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　　文/譚麗平

　　來(lái)源：盒飯財(cái)經(jīng)（ID：daxiongfan)

　　教育股大崩盤(pán)的同時(shí)，高瓴資本創(chuàng)始人張磊再次受到關(guān)注。

　　近日，“雙減”政策落地后，教育股二級(jí)市場(chǎng)一片哀嚎。而此時(shí)，不少人發(fā)現(xiàn)高瓴資本在今年一季度早早清倉(cāng)了好未來(lái)和一起教育兩只教育股，調(diào)倉(cāng)之精確令人驚嘆。

　　但隨即，張磊卻被質(zhì)疑“言行不一”。在2018年央視《遇見(jiàn)大咖》節(jié)目中，張磊曾談到的“教育是永遠(yuǎn)不需要退出的投資，做教育是最讓人有幸福感的投資。”

　　過(guò)去很長(zhǎng)一段時(shí)間，張磊一直堅(jiān)稱(chēng)是“長(zhǎng)期主義”的信徒，他曾在自己的書(shū)《價(jià)值》中分享過(guò)他的投資理念：價(jià)值投資的前提是對(duì)公司進(jìn)行長(zhǎng)期的、動(dòng)態(tài)的估值，尋找持續(xù)創(chuàng)造價(jià)值的確定性因素。

　　雖然遭受質(zhì)疑，但一系列在二級(jí)市場(chǎng)上的增減持，給高瓴資本帶來(lái)了巨額利潤(rùn)，據(jù)盒飯財(cái)經(jīng)初步估算，至少有6億美元的收益。

　　不過(guò)，如果綜合計(jì)算，高瓴也并非贏家。在一級(jí)市場(chǎng)，好運(yùn)氣將不再降臨。高瓴大舉進(jìn)入的K12領(lǐng)域，正面臨史上最嚴(yán)監(jiān)管，資本退出無(wú)望，張磊或許真的要做一回“時(shí)間的朋友”。

　　二級(jí)市場(chǎng)迅速抽身

　　在外界看來(lái)，高瓴集團(tuán)似乎很少“踩雷”。

　　7月24日，一個(gè)平凡的周六，教育行業(yè)醞釀許久的“雙減”政策靴子落地，被外界稱(chēng)為教育行業(yè)“最強(qiáng)監(jiān)管令”，校外培訓(xùn)機(jī)構(gòu)在盛夏時(shí)節(jié)突遭寒冬，教育股瞬間掉進(jìn)了冰窟。

　　教育股跌聲一片。到26日，K12領(lǐng)域的龍頭股幾乎全線崩盤(pán)：新東方收跌33.79%，高途收跌28.98%，好未來(lái)收跌26.67%。進(jìn)入2021年以來(lái)，這三只龍頭股較年初高點(diǎn)均跌超90%左右。

　　但在教育股大跌之時(shí)，高瓴顯示在2021年第一季度就清倉(cāng)了好未來(lái)和一起教育，眼光精準(zhǔn)。

　　5月17日凌晨，高瓴資本向SEC披露的最新2021年第一季度持倉(cāng)報(bào)告。報(bào)告顯示，高瓴資本2021年第一季度大手筆減持教育中概股，其中，遭遇清倉(cāng)的有好未來(lái)（NYSE：TAL）和一起教育（NASDAQ：YQ）。高瓴資本又在該季度重新建倉(cāng)新東方（NYSE：EDU）。

　　教培行業(yè)是高瓴資本重要的投資方向之一， 雖然在教育上沒(méi)有成為“時(shí)間的朋友”，但在頻繁的建倉(cāng)、堅(jiān)持、清倉(cāng)過(guò)程中，高瓴也賺了不少。

　　最值得關(guān)注的是好未來(lái)，高瓴資曾與其有著長(zhǎng)達(dá)7年的“戀情”。

　　好未來(lái)旗下品牌學(xué)而思是校外培訓(xùn)市場(chǎng)的一塊金字招牌，也曾是高瓴在美股市場(chǎng)的第一大重倉(cāng)股。據(jù)36氪，最早從2014年的第四季度開(kāi)始建倉(cāng)持有，買(mǎi)入均價(jià)在31美元左右。2019年三季度，高瓴資本對(duì)好未來(lái)持有數(shù)為1422.76萬(wàn)股，占總倉(cāng)位數(shù)最高達(dá)11.47%。即使在2019年底，好未來(lái)也是高瓴資本的第四大持倉(cāng)股，持有1146萬(wàn)股，對(duì)應(yīng)價(jià)值5.5億美元。

