來(lái)源：金十?dāng)?shù)據(jù)

　　周四北京時(shí)間20：15，歐洲央行將公布利率決議；隨后20：45，歐洲央行行長(zhǎng)拉加德召開貨幣政策新聞發(fā)布會(huì)。歐洲央行料開啟將2011年6月以來(lái)的首次加息，政策制定者將在25個(gè)基點(diǎn)和50個(gè)基點(diǎn)的加息幅度中作出選擇。此外反碎片化工具的細(xì)節(jié)也或?qū)⒔視浴?/p>

　　所謂歐元區(qū)“碎片化”風(fēng)險(xiǎn)，是指歐元區(qū)內(nèi)部南歐成員國(guó)國(guó)債和德國(guó)國(guó)債利差走闊，進(jìn)而帶來(lái)潛在的歐元區(qū)南部國(guó)家融資困難的現(xiàn)象。利差走闊意味著負(fù)債成本走高，高負(fù)債歐元區(qū)成員國(guó)（如意大利、希臘等）的債務(wù)融資將變得更難，極有可能再次引發(fā)主權(quán)債務(wù)危機(jī)。2010年歐債危機(jī)期間，意大利的信用利差（CDS）就追隨意德息差走勢(shì)一度漲至500基點(diǎn)之上。

　　據(jù)嘉盛集團(tuán)資深分析師Joe Perry介紹，反碎片化工具旨在允許歐洲央行購(gòu)買收益率較高的國(guó)家的債券，以防歐洲非核心國(guó)家與核心國(guó)家的債券市場(chǎng)割裂。

　　上一次歐洲央行加息引發(fā)了歐元區(qū)主權(quán)債務(wù)危機(jī)，導(dǎo)致其在三個(gè)月后降息。市場(chǎng)擔(dān)心，本輪加息將是一個(gè)更大的政策錯(cuò)誤，因?yàn)闅W洲經(jīng)濟(jì)很有可能在即將到來(lái)的寒冷冬天之前猛然跌入衰退。 

　　直到本周之前，鑒于6月歐洲央行的政策聲明，分析師都幾乎一致認(rèn)為歐洲央行將加息25個(gè)基點(diǎn)。然而，最近有消息人士指出，政策制定者現(xiàn)在將討論50個(gè)基點(diǎn)的可能性。因此，市場(chǎng)現(xiàn)在認(rèn)為歐洲央行加息50個(gè)基點(diǎn)的概率為60%，而本周初的概率約為33%。如果政策制定者這次選擇加息25個(gè)基點(diǎn)，那么聲明則可能會(huì)重申9月加息幅度更大的承諾，具體取決于中期通脹前景。

　　歐洲央行管理委員會(huì)預(yù)計(jì)還將在7月會(huì)議上介紹其新的反碎片化工具——傳導(dǎo)保護(hù)機(jī)制工具（TPM），但能提供多少有關(guān)其新工具的細(xì)節(jié)仍有待觀察。此外，金融資訊公司Newsquawk指出，在評(píng)估此類工具的有效性時(shí)，條件問(wèn)題也將是關(guān)鍵，特別是在意大利深陷政治危機(jī)之際，德意債券息差可能給歐洲北部國(guó)家留下更深刻的印象，而非歐洲央行貨幣政策的結(jié)果。

　　從歐洲央行官員言論中尋找線索

　　上次會(huì)議，歐洲央行行長(zhǎng)拉加德表示，她預(yù)計(jì)歐洲央行將在7月加息25個(gè)基點(diǎn)后于9月再次加息，并補(bǔ)充說(shuō)9月加息幅度將取決于最新的中期通脹前景。至于反碎片化工具，路透社消息人士暗示，拉加德告訴歐元區(qū)財(cái)政部長(zhǎng)，反碎片化的目標(biāo)不是縮小債券息差，而是使其正常化。

　　歐洲央行突如其來(lái)的激進(jìn)與其內(nèi)部鷹派人士的呼吁有關(guān)。德國(guó)央行行長(zhǎng)內(nèi)格爾警告，不要降低歐元區(qū)南部成員國(guó)的借貸成本，并表示重點(diǎn)應(yīng)放在對(duì)抗通脹上，因此可能需要比現(xiàn)在預(yù)期更多的加息。內(nèi)格爾認(rèn)為，反碎片化工具只應(yīng)在特殊情況下（規(guī)定條件和持續(xù)時(shí)間）激活。

