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　　前期報告提要與市場聚焦

　　前期觀點回顧：國內(nèi)基本面、流動性驅(qū)動或增強，海外風(fēng)險有望緩和。展望10月，我們判斷，A股“盈利底”與“估值底”均已確認(rèn)，維持四季度A股（3100點）底部反彈觀點不變，期間更看好港股反彈彈性：流動性+政策驅(qū)動力更強。國內(nèi)來看，三季報上市公司利潤或?qū)⒊A(yù)期回升，將從基本面及流動性支撐A股。海外來看，維持對四季度美國經(jīng)濟、通脹及債券收益率趨于下行的預(yù)判，靜待勞工市場關(guān)鍵性信號出現(xiàn)。

　　市場聚焦：1、9月社融數(shù)據(jù)解析？2、市場剩余流動性判斷？3、國內(nèi)經(jīng)濟已經(jīng)筑底回升，奈何A股遲遲不漲、原因幾何？4、歷史不可復(fù)制，重新審視當(dāng)前A股上漲條件？

　　9月社融點評：國內(nèi)經(jīng)濟復(fù)蘇的可持續(xù)性增強，流動性依然低迷

　　9月社融數(shù)據(jù)一定程度反應(yīng)國內(nèi)經(jīng)濟企穩(wěn)信號。結(jié)構(gòu)上，居民端需求回暖，將有望提振消費及控制地產(chǎn)風(fēng)險；企業(yè)端焦點仍是“花錢意愿”而非貸款意愿。其中，居民長期貸款亦同比增長58.28%，相較7、8月份負(fù)增長有較為明顯的改善，意味著2023Q4國內(nèi)房地產(chǎn)銷售面積、竣工面積及房地產(chǎn)資金來源等重要地產(chǎn)數(shù)據(jù)將有望從低迷中回暖，即房地產(chǎn)風(fēng)險至少在年內(nèi)有望得到有效控制。9月“M2%-社融%”增速差收窄至1.3pct，再度創(chuàng)下今年以來的新低；同時，M1同比增速進(jìn)一步放緩至2.1%，反應(yīng)市場剩余流動性不容樂觀，亟需外力“支援”。

　　重新審視當(dāng)前A股上漲條件

　　2023Q3以來國內(nèi)經(jīng)濟已經(jīng)逐步顯現(xiàn)出筑底跡象，且復(fù)蘇動力亦在逐步增強，為何A股表現(xiàn)仍舊彷徨不前？回顧歷史上，“政策底”-“估值底”-“盈利底”到最終“市場底”的確認(rèn)，往往對應(yīng)兩個核心要素：一是“寬貨幣”到“寬信用”必然是傳導(dǎo)通暢，將有利于釋放增量流動性，對“估值回升”形成支撐；二是國內(nèi)經(jīng)濟筑底回升，往往伴隨著房地產(chǎn)投資明顯回暖。本輪A股“市場底”雖現(xiàn)，但未見明顯反彈：一方面，就估值而言，“估值底”已現(xiàn)，但估值擴張動力則趨于下降；另一方面，就房地產(chǎn)而言，年初至今其風(fēng)險趨勢性擴大，成為國內(nèi)經(jīng)濟復(fù)蘇隨時可能被“打斷”的隱患。展望后市，9月居民中長期信貸改善將有利于抑制房地產(chǎn)風(fēng)險加劇，緩解投資者對國內(nèi)經(jīng)濟潛在風(fēng)險的擔(dān)憂，進(jìn)而強化基本面復(fù)蘇的可持續(xù)性邏輯；然而“M1%-短融%”未見明顯改善，意味著估值擴張動力依然不足，為此我們呼吁“平準(zhǔn)基金”加快成立，為市場注入增量流動性，方可促使A股市場表現(xiàn)回歸更為理性的基本面邏輯。

　　風(fēng)格及行業(yè)配置：成長+券商“搶反彈”，建倉“消費”

　　（一）靜待流動性約束緩解，維持緊握成長+券商“搶反彈”。成長大概率輪動，建議均衡配置，包括：（1）汽車，尤其是“智能汽車/無人駕駛”大賽道的確定性機會；（2）AI尤其看好傳媒，將受益AIGC產(chǎn)業(yè)周期+盈利高彈性+機構(gòu)加倉；（3）醫(yī)藥生物，尤其CXO和創(chuàng)新藥將受益于美國利率中樞下行，有利于海外醫(yī)藥投資回升，以及國內(nèi)消費復(fù)蘇預(yù)期；（4）機械自動化（包括機器人、工業(yè)母機等）更受益于行業(yè)景氣周期筑底回升；（5）電力設(shè)備有望反彈：中美雙邊談判之后，美國或放寬對中國光伏產(chǎn)品采購預(yù)期，目前尚處于景氣周期且估值已經(jīng)降至合理偏下水平的細(xì)分領(lǐng)域?qū)⑹芤妗?font cms-style="font-L strong-Bold">券商，受益于印花稅調(diào)降政策落地，其中經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)占比較高、管理費用率較低的券商或?qū)⒂葹槭芤妗?font cms-style="font-L strong-Bold">（二）建倉消費，包括：（1）地產(chǎn)后周期，家居+家電，將受益于政策“組合拳”下，銷售面積改善及二手房置換需求回升；（2）具備較高消費彈性的醫(yī)藥（含醫(yī)美）、汽車及消費電子；（3）順周期旗手，白酒不僅受益于外資回流，一旦被動去庫開啟，將引領(lǐng)消費行情啟動。（三）港股，主線恒生科技，建倉恒生非必需性消費。