　　但戀情終有停止的一天。從2019年四季度開(kāi)始，除2020年第二季度增持約40萬(wàn)股外，高瓴資本開(kāi)始逐步減持好未來(lái)，一直到2021年第一季度，高瓴清倉(cāng)了好未來(lái)，將持有的405萬(wàn)股全部出售。

　　按照季均價(jià)，假設(shè)高瓴資本均勻增持、減持的情況下，我們初步估算，在好未來(lái)二級(jí)市場(chǎng)上，高瓴資本至少賺了3.09億美元。

　　一起教育也成了“棄子”。2020年4季度，一起教育在美股上市，高瓴也在此時(shí)建倉(cāng)，持有464.34萬(wàn)股。一起教育發(fā)布的招股書(shū)還顯示，前美團(tuán)COO、高瓴資本合伙人干嘉偉出現(xiàn)在董事會(huì)中，被任命為獨(dú)立董事。但是在2021年1季度，高瓴便將持倉(cāng)僅一個(gè)季度的一起教育股票全部售出。

　　上市之初，一起教育發(fā)行定價(jià)每股10.50美元，隨后在十幾美元的區(qū)間波動(dòng)，在高瓴資本清倉(cāng)的今年第一季度，股價(jià)到達(dá)最后一個(gè)小高峰，于2021年2月17日股價(jià)達(dá)到17.52美元，后便一路狂跌，截至發(fā)稿，已跌至1.120美元每股。按照一季度均價(jià)13.19美元粗略估計(jì)，高瓴資本也從中賺取了1249.07萬(wàn)美元。

　　對(duì)于新東方，高瓴資本則是在2019年1季度曾首次建倉(cāng)，當(dāng)時(shí)持股數(shù)僅為2.8萬(wàn)股，后又持續(xù)增持，至2019年3季度持有2761.28萬(wàn)股，倉(cāng)位權(quán)重達(dá)4.20%。不過(guò)，在2019年4季度，高瓴資本大幅減持了新東方，減持?jǐn)?shù)達(dá)2158.07萬(wàn)股，并在2020年1季度清倉(cāng)。

　　在對(duì)新東方2019年這一輪增減持中，正好是新東方股價(jià)穩(wěn)步上升的一個(gè)階段，在股價(jià)不復(fù)權(quán)的情況下，估算這一輪操作下來(lái)至少賺了3.71億美元。

　　短短一年時(shí)間，就獲得了與長(zhǎng)期投入7年的好未來(lái)同等的收益。

　　或許正因如此，時(shí)隔一年后，2021年一季度，高瓴資本又重新建倉(cāng)了新東方。不過(guò)這次，僅購(gòu)入7.88萬(wàn)股，還是在新東方2021年3月10日施行1拆10的普通股拆股計(jì)劃后的買(mǎi)入行為，買(mǎi)入股價(jià)為每股17.5美元。

　　在政策風(fēng)聲收緊情況下，此番建倉(cāng)，高瓴或許更多的是試探。

　　在2020年4季度，高瓴資本也清倉(cāng)了此前持有的樸新教育。此外，從有數(shù)據(jù)記錄的2018年4季度開(kāi)始，高瓴資本就一直持有博實(shí)樂(lè)的股票，且持有數(shù)保持不變，均為398.58萬(wàn)股。

　　不過(guò)，從樸新教育和博實(shí)樂(lè)中，高瓴資本并沒(méi)有賺到錢(qián)，反而虧錢(qián)了。其中博實(shí)樂(lè)股價(jià)由買(mǎi)入的11.9美元已經(jīng)跌至目前的3.43美元；高瓴資本賣(mài)出樸新教育的2020年Q4季度，樸新教育該季度的最高價(jià)和最低價(jià)的平均價(jià)為7.46美元，距離買(mǎi)入時(shí)的17.55美元已經(jīng)跌去大半。

　　由此可見(jiàn)，在二級(jí)市場(chǎng)上，高瓴資本除了在新東方和好未來(lái)分別賺了3億美元外，一起教育微賺，樸新教育和博實(shí)樂(lè)已經(jīng)虧損甚至被套住。

　　一級(jí)市場(chǎng)高位接盤(pán)

　　除了二級(jí)市場(chǎng)之外，高瓴資本在一級(jí)市場(chǎng)上對(duì)教育也格外上心。

　　盒飯財(cái)經(jīng)梳理發(fā)現(xiàn)，自2015年來(lái)，高瓴資本在教育上的投資就達(dá)到了17件，2021年2起，2020年6起，2019年5起，2018年2起，2017年與2015年各一起。

