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　　文/革鼎

　　來源：錦緞（ID:jinduan006）

　　京東，似乎已經成為我們最熟悉的陌生人。普通大眾對它的印象可能停留在“正品，送貨快”；一般投資者只識其“多快好省”的電商模型；只有最密切的關注者才能洞悉到：

　　多年的供應鏈基因與產業互聯網大勢耦合，京東正經歷生命周期中最美妙的時刻之一。

　　京東的新定位——“供應鏈為基礎的技術與服務企業”，2017年以來累計600億的研發投入，2021年3月連續2位科學家的引入，似乎在向市場宣告其從愛迪生象限（追求實際應用）往巴斯德象限（兼顧基礎認知和實際應用）躍遷的決心。

　　最近京東發布Q4財報，業績超出市場一致預期，但我們看到了一些財報之外有意思的點，京東遠比市場認為的有料。

　　01

　　Q4業績的“5連問”

　　有種快速了解公司價值的方法，它基于業績好壞，層層深入問5個“why”并找到答案，能這樣持之以恒的研究200家公司基本就是資深級投資者。我們以京東為例演示一下。

　　京東20Q4財務情況：實現營業收入2243億元（YoY+31%，QoQ+29%），毛利潤311億元（YoY+30%，QoQ+16%），Non-GAAP歸母凈利潤為24億元（YoY+196%）。GAAP歸屬普通股東凈利潤為243億元（YoY+584%，QoQ+220%）。

圖1：京東2020財年主要財務數據，來源：公告，Bloomberg

　　問題1：京東Q4業績良好的原因？

　　核心的用戶數據增長驅動業績：20Q4的年度活躍買家數達4.72億（QoQ+7%，YoY+30%），比上季度增長3000萬，比去年同期增長1.1億，為歷史上最強勁的一次擴張。而且是實打實的增長，不像一些所謂國貨品牌，用銷售費用和超低價買用戶，京東Q4銷售費用同比增長26.7%低于收入增速，遠低于凈利潤增速。

　　問題2：1.1億年度活躍買家哪里蹦出來的？

　　新增1.1億活躍買家有超80%來自于下沉市場，京東在下沉市場的布局效果很不錯并持續加碼，近期動作：

• 成立“京喜事業群”，整合三大業務——社交電商平臺“京喜”，便利店業務“京喜通”（原京東新通路），社區團購業務“京喜拼拼”。

• 京東物流的“千縣萬鎮24小時達”服務持續提速，在去年11.11的時候，全國92%的區縣和83%的鄉鎮能夠24小時下單收貨。

• 通過業務合作和戰略投資加強在下沉市場的供應鏈能力，比如投資領先的社區團購平臺興盛優選，投資領先的農產品批發市場運營商中國地利集團（已在香港上市）。

　　問題3：為什么能在下沉市場拿到好成績？

　　京東在下沉市場的成功離不開供應鏈效率的持續提升：

　　對比運營效率的標桿型企業Costco，京東的庫存周轉天數33天， Costco是30天左右。再考慮到兩者的SKU上千倍的差距（京東500萬個，Costco幾千個），京東的供應鏈要復雜很多，這種情況下還能與標桿企業的庫存周轉天數做到差不多。

　　講京東的效率是世界級沒問題。以此效率去構建下沉市場基于產業帶的新的供應鏈，去賦能商家，讓消費者得到“多快好省”，這是京東的核心能力。

　　問題4：所謂的“世界級效率”是怎么成型的？

　　京東在互聯網的“上半場”做“下半場”的事：上半場指消費互聯網，打破信息不對稱，高效匹配供需兩端，解決交易效率問題。下半場指的是產業互聯網，為價值鏈上游設計、預測、生產這套體系賦能，提升供應鏈效率。

　　京東從2007年開始自建物流，開始做產業鏈，持續用技術手段為實體經濟賦能。十幾年的時間做一件事，效率自然提升到很高層次。

　　問題5：京東做產業互聯網到底有什么技術？

　　技術有很多，我們拿C2M（用戶直連制造）舉例：2020年京東和1000個品牌進行深度C2M反向定制，提供全供應鏈的數據支持來連接“人貨場”——大白話是：把每個環節數據化來精準匹配商品和消費者。

