作者： 李永寧 溫建東

　　[ 展望2023年和2024年，導(dǎo)致美歐通脹的幾個(gè)因素會(huì)發(fā)生積極的變化，擾亂的供應(yīng)鏈會(huì)修復(fù)、需求重新分配會(huì)得到調(diào)整。但是，美歐因?yàn)榭紤]加息累積效應(yīng)和滯后效應(yīng)，加息步伐放慢，因此通貨膨脹和短期中期通貨膨脹預(yù)期下降步伐可能放慢。 ]

　　11月10日，美國公布10月CPI同比增速為7.7%，大大低于預(yù)期。通脹高燒不退憂慮一掃而空。股市債市和非美貨幣市場同時(shí)暴漲，可見天下苦美元久矣?？紤]到10月通脹環(huán)比增速只有0.3%，大大低于9月的0.6%，那么美歐通脹是否會(huì)一路向下，很快消退？

　　10月27日，歐央行宣布將利率上調(diào)75個(gè)基點(diǎn)，10月歐元區(qū)通脹率為10.7%。11月2日，美聯(lián)儲(chǔ)連續(xù)第四次加息75個(gè)基點(diǎn)，本次大規(guī)模加息將使基準(zhǔn)利率達(dá)到3.75%~4%目標(biāo)范圍，10月美國通脹率7.7%，低于前值8.2%和預(yù)期值，但美歐通貨膨脹率都遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于目標(biāo)值2%。美歐貨幣政策預(yù)期管理部門都聲明雖然進(jìn)一步加息是適宜的，但因加息累積效應(yīng)和貨幣政策傳導(dǎo)滯后存在較大不確定性，因此加息步伐可能放慢。

　　另外，非貨幣政策控制供給因素依然存在不確定性，加息引致的其他不確定性因素也出現(xiàn)了，歐元區(qū)和美聯(lián)儲(chǔ)加息進(jìn)入走走停停的模式。即將過去的2022年經(jīng)濟(jì)持續(xù)看衰，2023年經(jīng)濟(jì)不確定性將大增。更加重要的是，世界經(jīng)濟(jì)中長期已經(jīng)發(fā)生了結(jié)構(gòu)性變化，而這些改變將和短期不利因素銜接“續(xù)短為長”，世界將徹底告別低通脹時(shí)代。

　　國際組織不斷下調(diào)美歐經(jīng)濟(jì)增速預(yù)測值

　　2022年以來，世界一些權(quán)威經(jīng)濟(jì)組織持續(xù)下調(diào)歐元區(qū)和美國經(jīng)濟(jì)增長預(yù)測值。國際貨幣基金組織（IMF）對美國2022年經(jīng)濟(jì)增長率從1月的4%下調(diào)到10月的1.6%，IMF對歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)增長預(yù)測值連續(xù)三次下調(diào)（10月上調(diào)到3.1%），預(yù)測歐元區(qū)2023年經(jīng)濟(jì)增長前景比較暗淡，四次下調(diào)后到0.5%。IMF連續(xù)三次下調(diào)美國2023年經(jīng)濟(jì)增長預(yù)期（10月預(yù)測2023年美國經(jīng)濟(jì)增長率保持在1%，同7月）。經(jīng)合組織（OECD）對美國和歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)增長預(yù)測值也連續(xù)下調(diào)，預(yù)測美國2023年增速為0.5%，歐元區(qū)為0.3%。世界銀行同樣連續(xù)下調(diào)美國和歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)增長率。

　　2022年以來，國際組織持續(xù)調(diào)高美國和歐元區(qū)通貨膨脹率。IMF對2022年美國通貨膨脹率從4月的7.7%調(diào)高到10月的8.1%，歐元區(qū)從5.3%調(diào)高到8.3%。對2023年通貨膨脹預(yù)期，美國和歐元區(qū)雖然較2022年大幅度下降，依然大大高于2%目標(biāo)水平，而且不斷調(diào)高，美國從4月的2.9%提高到3.5%，歐元區(qū)從4月的2.3%提高到5.7%。OECD雖然兩次預(yù)測美國2023年通貨膨脹變化較小，從3.5%下降到3.4%，而對歐元區(qū)從4.6%提高到6.2%。