　　其中，高瓴資本尤愛(ài)編程類(lèi)教育企業(yè)，于2019年1月、3月，2021年3月，先后參與領(lǐng)投A+輪、B輪、C輪融資，同樣也參與了編程貓B、C、D三輪融資。此外，其參與投資的教育行業(yè)企業(yè)還包括UMU、翼鷗教育、開(kāi)課吧、云舒寫(xiě)、高頓教育、考蟲(chóng)等。

　　這些項(xiàng)目中，大多數(shù)為素質(zhì)教育、成人教育、教育企業(yè)服務(wù)商等，在今年學(xué)科類(lèi)受限的情況下，打擊還不算太大。但在高瓴資本重金入局、入局晚的K12領(lǐng)域，卻沒(méi)有這么好的運(yùn)氣。

　　在與好未來(lái)關(guān)系還密切的2019年初，高瓴資本曾直接參與了好未來(lái)5億美金的定增。

　　而2020年4月，學(xué)而思自曝輕課員工出現(xiàn)銷(xiāo)售造假，金額占全年總收入的3%到4%，也就是0.94億美元-1.25億美元，直接導(dǎo)致好未來(lái)當(dāng)日市值最高蒸發(fā)超647億元人民幣。然后，高瓴資本領(lǐng)投了好未來(lái)的直接對(duì)手公司10億美元融資，隨即重心也有所轉(zhuǎn)向傾斜。

　　在線教育格外火熱的2020年，高瓴資本跟風(fēng)多次進(jìn)軍K12，參與了某頭部教育公司G輪、G1、G2輪合計(jì)32億元美元的融資。

　　不過(guò)，在資本瘋狂入局的獨(dú)角獸中，高瓴資本的加入只是錦上添花。據(jù)IT桔子的數(shù)據(jù)顯示，去年創(chuàng)投資本向在線教育行業(yè)累計(jì)投資了1034億元。其中，國(guó)內(nèi)K12賽道的總?cè)谫Y額超過(guò)了460億元。

　　更艱難的局面，在當(dāng)下。7月24日公布的“雙減”文件里提到，學(xué)科類(lèi)培訓(xùn)機(jī)構(gòu)一律不得上市融資，嚴(yán)禁資本化運(yùn)作。這給行業(yè)造成了巨大打擊，新的資本難以進(jìn)入，K12在線教育的玩家，終局難以落定，在政策的影響下，背后的資本方也退出無(wú)望。

　　從今年上半年，風(fēng)口就在急速收縮。《2021年（上）中國(guó)在線教育投融資數(shù)據(jù)報(bào)告》顯示，今年上半年在線教育行業(yè)融資總金額99.9億元，同比去年同期150.8億元，下降了33.75%。從投融資事件領(lǐng)域分布情況來(lái)看，在2020年全年，K12領(lǐng)域的在線教育融資金額最大，但在今年，一級(jí)市場(chǎng)大額融資大幅“退潮”，針對(duì)K12領(lǐng)域的融資寥寥無(wú)幾。

　　另外，2021年上半年，熱門(mén)的投資行業(yè)已經(jīng)由K12領(lǐng)域轉(zhuǎn)變?yōu)樵诰€職業(yè)教育，融資額為43.4億元。獲得融資的平臺(tái)有粉筆教育、云學(xué)堂、犀鳥(niǎo)教育、導(dǎo)氮教育、會(huì)計(jì)學(xué)堂、思創(chuàng)網(wǎng)絡(luò)、課觀教育、思博網(wǎng)絡(luò)等等。

　　對(duì)于高瓴資本這類(lèi)在近兩年對(duì)K12頭部教育公司的投資較為頻繁的機(jī)構(gòu)而言，多數(shù)在企業(yè)融資的后期進(jìn)入，入局較晚，“高位接盤(pán)”的風(fēng)險(xiǎn)越大，虧損的金額也更大。

　　一級(jí)市場(chǎng)的進(jìn)退沒(méi)有二級(jí)市場(chǎng)的自由，遇到外部環(huán)境的變化，等待轉(zhuǎn)機(jī)，已經(jīng)成為張磊在教育領(lǐng)域僅存的、為數(shù)不多的選擇。