　　另一方面，意大利央行副行長(zhǎng)帕內(nèi)塔繼續(xù)強(qiáng)調(diào)貨幣正常化應(yīng)該是漸進(jìn)的，并補(bǔ)充說(shuō)通脹飆升并不反映歐元區(qū)的過(guò)度需求。此外，帕內(nèi)塔指出，歐洲央行需要退出反碎片化工具才能履行其職責(zé)。

　　關(guān)于匯率，法國(guó)央行行長(zhǎng)維勒魯瓦表示，歐洲央行密切關(guān)注歐元，因?yàn)樗鼘?duì)價(jià)格很重要，并補(bǔ)充說(shuō)不是歐元疲軟，而是美元走強(qiáng)。7月13日，歐洲央行發(fā)言人發(fā)表的聲明指出，“我們始終關(guān)注匯率對(duì)通貨膨脹的影響，我們的任務(wù)是穩(wěn)定價(jià)格。但歐洲央行不以特定匯率為目標(biāo)”。

　　50個(gè)基點(diǎn)的預(yù)期會(huì)否落空？

　　在市場(chǎng)定價(jià)方面，加息25個(gè)基點(diǎn)已被完全定價(jià)，但加息50個(gè)基點(diǎn)有所上升。報(bào)道稱，鑒于拉加德總統(tǒng)在6月28日曾發(fā)表評(píng)論稱，“在某些情況下，漸進(jìn)主義顯然不合適”，因此管委會(huì)可以放棄之前的指導(dǎo)方針，但管委會(huì)是否有足夠的票數(shù)來(lái)支持加息50個(gè)基點(diǎn)的舉措還有待觀察。

　　鑒于歐洲央行在抑制通脹方面的努力已經(jīng)明顯落后于其他主要央行，而且與一些同行相比，25個(gè)基點(diǎn)似乎相對(duì)較低，因此加息50個(gè)基點(diǎn)是有據(jù)可依的。ING認(rèn)為，鑒于一些政策制定者呼吁6月開始加息的希望也曾落空，本周出現(xiàn)50個(gè)基點(diǎn)的可能性很小。此外，到9月會(huì)議召開時(shí)，政策制定者可能會(huì)“眼睜睜地看著經(jīng)濟(jì)衰退”，這將是加快加息步伐的非常規(guī)時(shí)機(jī)。

　　然而，近期歐元走弱可能會(huì)支持50個(gè)基點(diǎn)的加息。荷蘭合作銀行認(rèn)為，在當(dāng)前關(guān)頭，這樣的加息幅度是否會(huì)極大地提振歐元還值得懷疑。該行還指出，如果歐洲央行本月確實(shí)公布了其傳導(dǎo)保護(hù)機(jī)制工具，它可能會(huì)采取50個(gè)基點(diǎn)的幅度以讓鷹派滿意。

　　然而，荷蘭合作銀行認(rèn)為，歐洲央行更愿意觀望其新工具如何被市場(chǎng)接受，然后再加大加息力度。目前市場(chǎng)已完全消化9月份加息50個(gè)基點(diǎn)的預(yù)期，并預(yù)計(jì)年終存款利率有望升至1%，這意味著9月之后將收緊75個(gè)基點(diǎn)。

　　反碎片化工具充滿不確定性

　　歐洲央行的加息前景導(dǎo)致歐元區(qū)分裂加劇，在6月會(huì)議上沒(méi)有就如何在開始加息周期時(shí)處理市場(chǎng)分散問(wèn)題提供新的指導(dǎo)后，歐洲央行被迫召開臨時(shí)會(huì)議來(lái)解決這個(gè)問(wèn)題。政策制定者決定靈活地對(duì)PEPP的贖回進(jìn)行再投資，同時(shí)要求工作人員加速完成反碎片化工具。

