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源自 申萬宏源
一、當前市場最突出的問題：性價比已出清，但籌碼結構未出清。也正是因為籌碼壓力客觀存在，所以管理層穩(wěn)定資本市場政策仍有必要持續(xù)催化。高股息風格占優(yōu)的基礎：短期超預期的政策是貨幣寬松后續(xù)仍有想象空間 + 中特估密集催化。短期的邊際資金是絕對收益存量加倉 + 偏好主題的資金活躍度提升。這樣的風格下，籌碼結構問題解決相對緩慢，市場底部區(qū)域仍有待夯實。
在我們1月20日發(fā)布的一周回顧與展望報告《超跌就會有反彈，但反攻仍有待積極因素累積》中，我們已經討論了，短期市場毫無疑問處于歷史級別的高性價比區(qū)域，但與一般的底部不同的是，目前籌碼結構并未出清，特別是定價景氣賽道和科技主題的籌碼未出清。這是決定短期市場特征的主要矛盾：1． 正是因為籌碼壓力客觀存在，所以管理層穩(wěn)定資本市場政策仍有必要持續(xù)催化。別低估了政策的決心和力度。2． 短期高股息風格占優(yōu)，籌碼壓力大的方向跑輸：一方面是短期催化劑集中在高股息和穩(wěn)增長方向上。市值管理納入央企業(yè)績考核，中特估又見密集催化期。央行降準 + 定向降息，且強調“中美貨幣政策差異趨于收斂”，這為后續(xù)進一步寬松提供了線索。2024年有外推空間的宏觀改善邏輯比較稀缺，貨幣政策想象空間打開是重要變化。另一方面，短期的邊際資金是絕對收益存量加倉 + 偏好主題的資金活躍度提升（以浦東概念股上漲為信號，中特估短期上漲也表現出強主題特征），邊際資金會偏好籌碼結構相對好，行情阻力小的方向。
短期高股息相對成長的優(yōu)勢進一步擴大，相對收益的賺錢效應未來在某一個階段可能受限。這意味著籌碼結構問題的解決是相對緩慢的。如果未來后續(xù)高股息行情演繹告一段落，市場期待成長接力的時刻，市場賺錢效應可能難以為繼，市場底部夯實仍需要一個過程。
二、中期，2024年基本面的總體格局是“需求側沒彈性，供給側有壓力”，24Q3之前基本面趨勢上行方向仍將相對稀缺。眼下籌碼結構出清后的反彈，還是超跌反彈范疇。
思考潛在反彈的空間，關鍵是評估中期格局，看長做短。我們繼續(xù)提示，2024年基本面的總體格局是“需求側沒彈性，供給側有壓力”：1．歲末年初中國經濟有韌性，但市場仍在觀察后續(xù)持續(xù)性。房地產投資和中美庫存周期對經濟的支撐力都是前高后低的。市場發(fā)酵經濟樂觀預期高度依賴于政策強刺激兌現。2． 一些產業(yè)的供給壓力普遍存在，上游周期和中游制造在24Q3之前都會向上。新消費、科技消費品競爭加劇，也是資本過剩，一級市場集中投資的結果。而2025年供需格局大概率是邊際改善的。那么24Q3之前，市場可能總體仍是震蕩格局，眼下籌碼結構出清后的反彈，還是超跌反彈范疇。24Q4當基本面預期向2025年切換的階段，市場中樞可能逐步抬升。
三、科技成長是超跌方向，但兌現潛在的高賠率，需要以市場籌碼結構改善為前提。短期高股息仍是阻力相對小的方向，我們繼續(xù)強調，中期真正受益于無風險利率下行的是穩(wěn)態(tài)高股息和動態(tài)高股息。
科技成長是超跌方向，但兌現潛在的高賠率，需要以籌碼結構改善為前提。短期高股息仍是阻力相對小的方向。我們繼續(xù)強調，中期真正受益于無風險利率下行的是穩(wěn)態(tài)高股息（穩(wěn)定分紅預期不易受到基本面周期波動的影響，典型行業(yè)包括電力、煤炭、鐵路公路、運營商；消費品中可能出現被忽視的穩(wěn)態(tài)高股息，紡織服飾、食品加工、飲料乳品）和動態(tài)高股息（股息率由低到高，穩(wěn)定分紅預期從無到有的方向，后續(xù)標的挖掘的重點是中游制造）。具體邏輯推薦閱讀我們在1月26日發(fā)布的報告《如何理解穩(wěn)態(tài)高股息和動態(tài)高股息——高股息策略系列投資報告之五》。
后續(xù)超跌反彈行情中，推薦的科技成長的方向不變：AI應用（華為昇騰，AIPC產業(yè)鏈）、半導體（臺積電業(yè)績支持消費電子景氣拐點，國內半導體制程最終也會受益）、華為操作系統(tǒng)、機器人、國防軍工（航空主機廠）。
風險提示：海外經濟衰退超預期，國內經濟復蘇不及預期
責任編輯：王涵
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