近日，證監(jiān)會發(fā)布《關(guān)于加快推進公募基金行業(yè)高質(zhì)量發(fā)展的意見》，意見強調(diào)了：加強投資者利益保護、強化長效激勵約束機制、弱化規(guī)模排名、扭轉(zhuǎn)過度依賴“明星基金經(jīng)理”的發(fā)展模式、限制“風(fēng)格漂移”、“高換手率”等博取短線交易收益的行為、嚴(yán)肅處理虛假承諾等。

　　事實上，對公募基金的監(jiān)管確實到了刻不容緩的程度。據(jù)第三方統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，今年一季度以來，我國公募基金虧損合計高達1.33萬億。公募基金的資金來源是我國基民真金白銀的投入，而萬億規(guī)模的財富蒸發(fā)無疑會對龐大的基民群體的消費偏好造成很大負面影響。

　　過去幾年，所謂的“核心資產(chǎn)”和“賽道股”都被推升至在全球范圍都屬于高估的泡沫估值范疇，其中公募基金在其中起到了一定作用。可以看到動輒有公募基金集中在同一行業(yè)和方向“梭哈”以博取超額收益和業(yè)績排名靠前，賭對之后迅速以此為賣點廣泛宣傳，吸引基民買入，產(chǎn)品規(guī)模急劇擴大，基金公司和基金經(jīng)理因此可以收取高額的管理費和業(yè)績提成。同時還出現(xiàn)了某些熱門行業(yè)熱門公司的前十大股東中有多家為同一基金公司產(chǎn)品的情況，一定程度上未顧相關(guān)基金持有的具體標(biāo)的無論是概率還是賠率上均不足以支撐動輒上百倍的估值水平。

　　同時，行業(yè)注重短期排名的情況讓相關(guān)堅持注重均衡持倉和合理估值水平的基金經(jīng)理業(yè)績持續(xù)跑輸，從而形成“劣幣驅(qū)逐良幣”的現(xiàn)象。部分基金經(jīng)理為了避免短期業(yè)績跑輸，因此被迫“抱團”，買入市場上估值極高，但短期漲勢較好的個股，造成相關(guān)個股估值達到不可思議的高估水平。

　　高估值的另一面是對相關(guān)標(biāo)的“預(yù)期”完全被打滿，“確定性”和“景氣度”并無“安全邊際”，一旦遇到“灰犀牛”和“黑天鵝”等事件，非常容易形成業(yè)績和估值的“戴維斯雙殺”。預(yù)期一旦轉(zhuǎn)向，市場根本無法為相關(guān)“梭哈”的龐大規(guī)模的基金提供有效的流動性，導(dǎo)致相關(guān)標(biāo)的持續(xù)下跌，相關(guān)基金凈值也大幅回撤，批量消滅基民所代表的中產(chǎn)階級財富。

　　過去幾年，我們可以看到我國公募基金持倉標(biāo)的估值水平持續(xù)提升，早在2020年均已提升至較高水平，此后相關(guān)情況愈演愈烈。

　　以2019年、2020年、2021年股基冠軍劉格菘、陸彬、崔宸龍為例，三者基本均以小規(guī)模基金集中于新能源、芯片等行業(yè)，靠著風(fēng)格足夠集中和激進獲得當(dāng)年股基冠軍，此后三者管理規(guī)模均在短時間內(nèi)暴增，并在今年均迎來大幅度回撤。由于基民大部分在其業(yè)績跑出之后，經(jīng)廣泛宣傳后高位買入，因此持有三者基金的基民普遍有較大幅度虧損。

　　公募基金的現(xiàn)有機制一定程度上容易鼓勵“好賭者”以換取排名擴大規(guī)模，這嚴(yán)重傷害了基民利益，同時“劣幣驅(qū)逐良幣”效應(yīng)明顯，注重短期業(yè)績排名的激勵機制正在傷害整個生態(tài)。但行業(yè)也有“清流”。

　　張坤：頂部四次限購及分紅 知行合一重倉優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)

　　廣發(fā)、中歐等基金在行業(yè)風(fēng)格最極端的時候，堅持不限購做大規(guī)模，最后基民普遍在高位涌入接盤基金，最終普遍錄得巨虧。作為對比，易方達的張坤無疑是圈內(nèi)“清流”。

　　張坤作為行業(yè)最“頂流”，在彼時白酒行情最熱時候，基金經(jīng)理意識到行業(yè)過熱，主動四次限購，防止不理性的基民在白酒行情的最高峰買入從而虧損，同時頂部大額分紅。同時相關(guān)產(chǎn)品基金經(jīng)理本人亦持有大量份額，顯示出基金經(jīng)理與基民利益一致；同時，在港股連跌三年后，張坤持續(xù)增加港股配置，顯示了管理巨型基金左側(cè)打夠提前量的操作思路；最后，張坤亦并未僅僅固守自己在“白酒”的能力圈，他也在嘗試買入泡泡馬特這種可能復(fù)制樂高的高盈利新消費資產(chǎn)。

　　多次限購 防止基民高位買入 自持規(guī)模上億

　　近年來“冠軍基”均以小規(guī)模基金集中于新能源、芯片等行業(yè)，靠著風(fēng)格足夠集中和激進獲得當(dāng)年股基冠軍，“賭贏”后管理規(guī)模均在短時間內(nèi)暴增。大部分基民往往在其業(yè)績跑出之后，經(jīng)廣泛宣傳后高位買入，因此持有這些基金的基民普遍有較大幅度虧損。