　　美歐經(jīng)濟(jì)前景的貨幣政策不確定性

　　和非貨幣政策不確定性

　　為什么國際組織不斷下調(diào)2022年和2023年歐美經(jīng)濟(jì)增長預(yù)測，調(diào)高CPI預(yù)測，我們認(rèn)為，決定歐美經(jīng)濟(jì)走勢的不確定性不僅來自貨幣政策本身，而且許多超出經(jīng)濟(jì)政策當(dāng)局范疇，短期無解。

　　1．中央銀行反通脹職能與政府促經(jīng)濟(jì)增長職能矛盾凸顯。

　　一般認(rèn)為中央銀行負(fù)責(zé)物價(jià)穩(wěn)定，中央政府負(fù)責(zé)經(jīng)濟(jì)增長。目前，美歐經(jīng)濟(jì)形勢使得經(jīng)濟(jì)政策出現(xiàn)兩難，即反通脹和反衰退同時(shí)出現(xiàn)。最近聯(lián)合國負(fù)責(zé)人、英國新首相、法國總統(tǒng)以及意大利新任總理都對中央銀行將經(jīng)濟(jì)推向衰退、壓垮需求發(fā)出了嚴(yán)厲警告，并警告不要采取這些行動(dòng)以挽救中央銀行的信譽(yù)和對抗通貨膨脹。雖然西方中央銀行有較強(qiáng)的獨(dú)立性，但是反通脹導(dǎo)致深度衰退也非中央銀行愿意看到的。10月加息之后，歐央行行長拉加德說：“我們將在明年12月會(huì)議上進(jìn)行分析，屆時(shí)將考慮由此產(chǎn)生的衰退可能性。”

　　2．高通脹下財(cái)政補(bǔ)貼與反通脹艱難平衡。

　　物價(jià)上漲對低收入者影響較大，政府都采取財(cái)政支持，但是很多人也擔(dān)心過度財(cái)政支持可能導(dǎo)致更高通貨膨脹。本輪通貨膨脹在俄烏沖突之前已經(jīng)很高，核心原因包括新冠疫情期間政府巨大的財(cái)政支持。因此，拉加德認(rèn)為：“財(cái)政支持必須是臨時(shí)的、有針對性的和量身定制的?！钡牵?yàn)闅W元區(qū)各國通貨膨脹差別較大，9月HICP（調(diào)和消費(fèi)者物價(jià)指數(shù)）最低的法國為6.2%，愛沙尼亞則高達(dá)24.1%，而歐元區(qū)通貨膨脹較高國家往往政府赤字率高，因此政府財(cái)政支持可能使得通貨膨脹更加走高。

　　3．俄烏沖突持續(xù)多久。

　　本輪經(jīng)濟(jì)增速下降，尤其是物價(jià)飛漲，最重要因素是俄烏沖突導(dǎo)致石油價(jià)格上漲、糧食價(jià)格飛漲，以及全球經(jīng)濟(jì)增長信心下降，據(jù)研究歐洲接近75%物價(jià)上漲直接或間接與石油、食品有關(guān)。但是俄烏沖突持續(xù)多久顯然很難預(yù)測，沙特阿拉伯等是否增加石油產(chǎn)量也難以預(yù)測，因此能源、食品價(jià)格可能較長時(shí)間高企。

　　4．世界經(jīng)濟(jì)在疫情之后持續(xù)發(fā)生結(jié)構(gòu)性變化。

　　新冠疫情對世界經(jīng)濟(jì)影響是全面的，而且逐步顯現(xiàn)。發(fā)達(dá)國家勞動(dòng)力市場發(fā)生了很多變化，因?yàn)樘崆巴诵?、留學(xué)生及移民減少，勞動(dòng)力供給少于疫情前。換崗位意愿提高，勞動(dòng)參與率下降，導(dǎo)致工資更剛性。