　　會(huì)議結(jié)束后，路透社的報(bào)道稱，該債券計(jì)劃將附帶寬松的條件，旨在使收益率利差與基本面保持一致。后來(lái)也有報(bào)道稱，官員們不確定是否會(huì)宣布債券購(gòu)買計(jì)劃的規(guī)模或期限。宣布購(gòu)債規(guī)模將有助于表明歐洲央行避免分裂的承諾，同時(shí)避免工具被稱為“空頭支票”。話雖如此，如果購(gòu)債規(guī)模不如人意，可能會(huì)給債券市場(chǎng)帶來(lái)壓力。

　　值得注意的是，在這種工具下的任何購(gòu)買都可能會(huì)被沖銷，因此該計(jì)劃可以與旨在從銀行系統(tǒng)中抽走現(xiàn)金的拍賣相結(jié)合。

　　然而，很多工作尚未完成，因此其是否能在7月份及時(shí)發(fā)布尚不確定。據(jù)報(bào)道，政策制定者“正在加倍努力達(dá)成協(xié)議”。如果該工具在即將舉行的會(huì)議上公布，ING的分析師強(qiáng)調(diào)，主要問(wèn)題將是如何定義“中性”或“合理”的債券息差，僅僅“不惜一切代價(jià)”的承諾可能會(huì)讓人覺得，在開始加息周期時(shí)做出這樣的承諾就像同時(shí)踩剎車和踩油門一樣。

　　意大利政治危機(jī)加劇政策難度

　　此外，投資者還將注意意大利最近的政治動(dòng)蕩，現(xiàn)任總理德拉吉或?qū)㈦x開政府并可能引發(fā)提前選舉。這種結(jié)果將導(dǎo)致德國(guó)和意大利10年期國(guó)債利差從年初的低于200個(gè)基點(diǎn)的水平擴(kuò)大到超過(guò)230個(gè)基點(diǎn)。

　　在這種情況下，歐元區(qū)南部和北部成員國(guó)在反碎片化工具的條件和實(shí)施方面的談判可能會(huì)形成前所未有的緊張局面。如果條件被認(rèn)為是過(guò)于嚴(yán)格，該工具可能根本無(wú)法阻止德意息差擴(kuò)大。而從利率的角度來(lái)看，如果條件被認(rèn)為對(duì)南部成員國(guó)友好，那么歐洲央行內(nèi)部的鷹派可能會(huì)嘗試要求一個(gè)更激進(jìn)的加息周期。

　　隨著最近的意大利政治危機(jī)增加了意大利主權(quán)利差急劇擴(kuò)大的可能性，反分裂工具的部署將更加棘手。有關(guān)使用工具的條件的細(xì)節(jié)將是關(guān)鍵，并可能推動(dòng)部分市場(chǎng)反應(yīng)。

　　ING提出了四種不同的情景（第二種是其基本情景），并分析了各情景對(duì)歐元兌美元和德國(guó)10年期國(guó)債收益率的影響。

　　該銀行指出，最近歐元兌美元表現(xiàn)疲軟，在貿(mào)易加權(quán)基礎(chǔ)上的歐元匯率也是如此。毫無(wú)疑問(wèn)，歐洲央行對(duì)此感到不滿，但其最近的鷹派意外未能對(duì)歐元提供持續(xù)支持，超過(guò)預(yù)期的舉措（加息50個(gè)基點(diǎn)）或比預(yù)期更鷹派的前瞻性措辭可能無(wú)法對(duì)歐元產(chǎn)生足夠的提振。

　　摩根大通寫道，即使歐洲央行周四加息50個(gè)基點(diǎn)，天然氣供應(yīng)擔(dān)憂仍將削弱歐元，因?yàn)?strong>圍繞北溪1號(hào)的爭(zhēng)議可能是“本周外匯市場(chǎng)最重要的一個(gè)主題”，而如果沒(méi)有預(yù)料中的天然氣供應(yīng)減少，這將和50個(gè)基點(diǎn)的加息一起支撐歐元。

　　近來(lái)，歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)下行風(fēng)險(xiǎn)不斷增加，主要與未來(lái)幾個(gè)月（或冬季）天然氣供應(yīng)緊張的威脅，以及最近與意大利重新陷入政治不確定性有關(guān)。

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責(zé)任編輯：于健 SF069