常州市錢璟康復股份有限公司（以下簡稱：錢璟康復）是一家從事國內(nèi)康復器械領(lǐng)域綜合性產(chǎn)品和服務(wù)供應的擬上市公司，主營業(yè)務(wù)為向殘疾人康復、養(yǎng)老、醫(yī)療、教育等承擔康復社會責任的機構(gòu)提供康復器械產(chǎn)品、手術(shù)器械以及專業(yè)技術(shù)支持和售后服務(wù)。公司在2017年12月15日更新預披露了招股說明書，擬首次公開發(fā)行不超過1600萬股，并登陸上海證券交易所主板市場，募集資金34，320.69萬元，主要用于“康復器械產(chǎn)業(yè)化項目”、“研發(fā)中心項目”等四個募投項目。

　　我們通過深入分析公司的招股書，發(fā)現(xiàn)錢璟康復實際經(jīng)營已經(jīng)出現(xiàn)頹勢，同時存在產(chǎn)品質(zhì)量把關(guān)不嚴，綜合毛利率高于同行業(yè)平均水平等問題。更為令人擔憂的是，該公司實際的康復器械生產(chǎn)量和銷售數(shù)量每年都在下降，而主要募投項目卻是將康復器械的生產(chǎn)能力再擴大一倍多，請問該公司的市場消化能力何在？

　　公司經(jīng)營或出現(xiàn)實質(zhì)性下滑，應收賬款“埋雷”不少

　　伴隨我國居民收入水平的逐步提高和老年社會的提前到了，康復器械作為醫(yī)療器械中的一個分支領(lǐng)域，號稱是“朝陽中的朝陽產(chǎn)業(yè)”，近年的年平均增速都在25%—30%，遠高于同期的國民經(jīng)濟平均增長水平。錢璟康復作為一家從事國內(nèi)康復器械領(lǐng)域綜合性產(chǎn)品和服務(wù)供應的擬上市公司，應該是趕上了好時代，業(yè)績飛速增長才符合邏輯。但事與愿違，錢璟康復報告期內(nèi)的經(jīng)營數(shù)據(jù)異?！袄潇o”。據(jù)招股書披露，2014年到2017年上半年，該公司分別實現(xiàn)收入21271萬、22810萬、22106萬、10766萬，不考慮2017年上半年的數(shù)據(jù)，只看前三年的完整年度數(shù)據(jù)，錢璟康復的收入就一直徘徊在2.2億左右，其中2015年相比2014年增長7.2%，2016年相比2015年減少3.08%，最高的2015年也只有2.28億的銷售收入。這與該行業(yè)平均25%以上的年增長速度形成鮮明反差。

　　再來看利潤情況。該公司報告期內(nèi)的營業(yè)利潤分別為4552萬、3802萬，3312萬，1575萬，其中2015年和2016年營業(yè)利潤同比上年分別減少16.47%和12.87%，呈現(xiàn)出持續(xù)下降的態(tài)勢，公司的盈利能力出現(xiàn)不足，可持續(xù)發(fā)展和成長性應該說都存在一定的不確定性了。但是，從凈利潤指標來看，報告期內(nèi)，錢璟康復的凈利潤分別為4324萬，3678萬，3707萬，1505萬，2016年還比2015年的凈利潤略增，給人一種上升態(tài)勢的感覺，這是為什么了？細查之后發(fā)現(xiàn)，這主要歸功于該公司獲得的營業(yè)外收入，尤其是政府補助。從2014年開始的三年一期內(nèi)，該公司計入當期的政府補助分別為：526萬，491萬，767萬，203萬，2016年當年獲得政府補助767萬，比2015年高出近300萬。如果扣除所有非經(jīng)常性損益后，報告期內(nèi)歸屬發(fā)行人股東的凈利潤就只有：3916萬，3506萬，2698萬，1325萬，2016年已經(jīng)下跌到了3000萬以下，錢璟康復拿著這個業(yè)績?nèi)ド陥驣PO其實也是需要一點勇氣的。

　　而且，2016年2.21億的營業(yè)收入也還“來之不易”，該公司當年的應收賬款余額達到了7986萬的歷史新高，比2015年的6577萬整整高出20%以上。那么公司是否存在放寬銷售信用以拉動業(yè)績，防止銷售數(shù)據(jù)過度下降影響IPO了？這可能是個需要向發(fā)審委解釋的問題。

　　不過，應收賬款帶來的經(jīng)營風險是顯而易見的。早在2014年，錢璟康復便遇到了應收賬款不能按時收回的情形。據(jù)招股說明書披露，2014年公司與貴州省教育管理中心通過終端零售完成了一筆交易，交易金額821.21萬，計入企業(yè)應收賬款下，加之之前公司擁有貴州省教育管理中心應收賬款88.98萬元，所以合計910.19萬元。其后一年貴州省教育管理中心還款784.67萬元，之后再未還款。2015年公司與貴州省教育管理中心再次完成34.98萬元的終端銷售，納入應收賬款下，共計125.52萬元。直至2017年上半年報告期止，錢璟康復還沒有收回該筆應收賬款，目前已納入100%的壞賬計提。