　　長(zhǎng)期主義的張磊，并不長(zhǎng)期

　　相較于其他行業(yè)，高瓴資本在教育行業(yè)中的持倉(cāng)時(shí)間算是比較長(zhǎng)的。

　　不可否認(rèn)，張磊在中國(guó)資本界是位傳奇人物。2005年，張磊將基金創(chuàng)立以來(lái)的第一筆資金用于投資在香港聯(lián)合交易所上市不久的騰訊，并在后續(xù)的十幾年間長(zhǎng)期持倉(cāng)。如今，騰訊成為了全球市值領(lǐng)先、全球用戶數(shù)量超過(guò)10億人的互聯(lián)網(wǎng)巨頭。高瓴也是京東最早的投資人之一，他投資過(guò)的案例，還包括，格力、愛(ài)爾眼科，藍(lán)月亮、美團(tuán)、小鵬汽車(chē)等。

　　張磊自稱(chēng)是“長(zhǎng)期主義”的信徒。在去年，他還出過(guò)一本新書(shū)《價(jià)值》，張磊用41萬(wàn)字講述了時(shí)間金錢(qián)如何投資。他在書(shū)中分享：價(jià)值投資的前提是對(duì)公司進(jìn)行長(zhǎng)期的、動(dòng)態(tài)的估值，尋找持續(xù)創(chuàng)造價(jià)值的確定性因素。

　　原本是塑造形象，卻有人不客氣的評(píng)論，“年度投資界的‘影帝’非張磊先生莫屬”。高瓴資本確實(shí)投資了一批優(yōu)秀的企業(yè)，但成功押中這些項(xiàng)目，是否得益于所謂的“長(zhǎng)期主義”和“價(jià)值投資”？

　　至少在二級(jí)市場(chǎng)，高瓴資本的投資風(fēng)格也并非長(zhǎng)期。

　　比如，2014年京東上市時(shí)，作為京東最早投資人的高瓴資本，豪賺39億美元后，立即開(kāi)始有節(jié)奏地減持京東股份，直到2018年第二季度，高瓴資本幾乎減持完了股份。與此同時(shí)，高瓴開(kāi)始大幅買(mǎi)進(jìn)阿里股份，但一個(gè)季度之后就全部清倉(cāng)，隨即開(kāi)始買(mǎi)進(jìn)拼多多。而在接下來(lái)一兩年，高瓴又再次以更高價(jià)格買(mǎi)進(jìn)京東和阿里。

　　在2018年，高瓴資本持有嗶哩嗶哩、虎牙，經(jīng)歷一波翻倍的漲幅后，先后清倉(cāng)這些視頻股票。

　　另外，2020年的疫情陰影下，高瓴資本多年前就重倉(cāng)持股的在線視頻會(huì)議軟件Zoom于9月初登陸美股，高瓴資本也再次書(shū)寫(xiě)了“一夜狂賺8.9億美元”的神話。而在2021年初，隨著疫情在海外逐步得到控制，以ZOOM為代表的疫情受益股在業(yè)績(jī)?cè)鏊俚确矫婵赡軐⒂兴啪彛谑窃谝荒隄q幅近4倍的情況下，高瓴資本還是果斷將ZOOM減持了40.52%。

　　此外，2020年，高瓴資本在三季度新建倉(cāng)了中概股新車(chē)三巨頭：蔚來(lái)、理想和小鵬，而在四季度清倉(cāng)了這三只標(biāo)的。

　　值得一提的是，高瓴資本是蔚來(lái)上市前夕的第三大股東，蔚來(lái)最困難的時(shí)候，高瓴資本清倉(cāng)蔚來(lái)。隨著蔚來(lái)汽車(chē)渡過(guò)生存危機(jī)，股價(jià)再次回升時(shí)，高瓴資本再次買(mǎi)入，到2020年第四季度，高瓴再次清倉(cāng)了蔚來(lái)汽車(chē)。

　　到2021年第一季度，新能源車(chē)股價(jià)調(diào)整，連續(xù)陰跌、甚至腰斬，高瓴二級(jí)市場(chǎng)團(tuán)隊(duì)又對(duì)小鵬等新能源車(chē)進(jìn)行了新一輪建倉(cāng)。此外，高瓴還在A股和港股市場(chǎng)投資了比亞迪股份、長(zhǎng)城汽車(chē)。

　　高瓴資本這一系列的增減持行為，都給自己帶來(lái)巨額利潤(rùn)。

　　在資本市場(chǎng)上，鎖定收益本來(lái)是正常的操作，但看起來(lái)如同短線悍將，卻又要貼上“長(zhǎng)期主義”的忠實(shí)信徒、“時(shí)間朋友”的標(biāo)簽，不知是外界看誤讀了張磊，還是張磊對(duì)長(zhǎng)期主義有自己的理解。

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