原標題：關(guān)鍵時刻，美聯(lián)儲Jackson Hole年會要來了，市場這次迎來的會是驚喜還是驚嚇？

　　來源：華爾街見聞

　　在市場與美聯(lián)儲的博弈日益激烈之際，一年一度的杰克遜霍爾（Jackson Hole）全球央行年會將于8月26日下周五重磅來襲。

　　美聯(lián)儲主席鮑威爾將在這次年會上發(fā)表講話，討論經(jīng)濟前景，其講話內(nèi)容可能預示著美國的借貸成本走向，并決定美國金融市場一段時間以來所押賭注的勝敗。

　　交易員過去一周減少了對美聯(lián)儲2023年降息的押注

　　在過去一年的大部分時間里，購買美國長期國債、押注美債收益率曲線趨平的投資者一直是贏家，較長期美國國債的收益率相對于較短期收益率走低，在許多情況下甚至遠低于短期收益率。交易員預期并利用了美聯(lián)儲為應對持續(xù)高企的通脹而不斷大幅加息的一系列舉措。

　　然而這項交易能否繼續(xù)獲勝——即曲線更加趨平，不僅取決于還會有多少次加息，還取決于持續(xù)加息引發(fā)的經(jīng)濟后果以及美聯(lián)儲對痛苦的容忍度。

　　當下許多投資者似乎已經(jīng)得出結(jié)論，即美聯(lián)儲將很快結(jié)束貨幣緊縮政策，并將在2023年降息以應對經(jīng)濟放緩。其結(jié)果是股市和債市出現(xiàn)反彈，削弱了美聯(lián)儲抗擊通脹的努力。

　　但隨著多位美聯(lián)儲高官近期紛紛發(fā)表鷹派言論，似乎在為鮑威爾的講話“定調(diào)”，越來越多的人猜測，鮑威爾將在本次年會上采取一種與市場當下預期相悖的強硬語調(diào)。

　　對沖基金Garda Capital Partners的首席投資官Tim Magnusson 表示，“鮑威爾會傾向于偏鷹派”，并強調(diào)恢復價格穩(wěn)定是當務之急。

　　市場也已經(jīng)開始對美聯(lián)儲的鷹派觀點做出反應。

　　過去一周，隨著長端美國國債收益率領(lǐng)漲，收益率曲線重新趨陡；盡管掉期市場仍預期，美聯(lián)儲政策利率將在明年3月左右達到3.7%左右的峰值，但預期的寬松幅度已從上個月的約80個基點縮減至約40個基點。

　　鮑威爾下周年會上可能會講什么？

　　在一年前的全球央行年會上，全球投資者都在仔細聆聽鮑威爾講話的每一個字眼，以便在一個極其不確定的環(huán)境中洞察經(jīng)濟增長、通脹和貨幣政策的前景。

　　但事實證明他去年的評估很多都存在錯誤，因此今年的年會演講，他將很難讓人信服。但為了美聯(lián)儲遏制通脹的努力，他將不得不嘗試。

　　在2021年的講話中，鮑威爾在幾個重要方面都搞錯了。他斷言，初現(xiàn)苗頭的通脹飆升“很可能是暫時的”，低失業(yè)率“低估了勞動力市場疲軟的程度”，而且“我們幾乎看不到工資上漲可能導致過度通脹的證據(jù)”。他贊同美聯(lián)儲在2020年采取的更具通脹容忍度的貨幣政策框架，“非常適合應對當今的挑戰(zhàn)”。

　　分析人士稱，鮑威爾顯然希望今年的講話能更有先見之明，預計他會強調(diào)三個主題：1、美國經(jīng)濟仍有前進的動力，勞動力市場極其緊張，通脹高得令人無法接受；2、美聯(lián)儲必須進一步收緊貨幣政策，以抑制經(jīng)濟及緩解勞動力市場的壓力；3、美聯(lián)儲不會松懈，除非它確定自己已經(jīng)采取了足夠長時間的措施以實現(xiàn)2%的通脹目標。

　　鮑威爾可能會明確表示，即使美聯(lián)儲在未來幾個月內(nèi)轉(zhuǎn)向較小幅度加息，也不一定意味著較低的利率峰值。隨著美聯(lián)儲縮小當前利率與目標利率之間的差距，它可能能夠以更謹慎的方式朝著最終的一致目標邁進。例如，從2004年到2006年，美聯(lián)儲連續(xù)17次加息25個基點，將基準利率從1%調(diào)至5.25%。緊縮的步伐與利率將達到的峰值幾乎沒有關(guān)系。

　　從2020年“通脹太低了”，到2021年“通脹是暫時的”，2022年鮑威爾可能會是：通脹過度了

　　回顧過去兩年鮑威爾在杰克遜霍爾年會上的講話：

　　2020年杰克遜霍爾年會：通脹需要進一步攀升

　　在新冠疫情以前，美國經(jīng)濟保持了近十年的低通脹，從2009年2月到2020年2月，美國只有10個月的核心PCE通脹率同比達到2%以上。以至于FOMC對中性利率的估計從2012年初的4.25%降至2020年8月的2.5%。