　　這樣一來，產品需求調研時間減少75%，產品上市周期縮短67%，實實在在的效率提高：1000個品牌經過C2M系統化解決方案降本提效的產品數量同比增加10倍，銷量增長100%。技術導向，不斷提高整個供應鏈的效率，可以去了解一下京東的“TIE”飛輪。

　　京東在各種技術與產業實踐的基礎上，打造數智化社會供應鏈基礎設施，頗有特色的“五位一體”的新基建，這是理解其價值的核心點之一。

　　02

　　“五位一體”新基建

　　所謂的數智化社會供應鏈，怎么理解：

• 智能來自數據驅動。

• 數據來自供應鏈全鏈路（10個主要環節）的數據化。

• 升級供應鏈的過程必然伴隨社會化協作，與具備行業knowhow的公司共建生態，懂行是賦能的先決條件。

• 最終技術和行業knowhow沉淀下來形成解決方案，形成對各類供應鏈賦能的基礎設施。

　　京東的數智化社會供應鏈是“五位一體”的：

　　1）做寬，實現供應鏈和服務消費者的全球化。

　　過去很長一段時間，京東都是基于國內供應鏈，滿足國內用戶的需求。后疫情時代不少產業在轉移，也有些國家和地區產業鏈受疫情沖擊，中國的供應鏈可滿足這些需求。京東早就在默默的“做寬”，主動參與全球競爭，把數智化社會供應鏈帶到國外。2018年開始為外界所知的GSSC（全球智能供應鏈基礎網絡）的科技輸出：

　　2018年上半年，京東已經全部把自己的能力完美復制到萬島之國印尼。倉配一體化物流網絡覆蓋印尼7大島嶼、483個城市，將其本地配送時效從5-7天，縮短為85%的訂單1天內交付。

圖2：GSSC科技輸出，來源：網絡

　　2）做深，從商品延展出服務。

　　從京東大藥房到京東健康是典型案例，藥品的交易到提供互聯網醫療服務，提供健康管理服務。整個醫療服務供應鏈的重構空間是巨大的，類似用AI做智能診斷。不只是京東健康，其實京東數科、京東物流都是從商品延展出服務的邏輯。

　　智能商業時代，所有的服務行業都值得重做一遍，京東可以做與零售和供應鏈沉淀下來的核心能力相關度高的業務，然后與掌握行業knowhow的小伙伴做其它服務，比如與攜程合作，去解決飛機15%空座率，酒店房間15%的閑置率。

　　3）做厚，C端和B端有不一樣的供應鏈。

　　過去京東是B2C的，現在京東to B的服務的上升速度很快。B端不像C端，不僅是提供某個商品，不僅是提供某項服務，更多時候要提供解決方案，提供SaaS。

　　例如傳統零售的“商羚SaaS商城”解決方案，C2M系統化解決方案，汽車的額行業的解決方案，海外的GSSC解決方案。前面提到過京東C2M與1000個品牌的合作，這里便不再贅述。

　　4）做長，從交易效率到產業效率的提升。

　　貝殼的CAN（Agent Cooperate Network，經紀人合作網絡）很有名，它把展業過程分成10個標準化環節，以此連接外部資源，擴大生態，這是比較厲害的創新。

圖3：貝殼CAN模式，來源：貝殼招股書

　　京東做了什么呢？它把行業劃分為10個環節：前5個：創意、設計、研發、制造、定價；后5個：營銷、交易、倉儲、配送、售后。關注重點從后5個到整個環節。與貝殼、與此前的自己不同的地方在于：

　　立足點從交易效率升級為產業效率，開始為創意、設計、研發、制造、等價等賦能，向更高附加值的領域拓展。

　　5）做虛，軟硬一體正反饋。

　　只有“場景的數據化，數據的網絡化，網絡的智能化”，才能有效把做到精準匹配。所以京東要做虛，建立數智化數據中臺，供應鏈技術中臺等，以對外輸出需求預測、動態定價、自動捕獲等等能力。

　　軟硬一體是互聯網公司，科技公司最新的動向，只有雙向布局才能獲得最及時的反饋優化系統，并以此提高效率。

　　京東在不遺余力的加大軟實力的打造力度，2017年以來研發投入600億左右，連續引入技術大咖：今年3月引入陶大程和何田兩位頂尖人才。用管理科學的行話講，京東正逐漸的從愛迪生象限（追求實際應用）進入巴斯德象限（兼顧基礎認知和實際應用）。

