在越來越多的華爾街資深債券人士看來，投資者正做出重大誤判：即押注美聯儲即將到來的加息周期結束時，其關鍵利率將靠近當前水平。

　　周四公布的數據顯示美國通脹率達四十年新高，隨后空頭席卷市場，交易員提高了對聯邦基金利率最終將上升近25個基點，達到2%左右的預期。這仍然意味著市場預期的加息幅度相對較小，不會達到上一輪緊縮周期在2018年創下的2.5%的峰值。

　　但調整速度讓一些策略師押注，更廣泛的重新定價才剛剛開始，投資者將認識到，美聯儲正發現自己比四年前的處境更艱難--目前經濟增速是當時的兩倍，薪資水平快速上升，1月消費者價格同比創下7.5%的四十年來最大漲幅。

　　以上種種都可能使政策利率上調至高于市場預期的水平，從而可能讓習慣了寬松貨幣時代資產價格大漲的股票和債券投資者蒙受更多損失。

　　“我們的經濟蓬勃增長，通脹高企，勞動力市場快速復蘇，這種情景與上一輪周期相比有很大不同，”MKK Partners首席經濟學家Michael Darda表示。他預測美聯儲的隔夜利率將達到3.5%左右的峰值。“美聯儲已經行動晚了。他們必須得做更多。”

　　市場廣泛預期的加息軌跡是既劇烈又相對較淺的，這是阻止美國國債收益率進一步上升的因素之一。它反映了一種觀點，即通脹將隨著新冠疫情影響消退而減弱，以及美聯儲將受結構性因素制約，包括全球儲蓄過剩及債務負擔沉重導致主要經濟體幾乎沒有能力承受更高的利率。

　　“我認為聯邦基金利率不會達到2018年那樣高的水平，因為在加息過程中，金融市場或實體經濟將開始出現一些狀況，使美聯儲暫停并不得不停止，”太平洋投資管理公司全球經濟顧問Joachim Fels表示。“在我們當下所處的新環境中，實際均衡利率甚至可能比新冠疫情前更低。疫情也推高了全世界的債務，貨幣刺激措施推高了資產價格。”

　　更多損失

　　如果美聯儲真把隔夜利率上調至3%或更高，美國國債就可能自至少1970年代初以來首次連續兩年下跌，還可能打壓股價，尤其是漲勢如虹的成長型公司，這些公司估值太高以至于對加息格外敏感。

　　“如果美聯儲真的行動激進，推高最終利率并縮小資產負債表，那么一段時間內股市將承受很大壓力，”Academy Securities宏觀策略主管Peter Tchir表示。

　　即使美聯儲一次加息50基點，市場利率仍遠低于被視為足以給經濟降溫的水平。盡管10年期美國國債收益率已升至2%以上，但鑒于債市預期未來十年通脹率約為2.5%，經通脹調整后仍為負收益率。

　　負實際收益率表明，盡管越來越多的人擔心經濟有過熱風險，通脹變得比預期更根深蒂固，但貨幣政策依然寬松。

　　“現在已經通脹了，”GMO資產配置聯席主管John Thorndike表示。但“市場敘事是通貨膨脹消失，市場往往難以應對變化。而更可能的情況是，在這輪周期內，實際收益率和政策利率需要高于通脹水平。”

　　無法以史為鑒

　　曾任紐約聯儲市場部主管的D． E． Shaw group全球經濟董事Brian Sack認為，美聯儲將需要把聯邦基金利率上調至高于市場預期水平。高盛經濟學家也抱有相同的預期。

　　高盛經濟學家已經把今年加息預期上調至七次，即每次會議加25個基點。周五亞洲早盤，貨幣市場定價顯示了同樣的預期。

　　橋水投資研究董事Rebecca Patterson稱，缺乏住房投資、大宗商品成本及勞動力市場偏緊將使物價壓力保持高企。

　　“我們將進入幾十年來未曾有過的境地--通脹壓力將持續下去，”她說道。

　　盡管預期通脹率將在未來數月隨供應問題得到解決而下降，但租金和工資上漲的持續趨勢，可能會繼續給美聯儲帶來壓力。最近美國商業經濟學家協會（National Association for Business Economics）的調查顯示，企業提價現象越來越普遍，工資飆升，多數企業報告熟練勞動力短缺。

　　這樣的經濟報告讓MKM Partners首席經濟學家Darda每天都在警告客戶稱，不要借鑒美聯儲的近期歷史來判斷其行動方向。

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責任編輯：戚琦琦