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　　【華泰策略】哪些標的可能納入富時羅素指數——“胡博解牛”系列之三

　　原創：曾巖

　　來自微信公號：華泰策略巖究

　　導讀

　　9月27日，富時羅素公司將再次對是否納入A股進行評估。截至2018年3月，A股仍在投資的限制和處罰、清算和結算兩個方面未通過次級新興市場指數評估標準。我們認為，如果A股納入富時羅素國際指數，短期內或將提振市場情緒，并有望將帶來潛在增量資金（包括外資及國內成立的跟蹤富時羅素指數基金），長期看還有助于促進A股國際化進程，改善國內股票市場投資者結構和投資生態。從FTSE推出的兩個納入A股的過渡性指數看，A股標的主要集中在金融、醫藥、食品飲料、電子和地產等板塊。

　　摘要

　　A股若納入富時羅素國際指數，有望帶來潛在增量資金流入

　　當前，A股處于富時全球股票指數體系觀察名單；9月27日，富時羅素公司將再次對是否納入A股進行評估。截至2018年3月，A股仍在投資的限制和處罰、清算和結算兩個方面未通過次級新興市場指數評估標準。我們認為，如果A股納入富時羅素國際指數，短期內或將提振市場情緒，并有望將帶來潛在增量資金（包括外資及國內成立的跟蹤富時羅素指數基金），長期看還有助于促進A股國際化進程，改善國內股票市場投資者結構和投資生態。從FTSE推出的兩個納入A股的過渡性指數看，A股標的主要集中在金融、醫藥、食品飲料、電子和地產等板塊。

　　富時羅素國際指數涵蓋股票占全球可投資市場總市值的98%

　　富時羅素國際指數作為全球第二大指數，截至2017年12月，已有16.2萬億美元資產以富時羅素指數為基準。目前富時全球指數體系主要包括富時全球全市場指數、富時發達市場指數、富時全球微型股指數、富時全球小盤股指數、富時環球指數、富時全球股價指數、富時新興市場指數和富時前沿指數等。富時羅素中國指數體系包括富時中國A股指數系列、富時中國A股全盤指數系列、富時中國H股、紅籌股、P股和香港股票指數系列、富時中國B股指數系列、富時中國債券指數和富時中國A復合指數等。

　　截至2018.03，A股在投資限制和處罰、清算和結算兩個方面未滿足標準

　　富時羅素公司每年9月召開納入其國際指數的評估會議；9月27日，富時羅素公司將再次對A股進行評估。從評估標準看，主要包括四大維度，即市場環境與監管環境、托管和結算、交易方式、衍生品等；同時，發達市場、先進新興市場和次級新興市場的納入標準呈現逐級降低。截至2018年3月，A股仍不能滿足富時羅素次級新興市場的評估標準，主要在投資的限制和處罰、清算和結算兩個方面。從納入權重看，根據FTSE測算（2017年10月數據），如果A股納入富時羅素新興市場指數，按照QFII/RQFII已批準的總額度分配權重，A股流通股市值權重為4.67%。

　　若A股納入FTSE國際指數，短期有望提振市場情緒，并帶來增量外資

　　我們認為，如果A股納入富時羅素國際指數，將帶來三大維度利好：一是市場情緒維度，短期內或將提振市場情緒，提升A股市場的風險偏好；二是資金面維度，A股納入富時羅素將帶來潛在增量海外資金，除潛在外資，還包括國內新成立的跟蹤富時羅素指數基金；三是投資生態維度，A股納入富時羅素國際指數是A股國際化進程中的重要一步，進一步推動國內資本市場與國際資本市場接軌，吸引更多的海外投資者尤其是海外機構投資者進入A股，有利于改善國內股票市場投資者結構和投資生態。

　　可能納入富時羅素國際指數的標的主要集中在金融、醫藥、食品飲料等

　　從富時全球納入A股指數和富時新興市場納入A股指數（過渡性指數）的成分股看，A股標的主要集中在金融、醫藥、食品飲料、電子和地產等板塊。富時羅素國際指數納入股票時還需考慮投資因子，A股的納入投資因子為0.152。從富時全球納入A股指數的A股成分股看（截至2018.9.4），流通股市值權重靠前的行業為銀行（11.78%）、非銀行金融（8.22%）、醫藥（7.85%），食品飲料（6.63%）、電子（5.32%）、房地產（5.10%）；權重位居前10的個股分別為：貴州茅臺、中國平安、招商銀行、農業銀行、工商銀行、興業銀行、海康威視、美的集團、中國銀行、浦發銀行。

　　風險提示：A股納入富時羅素進程不及市場預期；外資流入規模不及市場預期；宏觀經濟出現較大幅度下行風險等。

　　正文

　　富時羅素指數及其指數體系

　　富時羅素（FTSE Russell）作為領先的指數編制商，擁有超過半個世紀的指數編制經驗，為世界各地的機構和個人投資者提供服務，提供構建和管理投資組合、評估投資表現所需的工具。FTSE官網顯示（截至2017年12月），已有16.2萬億美元資產以富時羅素指數為基準，同時，其研究分析平臺為全球350家機構所采用，包括資產管理公司、銀行、保險公司、養老基金、對沖基金等。30多年來，領先的機構投資者、資產管理公司、ETF發行方和投資銀行均選擇富時羅素指數進行投資分析、績效衡量、資產配置、投資組合套期保值以及用于創造各種指數追蹤型基金。