　　未來基準(zhǔn)利率高度、持久性大于加息速度？

　　美歐等都認(rèn)為需要將基準(zhǔn)利率提高到一個(gè)充分有限水平，足以使通貨膨脹率在一段時(shí)間內(nèi)返回2%的目標(biāo)。美聯(lián)儲(chǔ)和歐央行認(rèn)為，未來加息需要考慮幾點(diǎn)。一是經(jīng)濟(jì)前景，歐美央行主要考慮勞動(dòng)力市場前景、CPI前景、加息與金融穩(wěn)定。二是貨幣政策自身，包括緊縮經(jīng)濟(jì)政策滯后性效應(yīng)。美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾認(rèn)為美國政策利率目前已經(jīng)進(jìn)入“有限性”，則需要考慮加息的滯后效應(yīng)。三是緊縮經(jīng)濟(jì)政策傳導(dǎo)到通貨膨脹和經(jīng)濟(jì)總量的滯后性。四是，鮑威爾認(rèn)為，隨著利率接近“有限性水平”，加息速度沒有利率水平和利率持續(xù)時(shí)間重要，因此減緩加息速度可能是適宜的。五是基準(zhǔn)利率水平提高到多高？是否需要高于通貨膨脹率？實(shí)際利率水平為正？但鮑威爾并不認(rèn)為這是唯一的試金石。歐央行執(zhí)委會(huì)成員法比奧·帕內(nèi)塔提出目標(biāo)一致終端利率，其在貨幣政策正常化階段結(jié)束達(dá)到，在沒有新沖擊情況下將通貨膨脹穩(wěn)定在政策相關(guān)范圍。

　　美歐2023年及以后經(jīng)濟(jì)展望：

　　發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體或許將徹底告別2%通脹

　　對于美歐未來經(jīng)濟(jì)前景，歐央行和美聯(lián)儲(chǔ)比IMF、OECD等國際組織顯得更加樂觀。美聯(lián)儲(chǔ)預(yù)測2025年P(guān)CE將實(shí)現(xiàn)2%目標(biāo)，考慮CPI稍高于PCE，其大致也能落在目標(biāo)區(qū)間。歐央行預(yù)測歐洲通貨膨脹將長期在2.2%，顯然回不到2%的目標(biāo)范圍。

　　展望2023年和2024年，導(dǎo)致美歐通脹的幾個(gè)因素會(huì)發(fā)生積極的變化，擾亂的供應(yīng)鏈會(huì)修復(fù)、需求重新分配會(huì)得到調(diào)整。但是，美歐因?yàn)榭紤]加息累積效應(yīng)和滯后效應(yīng)，加息步伐放慢，因此通貨膨脹和短期中期通貨膨脹預(yù)期下降步伐可能放慢。展望2025年及以后，影響通貨膨脹的結(jié)構(gòu)性因素可能在2~3年之后發(fā)生作用，即使俄烏沖突和能源糧食問題得到解決。但是綠色低碳加速推進(jìn)可能導(dǎo)致能源成本提高，去全球化如果加速進(jìn)行可能導(dǎo)致生產(chǎn)成本增加，美國對中國的技術(shù)有限可能導(dǎo)致中國全球市場遭受一定程度影響，加速世界產(chǎn)品成本上升。因此，最終緊縮貨幣政策能一定程度降低來自需求的通貨膨脹，但是因?yàn)楣┙o側(cè)的結(jié)構(gòu)性變化，通貨膨脹可能再也回不到2%的水平。如果美歐央行熱衷2%的目標(biāo)，則可能還取決于貨幣政策所不能控制的其他政策和國際政治因素。

　?。ɡ钣缹幭堤旖蚬I(yè)大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院副教授、金融學(xué)博士后，溫建東系劍橋管理學(xué)會(huì)會(huì)員、博士）

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責(zé)任編輯：李桐