　　和這些基金不同，張坤在白酒行情最熱的時候相對保持清醒，基金經(jīng)理做到了和持有者利益一致，其在頂部的相關(guān)限購措施有效避免了沒有擇時能力的基民在行情“過熱”的時候涌入，最后有效的保護了大部分沒有專業(yè)能力的基民不至于“高位套牢”。

　　2020年11月底，張坤代表基金易方達中小盤開始限購，基金限購5000元；2020年12月2底，易方達中小盤再次限購，限購金額進一步控制到2000元；2021年2月10日，易方達中小盤再次限購，限購金額進一步控制到1000元；2021年2月24日，易方達中小盤直接公告暫停申購；同時，易方達中小盤進行了大額分紅，每十份基金份額分紅9元，分紅總額高達22.5億元。

　　基金經(jīng)理在白酒指數(shù)的頂部并沒有為了繼續(xù)擴大規(guī)模和收取管理費而繼續(xù)不限購，張坤連續(xù)四次限購和分紅的措施基本上說明了基金經(jīng)理對后市的態(tài)度。值得一提的是，彼時中證白酒指數(shù)在2021年2月見頂至21663點，此后一路持續(xù)下挫。張坤連續(xù)四次限購及分紅的行為保護了相當(dāng)數(shù)量的基民沒有高位套牢。

　　然而彼時雖然張坤的行為顯示其已經(jīng)對后市比較悲觀，但是其管理的基金規(guī)模接近千億，這一規(guī)模如果大幅度減持白酒股甚至?xí)П勒麄€市場，龐大的規(guī)模顯然限制了基金的靈活性。易方達中小盤改名優(yōu)質(zhì)精選后，今年來亦錄得20%左右的虧損，同時近一年最大回撤高達38.74%，本質(zhì)上基金經(jīng)理在明確可以擇時成功的背景下，因為規(guī)模原因選擇“躺平”，主動帶領(lǐng)基民坦然面對回撤，顯然也有損基民利益。因此巴菲特多次強調(diào)“規(guī)模是業(yè)績的敵人”是非常有道理的。

易方達優(yōu)質(zhì)精選混合（QDII）業(yè)績表現(xiàn)

易方達藍籌精選混合業(yè)績表現(xiàn)

　　不過需要注意的是張坤的基金本人亦有巨額跟投，顯示出了基金經(jīng)理努力保持與基民利益一致，這點也鮮有其余的基金經(jīng)理可以做到。張坤目前在管的4只基金中，基金經(jīng)理本人持有份額均在100萬份以上，他對自己管理的基金長期重倉自持。

　　易方達中小盤為例，張坤在接手該基金后，基金經(jīng)理持有基金份額就達到10-50萬份。僅在2015年有所減持，持有份額降至0-10萬份區(qū)間。此后張坤更是一路增持，2018年底至今一直持有100萬份以上。張坤的行為顯示了其作為基金經(jīng)理利益與基民一致，同時很好的承擔(dān)了受托責(zé)任。

　　知行合一重倉優(yōu)質(zhì)資產(chǎn) 努力拓展新消費等能力圈

　　在維護基民利益的同時，在港股連跌三年后，張坤持續(xù)增加港股配置，顯示了管理巨型基金左側(cè)打夠提前量的操作思路；同時，張坤亦并未僅僅固守自己在“白酒”的能力圈，他也在嘗試買入泡泡馬特這種可能復(fù)制樂高的高盈利新消費資產(chǎn)。

　　香港市場在連跌三年后，估值水平已經(jīng)逼近2008年金融危機時期水平，同期張坤持續(xù)增加港股配置，顯示了管理巨型基金左側(cè)打夠提前量的操作思路。易方達中小盤2021年年報顯示，其港股倉位已達近35%。

　　一季報顯示，中小盤混合的前十大重倉股為招商銀行、騰訊、茅臺、五糧液、洋河、京東、瀘州老窖、伊利、海康威視和香港交易所。張坤依然堅持長期以來采取的高集中度風(fēng)格，前十大重倉股占比近80.5%。年報還顯示，阿里巴巴、美團、網(wǎng)易、泡泡瑪特等亦為其隱形重倉股。

　　張坤無論在A股還是港股，均持有的是我們生活中耳熟能詳?shù)膬?yōu)質(zhì)企業(yè)。正如其前期在接受采訪所言：“有時候，市場會低估這種很優(yōu)秀的企業(yè)的連續(xù)成長，這些時間帶來復(fù)利積累、不倒退積累的公司。不倒退是積累復(fù)利最重要的品質(zhì)，不管對于公司經(jīng)營和組合管理都是。你可能在這個時點看，它是合理甚至略微高估。但如果看三五年后的價值，它可能就是一個非常低估的狀態(tài)，它本身還有自身價值的永續(xù)積累。市場很容易關(guān)注一、兩年的業(yè)績，不太關(guān)注企業(yè)經(jīng)營的永續(xù)性。”

　　在堅持持有優(yōu)秀企業(yè)的同時，張坤也嘗試往新消費領(lǐng)域拓展能力圈。以泡泡瑪特為例，年報顯示，為中小盤第十四大重倉股，持股比例僅為0.73%，持股市值1.46億。張坤對泡泡馬特的持有應(yīng)該是跟蹤研究的階段，顯示出其拓展能力圈的嘗試。事實上，泡泡瑪特作為新消費潮玩龍頭，目前國內(nèi)市占率第一，而可與其對標(biāo)的樂高ROE常年甚至在30%以上，是歐美高回報公司的代表，因此泡泡瑪特可能未來也有可能成長為類似樂高一樣優(yōu)秀的公司，對其跟蹤也顯示了張坤并沒有在白酒的能力圈內(nèi)懈怠，相反其在努力開拓能力圈，持續(xù)進化。

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責(zé)任編輯：公司觀察