　　公司壞賬不能收回并不止貴州省教育管理中心一起。2015年公司與四川廣旭醫(yī)療器械有限公司通過渠道銷售完成了一筆180.4萬元的訂單，同樣計入應收賬款。約定一年內(nèi)還款，然而之后一年內(nèi)公司只收到了四川廣旭醫(yī)療器械有限公司歸還的0.81萬元，連零頭都談不上！之后因為招股說明書只記錄應收賬款前五名的客戶情況，而四川廣旭醫(yī)療器械有限公司之后未進入前五，所以最終還款情況記者不得而知。

　　從現(xiàn)金流的情況來看，公司的經(jīng)營也不算理想。根據(jù)招股說明書披露，錢璟康復自2015年以來兩年一期的經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額分別為77，784，576.92元、25，123，984.24元和-15，198，963.13元，而與此對應的現(xiàn)金等價物凈增加額分別為15，997，966.25元、-13，653，868.00元和-31，732，234.99元。可見最近兩年一期內(nèi)，企業(yè)無論是經(jīng)營現(xiàn)金流還是現(xiàn)金及等價物增加額都出現(xiàn)了極大程度的減少，尤其是在2016年和2017年上半年，公司經(jīng)營性現(xiàn)金流出現(xiàn)了大規(guī)模減少甚至出現(xiàn)了凈流出的現(xiàn)象。

　　毛利率高于同行業(yè)上市企業(yè)，或存財務(wù)造假

　　招股說明書的披露，錢璟康復2014年、2015年、2016年和2017年上半年的綜合毛利率分別為55.95%、54.98%、56.94%和57.10%，而選取的同行業(yè)可比上市公司平均毛利率分別為40.75%、39.81%、40.49%和39.67%，公司明顯高于幾家上市企業(yè)的平均毛利率。更令記者吃驚的是，錢璟康復選取的這幾家同行業(yè)上市公司其實主要是醫(yī)療器械行業(yè)的魚躍醫(yī)療、久安醫(yī)療等，也就是說錢璟康復的康復器械的毛利率還高過了這些醫(yī)療器械行業(yè)公司的平均毛利率，這有點出人意料。

　　與此形成反差的是，從招股說明書中披露的企業(yè)資金周轉(zhuǎn)能力來看，公司的資金周轉(zhuǎn)能力和同行業(yè)上市公司又有較大的差距。根據(jù)數(shù)據(jù)，公司2014年、2015年、2016年和2017年上半年的應收賬款周轉(zhuǎn)率分別為：3.69、3.58、3.43和1.36，呈逐年遞減的趨勢。再將公司和同行業(yè)上市企業(yè)比較，2014年到2017年上半年，行業(yè)的平均應收賬款周轉(zhuǎn)率是：9.37，9.14，8.4，4.03，雖然趨勢也是下降，但還是遠遠高于錢璟康復的數(shù)據(jù)。尤其是2017年上半年同行業(yè)平均應收賬款周轉(zhuǎn)率為4.03，遠超出公司1.36的應收賬款周轉(zhuǎn)率。這樣看來，公司在應收賬款周轉(zhuǎn)率偏低的情況下，出現(xiàn)毛利率指標超高，或存在收入虛增，財務(wù)造假的可能性。

　　公司產(chǎn)品質(zhì)量被查出不合格

　　康復器械是醫(yī)療器械的一種，其質(zhì)量要求非常嚴格，生產(chǎn)企業(yè)也通常把質(zhì)量管理放在首要位置。但是，錢璟康復的產(chǎn)品質(zhì)量在2015年抽檢時就發(fā)現(xiàn)了問題。據(jù)招股說明書披露， 2015年5月8日，國家康復器械質(zhì)量監(jiān)督檢驗中心接受國家質(zhì)量監(jiān)督檢驗總局的委托，對公司的G-ZZH 型號肘杖、G-YZH 型號腋杖和C-SJG型號四角拐3 個型號產(chǎn)品進行了現(xiàn)場抽查，判斷其中G-ZZH型號肘杖和G-YZH型號腋杖兩款產(chǎn)品的檢測結(jié)果為不合格。

　　該公司在招股書解釋說，這些不合格產(chǎn)品是委托外協(xié)廠江陰市新盛醫(yī)療設(shè)備有限公司加工的，就在抽查的前兩天（2015年5月6日）剛到貨，而且公司自己的檢驗已經(jīng)發(fā)現(xiàn)這些產(chǎn)品不合格，只是沒有及時懸掛不合格標識。應該說，錢璟康復解釋非常有道理：第一，不是我們自己生產(chǎn)的；第二，剛剛到的貨；第三，我們自己檢查發(fā)現(xiàn)了；第四，就是沒有單獨存放和懸掛標識。但是，記者只想問公司一個問題：抽檢樣品是否是質(zhì)檢人員與貴公司相關(guān)人員共同前往倉庫抽取的？難道公司員工自己都不知道倉庫里哪些是合格品嗎？