　　2020年8月時，美國整體CPI為1.3%，核心PCE物價指數(shù)為1.5%；失業(yè)率為8.4%；總就業(yè)人數(shù)為1.41億，比2020年2月減少約1150萬。

　　美聯(lián)儲還意識到，在08年金融危機之后，美國經(jīng)濟可以承受低得多的失業(yè)率——在2020年2月，失業(yè)率降到了3.5%——而通脹不會失控。在較早的年代，低失業(yè)率往往會因工資增長而引發(fā)物價上漲。

　　這種背景下，鮑威爾在2020年杰克遜霍爾年會講話中表示：

　　“通脹持續(xù)低于我們2%的長期目標，這令人擔憂。”

　　鮑威爾還表示，“貨幣政策的目標可能是在一段時間內(nèi)實現(xiàn)通脹率適度高于2%”，傳達出美聯(lián)儲貨幣政策的微妙變化，但這一微妙變化最終產(chǎn)生了重大影響。

　　鮑威爾認為，允許通脹略微升溫會讓人們不再認為，一旦通脹達到2%，F(xiàn)OMC就應該加息。

　　在當時，這種新方法非常有意義。畢竟，通脹在很長一段時間內(nèi)都遠低于預期。此外，疫情衰退和封鎖限制了物價增長。

　　2021年杰克遜霍爾年會：通脹是暫時的

　　2021年，受疫情影響，杰克遜霍爾年會于線上舉行。然而彼時，美國國家經(jīng)濟研究局（NBER）剛剛宣布，失業(yè)率從疫情開始時的近15%下降到2021年8月的5.2%，短暫但具有毀滅性的疫情衰退已經(jīng)結(jié)束。

　　兩項大規(guī)模的刺激法案讓美國消費者的口袋里裝滿了現(xiàn)金，人們開始消費。激增的需求使港口擁擠不堪，導致汽車等某些制成品的供應飆升。

　　很快，通脹率已不再低于美聯(lián)儲2%的目標，甚至于2021年8月，核心PCE物價指數(shù)同比達到3.6%，而幾個月前僅為1.8%。

　　在2021年初，美聯(lián)儲官員一直堅稱，通脹是“暫時的”。由于仍有數(shù)以百萬計的美國人處于失業(yè)狀態(tài)，且去年才剛宣布了“新通脹政策”，因此美聯(lián)儲在為經(jīng)濟踩剎車時猶豫不決。

　　鮑威爾在2021年杰克遜霍爾年會上也表達了暫時性通脹的觀點。

　　他認為，較高的價格遲早會消退，并列舉了5點理由：

　　1、價格上漲集中在少數(shù)幾種商品上。

　　2、少數(shù)價格飆升的商品，價格漲速已經(jīng)有所緩和。

　　3、幾乎沒有證據(jù)表明工資正在推高通脹。

　　4、較長期的通脹預期受到控制。

　　5、疫情前的趨勢——全球化、人口老齡化和技術(shù)進步——仍然對抑制通脹有效。

　　雖然鮑威爾的邏輯在當時是有道理的，但后來美聯(lián)儲被飆升的通脹打臉，并開啟了激進加息的周期，四次加息之后，F(xiàn)OMC已將聯(lián)邦基金利率從0.25%-0.50%上調(diào)至2.25%-2.5%。

　　2022年杰克遜霍爾年會：通脹過度了

　　站在2020年8月這個時點，美聯(lián)儲的暫時性通脹說法大錯特錯。

　　到2022年7月，美國通脹的范圍已經(jīng)遠遠超出了汽車等幾個類別。食品價格同比上漲近11%，汽油價格上漲44%。與此同時，住房（+5.7%）、交通（+9.2%）和醫(yī)療保健（+5.1%）等重要項目的價格均同比上漲。

　　亞特蘭大聯(lián)儲的工資增長跟蹤器顯示，美國工資增長了6.7%，這比鮑威爾一年前做出的預測幾乎高出了3個百分點。

　　盡管長期通脹指標仍處于低位，但宏觀經(jīng)濟趨勢也不如美聯(lián)儲所預期。該國人口仍在老齡化，俄烏沖突則嚴重影響了能源價格，推動了其他各個領(lǐng)域的通脹。

　　雖然7月CPI報告顯示通脹從6月的高點有所緩和。但美聯(lián)儲最青睞的通脹指標——6月份核心PCE物價指數(shù)為4.8%，依然是美聯(lián)儲目標通脹的兩倍多。

　　市場人士預計，即使2022年上半年GDP出現(xiàn)萎縮，預計鮑威爾也會重申他對提高利率的決心。在去年嚴重忽視通脹之后，美聯(lián)儲不會希望在今天重蹈覆轍。

　　風險提示及免責條款

　　市場有風險，投資需謹慎。本文不構(gòu)成個人投資建議，也未考慮到個別用戶特殊的投資目標、財務狀況或需要。用戶應考慮本文中的任何意見、觀點或結(jié)論是否符合其特定狀況。據(jù)此投資，責任自負。

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責任編輯：劉玄逸