低利率環境并未幫助美國走出經濟泥潭，國際資本大量流入拉美地區尋求高收益，據統計1970-1982年間拉美地區的外債總額由212億美元攀升至3287億美元，墨西哥、阿根廷等國外債余額占GDP比重超過50%（對應此次土耳其和阿根廷外債余額迅速攀升）。

　　1979年兩伊戰爭引發第二次石油危機，通脹飆升，美聯儲采取了堅決抑制通脹的貨幣緊縮政策，利率從70年代末期4%飆升至80年代的20%以上，疊加國際資本持續回流美歐地區，拉美國家財務負擔加重（一樣的配方一樣的味道），同時大宗商品價格大跌讓主要依靠初級產品出口的拉美國家貿易條件惡化，拉美國家爆發債務危機。從1982年開始，資本大量流出拉美地區，墨西哥、阿根廷等國先后用光了外匯儲備，無力繼續償還債務，拉美債務危機全面爆發。

　　1978年到1984年，第一次美元升值趨勢和美聯儲加息中日本經濟增速從之前的快速發展階段進入到平穩增長階段（L型）。與拉美國家危機對比，這一輪美元走強期間，日元并沒有出現崩盤式下跌，即使在廣場協議日元大幅升值后日本依然維持強勁經濟增長。

　　為了應對貿易戰，穩住海外市場份額，日本經濟經歷了結構調整和產業轉型，日本企業和日本政府通過不斷降低成本來提高全球競爭力，保證了日本國內經濟的平穩增長。具體包括：1）通過降低進口關稅降低生產要素成本；2）不斷發展生產技術提高生產率；3）限制日本工人工資增速；4）貿易部門間的效率提高，例如物流，交易成本等；5）日元升值為日本企業全面出海創造契機。

　　日本企業ROE從1976年最低8%上升至1980年的27.7%，并在1980-1989年間平均保持在19%的較高水平。日本經濟出現結構化特征，產業結構優化、行業集中度提升、企業國際化加快是該時期特點。消費占GDP比重從1970年最低的59.7%回升至1983年最高的70.4%，而投資從35.5%降至27.8%。

　　中下游產業在1970-80年代景氣度回升。日本電氣機械、汽車、電子機械等高端制造業的銷售利潤率逐漸上升，而鋼鐵、化學、有色等傳統制造業受到資源約束而震蕩走低。日本行業集中度在大量并購下不斷提升，1970年代石油危機導致日本大批企業倒閉，國內“救濟式并購”開始興起，日本各行業企業數量逐步下降，如化工從1975年的0.58萬家降至1989年的0.53萬家，鋼鐵從0.85萬家降至0.61萬家，紡服從11.41萬家降至3.11萬家，各行業集中度逐漸提高，企業競爭能力增強，整體盈利逐步好轉。

　　1985年的“廣場協議”導致日元不斷升值，跨國并購成本減少，日本對外并購開始盛行，越來越多企業走出國門，分享海外市場快速增長帶來的豐厚盈利。以豐田汽車為例，在1980年代開始全面走向世界的國際戰略，1997-2006期間全球總產量年化增長5.2%，其中本土市場年化增長1.8%，海外市場年化增長10.9%。

　　1970-1980年日本央行的兩次加息均是為了應對兩次石油危機帶來的輸入性通脹，而日本自身也希望通過匯率貶值刺激更多出口，資本外流對于當時剛剛開放資本賬戶的日本來說壓力并不大，在貨幣政策上沒有跟進美聯儲加息需求。

　　1980年之后，離岸日元交易迅速增長，1984年撤銷對日元兌換限制，1985年后大量境外金融機構進入日本，放松日本武士債發行（中國熊貓債）和離岸日元債。即使日美之間存在利率倒掛以及美元大幅升值，以及貿易戰的背景下，大量的資本還是大規模流入尋求資產配置和套利套匯機會。1980-1985期間流入日本的長期資本從108億美元翻八倍至818億美元。然而1985年之后由于寬松的貨幣政策以及大幅流入的資金共振形成的股市和房地產泡沫最終讓日本崩潰。

　　怎么看中國經濟未來？

　　不管從中國經濟體量還是中國本身經濟發展階段來看，未來3-5年內即使中國面臨較大貿易戰，外部金融環境壓力依舊，中國經濟還是能維持穩定增長。日子可能過的有點難，但是不會出現大問題。

　　首先中國廣袤的地域決定中國制造業內部依然有梯度分布的空間（東部繼續向西部轉移），同時中國制造業也正通過提高集中度和產能利用率，專業化，自動化等方式提高效率的方式不斷降低生產成本提高國際競爭力。

　　其次中國14億人口決定中國國內的消費市場潛力巨大，一線、二線、三線城市等由于城鎮化進程不同所處于的消費升級階段不同，未來中國消費市場增長依然能保持強勁。

　　最后中國政府調控手段和政策依然很豐富。前幾年通過房地產拖底中國經濟的方式顯然已經走到盡頭，但這并不意味著中國未來就陷入政策真空。對于制造業來說更加側重降成本，除了提升集中度，提高效率外，降低財務成本、降低生產要素進口成本也是政策重點。外部通過一帶一路繼續提升企業國際化水平。而消費方面則通過二次分配加大對低收入階層轉移，從而提高整體消費水平，中國改革開放40年貧富差距擴大社會階層固化不利于消費持續增長。

　　從資本流出壓力來看，目前中國加大改革開放以及金融市場開放能夠對沖美元回流壓力。可以說中國政府在2018年進一步開放金融市場和加大改革開放是經過充分考量和精心布局的。即使人民幣因為新興市場危機短期出現貶值壓力也無需太過悲觀。

　　鑒于中國政府很早開展人民幣匯率改革，循序漸進地釋放人民幣升值壓力。目前人民幣并不存在日本當年所面臨巨大升值壓力。然而未來中美摩擦將成為影響未來中國經濟增長重要變量，美國很可能祭出類似“廣場協議”的殺器。近期美國與墨西哥、加拿大簽訂新版北美貿易協定，要求加拿大或墨西哥在于美國認為的“非市場經濟國家”進行自由貿易談判時必須告訴美國，意在通過一對多逐一簽訂協定圍剿中國。

　　中美摩擦是一個動態博弈的過程，需要中國政府在外交、經貿、軍事上全盤考慮并綜合運用各種手段和美國抗衡。好在中國是發展中的大國，中國所處的地緣政治、軍事關系上相較日本擁有更大優勢，相信在中國共產黨帶領下我們一定能實現中華民族的偉大復興。

　　(本文作者介紹：經濟學博士，挖財基金投研總監。)