　　在這起質(zhì)量事件的后續(xù)處理上，錢璟康復也似乎不太徹底。招股書披露，G-ZZH型號肘杖和G-YZH型號腋杖兩款產(chǎn)品在報告期內(nèi)還有124.72萬元的銷售金額。記者認為，如果本著對消費者負責的態(tài)度，對于在質(zhì)量抽檢前已經(jīng)形成的銷售，公司是否應該組織召回？因為這畢竟是病人或老人使用的器械，質(zhì)量安全直接關(guān)系到人身安全。而抽檢以后是否應該對相關(guān)產(chǎn)品從設(shè)計到工藝、材料和生產(chǎn)都全面重新評估，找出問題解決后才能重新生產(chǎn)、銷售？當然，錢璟康復的處理也許是合符規(guī)定的，但是，作為一家擬上市公司，該公司應該可以做得更好。

　　市場銷售怎么那么多的個人“賄賂”案件

　　康復器械的采購權(quán)基本在政府手中，而且現(xiàn)在有采購權(quán)下沉到基層政府部門的趨勢。但是，不知道為什么在政府采購這么陽光的活動中，錢璟康復的員工卻屢屢去踩商業(yè)行賄的紅線。據(jù)招股說明書披露，2011年至2015年間，公司多名員工存在商業(yè)賄賂的情形。2011年至2012年期間，時任公司華南區(qū)銷售經(jīng)理的何某向深圳市殘疾人康復中心負責人張某行賄35 萬元；2011年至2013年期間，公司實際控制人直系親屬樊某向江西省教育技術(shù)裝備站相關(guān)負責人李某贈送現(xiàn)金共計人民幣23 萬元；2015年1月，仍為公司實際控制人直系親屬樊某向江西省殘聯(lián)相關(guān)負責人葉某贈送人民幣10 萬元；2011年期間，時任公司銷售經(jīng)理的王某，向安徽省馬鞍山市市立醫(yī)療集團藥品器械采購管理中心工作人員孫某贈送人民幣6.5 萬元。雖然公司在招股說明書的重大訴訟、仲裁事項中披露了以上幾個案件，同時將其定義為公司員工為了個人業(yè)績和提成獎金以及為了感謝他人幫助的個人商業(yè)賄賂行為，與公司無關(guān)。但記者認為涉事人均為錢璟康復的有一定職位的人，甚至是公司實際控制人的直系親屬，而且動用金額有的到了35萬之巨，應該不是個人行為一句話就可以帶過去的。

　　而據(jù)媒體報道，最近的2017年8月14日，江蘇省藥監(jiān)局評審中心醫(yī)療器械評審科科長馬建民因涉嫌受賄，被南京市檢察院逮捕。馬建民受審供出的逾百家涉案行賄企業(yè)名單中，常州的錢璟康復也有幸位列其中。

　　康復器械銷量持續(xù)下降，募投擴大一倍產(chǎn)能怎么消化

　　據(jù)招股說明書披露，公司此次募集資金的主要投資方向是用于康復器械的產(chǎn)業(yè)化項目上，計劃投資金額是1.79億元，預計達產(chǎn)后將新增77，226臺的康復器械產(chǎn)能。而記者發(fā)現(xiàn)公司2016年康復器械全年產(chǎn)能也只有60，200臺。也就是說此次募投將增加一倍多的康復器械產(chǎn)能。如此大幅度增加的產(chǎn)能，錢璟康復又將如何消化？

　　前面已經(jīng)說到，錢璟康復的報告期內(nèi)的收入基本就是徘徊不前了，而這其中恐怕又主要就是康復器械的經(jīng)營比較困難。從2014年開始，該公司的康復器械的生產(chǎn)量就節(jié)節(jié)下滑，從2014年的67609萬臺/件，到2015年的63064萬臺/件，到2016年的61540萬臺/件，再到2017年上半年的21196萬臺/件。盡管這個數(shù)據(jù)不是銷售量數(shù)據(jù)，但經(jīng)過簡單的統(tǒng)計發(fā)現(xiàn)，報告期內(nèi)該公司實際的康復器械銷售數(shù)量與生產(chǎn)量相差不大，而且銷量下降趨勢更加明顯，從2014年的75474萬臺/件開始，下降到2016年的時候，康復器械當年的全年銷量只有55539萬臺/件，降幅高達26%。在這樣嚴峻的市場銷售局面之下，錢璟康復依然要募集資金去擴大康復器械的產(chǎn)能，請問該公司消化這新增的一倍以上的產(chǎn)能的依據(jù)在什么地方了？

責任編輯：陳悠然 SF104