圖4：管理科學四象限，來源：錦緞研究院

　　03

　　京東的戰略升級脈絡

　　京東五位一體的數智化社會供應鏈不是一天之內形成的，我們因循一些重要節點，看到其戰略升級帶來的企業形態升級。

　　1）線上化轉型（2004年）

　　京東從線下零售轉型為“3C產品”垂直電商，搭上互聯網的快車，可謂“時來天地皆同力”。

　　2）自建物流轉型（2007年）

　　建立北上廣三大物流體系，在互聯網的上半場開始做下半場的事，從交易邏輯升級為產業邏輯，這是京東質變的起點。其它蘇寧之類的公司，沒有這個關鍵的轉變，則只能停留在“學我者生像我者死”這句話的后半段。

　　3）綜合電商轉型（2008年）

　　從3C垂直電商到綜合電商，擴大供應鏈覆蓋半徑，海量SKU入倉，其實是在倒逼公司能力全面升級。只有更大的困難，才能凝聚更高的士氣，產生更強的戰斗力。

　　同時，綜合電商的轉型也是為產業互聯網做準備，把垂直領域的影響力升級為全產業影響力，以圖減小賦能產業鏈時的認知阻力。今天京東的品牌影響力，可以從奢侈品入駐這個核心指標來看：“奢侈品里的戰斗機”愛馬仕的鞋履子品牌，LVMH旗下品牌，意大利頂級男裝Stefano Ricci，Prada等等企業紛紛入駐。

　　4）供應鏈生態平臺轉型（2010-2020年）。

　　2010年京東在自營業務的同時兼顧平臺業務，2012年對社會開放物流服務系統，2016年與沃爾瑪深度戰略合作，2020年和Blue Yonder集團戰略合作，資源共享并深度融合大數據、IoT、AI、5G、機器學習等前沿技術，推動中國及全球供應鏈轉型升級。

　　獨行者速，眾行者遠。從生態學的角度看，京東總體上是“自養型生物”，吸納自然能量，與其它物種合作壯大生態。

　　生態繁榮壯大之后，才有商品向服務延展之后，京東健康等新增長曲線跑出來，這在蔚來可能是常態。

　　5）數智化社會供應鏈（2020-至今）。

　　京東在2020年11月25的“JD Discovery全球科技探索者大會”提出數智化社會供應鏈：基于一體化供應鏈模式，以及業內鏈條最全、流程最完整的智能供應鏈模式，用數智化技術連接和優化社會生產、流通、服務的各個環節，降低社會成本、提高社會效率。

　　以上戰略變化，看似很繁雜，其實有一條是不變的，那即是京東堅持的“第一性原理”：孜孜不倦的升級供應鏈。

　　04

　　未來5-10年的京東：“時間的玫瑰”靜悄悄的開

　　京東做供應鏈的基因，無縫銜接產業互聯網時代的到來，競爭格局會比較清晰。

　　投資者得明白，未來交易平臺的邏輯會越來越弱，淺連接賺通道費的模式，會讓位于賦能供應鏈賺效率提升的錢。比如平臺去提高商家5%的傭金率，那商家會加速逃離平臺。但如果你去賦能提高商家或者生產商的效率，比如生鮮，你把耗損率從40%降到20%，對方分你10%也照樣很開心。

　　在產業互聯網時代，京東需要從一體化走向開放，過去都是自己擼起袖子干，現在要和生態伙伴一起干。這個過程中沒有產業級難點，只需要轉換思維。

　　而部分平臺需要從開放走向一體化，需要持續的資本性支出，從高毛利生意變成低毛利生意，這在操作難度和心理接受度上對管理層、員工、投資人都是不小的挑戰。

　　我們認為京東未來的5-10年，是成長確定性非常高的5-10年，因為過去持續資本投入見到成效，產業互聯網跟供應鏈基因無縫對接，商品供應鏈延展到服務供應鏈等等，促成2019年現金流轉好，成長的確定性很高。

　　越來越多專業投資機構，會發現京東戰略轉型的長遠價值，正如投資者總愛講“時間的玫瑰”，真正有價值的投資，會在時間的積累中，靜悄悄的綻開，怒放。