　　我們認為，中國A股若納入富時羅素全球指數，國際化程度將進一步提高，與國際市場融合程度提升，并有助于促進我國資本市場的發展。本篇專題研究報告致力于解決以下幾個問題：1）富時全球股票指數體系和富時羅素中國指數體系架構是怎樣的？2）FTSE評估A股納入其國際指數進程如何（哪些是重要時間節點）？3）FTSE納入國際指數有什么標準？A股有哪些標準符合（或不符合）？4）如果A股成功納入富時羅素國際指數，對A股影響幾何？5）哪些標的有可能會納入FTSE國際指數？

　　富時全球股票指數體系

　　富時全球股票指數體系（FTSE GlobalEquity Index Series）衡量了全球和各地區股市的表現，投資者可以在其基準上進行投資組合管理。富時羅素官網顯示，富時全球指數系列包含了47個國家和地區的15800多支股票。富時全球指數體系按國際投資者共同制定的標準，依據市場類別分為發達市場、先進新興市場和次級新興市場，依據市值維度分為大盤股、中盤股和小盤股。指數的篩選與計算主要通過地區、國家和行業幾個層面，再根據市場類別和市值維度這兩個層面劃分不同的指數。

　　目前富時全球指數體系主要包括：

　　1）富時全球全市場指數（FTSE Global Total Cap）囊括了其涵蓋的所有15872支股票，包括發達市場與新興市場的所有市值的股票；

　　2）富時發達市場指數（FTSE Developed Total Cap）主要涵蓋發達市場所有市值11344支股票；

　　3）富時全球微型股指數（FTSE Global Micro Cap）涵蓋微型市場股約8007支股票；

　　4）富時全球小盤股指數（FTSE Global Small Cap）涵蓋小盤股4685支股票；

　　5）富時環球指數（FTSE All-World）主要涵蓋大盤股和中盤股的3180支股票；

　　6）富時全球股價指數（FTSE Global All Cap）主要涵蓋發達市場與新興市場的大盤與中小盤7865支股票；

　　7）富時新興市場指數（FTSE Emerging Total Cap）主要涵蓋新興市場所有市值4528支股票；

　　8）富時前沿指數（FTSE Frontier）主要涵蓋前沿地區中小盤股364支股票；

　　其中，新興市場指數涵蓋了23個國家的股票，根據富時的市場質量標準進一步劃分為先進新興市場和次級新興市場，其主要區別在于：

　　1）市場環境與監管環境：先進新興市場對待少數股東更為公平，沒有偏見；對外資限制較少；更為自由和發達的股票市場和外匯市場環境；外國投資者注冊資本簡便。

　　2）托管與結算：先進新興市場國際投資者可使用綜合和隔離投資賬戶。

　　根據此類標準，屬于次級新興市場的國家包括智利、中國、哥倫比亞、埃及、印度、印度尼西亞、巴基斯坦、秘魯、菲律賓、卡塔爾、俄國、阿聯酋12個國家。

　　富時羅素中國指數體系

　　富時羅素中國指數系列主要幫助投資者發掘中國市場的投資機會，這一指數系列涵蓋了主要資產類別，包括股票和債券，并涵蓋了所有的中國股票類別，以適應國內或國際投資者構建和管理投資組合的需要。該指數系列目前涵蓋多種股票類別（包括A股、B股、H股、紅籌股、P股、N股、S股和港股）、市值規模、行業和主題，幫助投資者分析與衡量市場表現，用以投資中國市場。

　　該指數系列包括富時中國A股指數系列、富時中國A股全盤指數系列、富時中國H股、紅籌股、P股和香港股票指數系列、富時中國B股指數系列、富時中國債券指數和富時中國A復合指數，其中：

　　1）富時中國A股指數系列包括富時中國A全指數、富時中國A50指數、富時中國A200指數等11只指數，主要是根據不同的市值規模與行業有所區分。

　　2）富時中國A股全盤指數系列包括富時中國A股指數、富時中國A股全盤指數、富時中國A股行業指數、富時中國A股自由流通指數、富時中國A股互聯互通指數和富時中國A股創新企業指數6個指數，主要依據主題類別有所區分。

　　除A股之外，富時中國指數系列還包含了其他各種股票類別的指數，富時中國50指數、富時中國指數、富時香港指數、富時香港除H股指數和富時中國H股指數，均為在香港交易所上市的股票。

　　A股若納入FTSE國際指數，有望促進外資進一步流入

　　FTSE國際指數納入A股進程

　　富時羅素公司在每年3月會召開一次針對各個國家股市的市場分類評估的臨時性更新會議，參照市場質量標準，公布觀察名單；在每年9月則召開正式評估會議，商議表決是否通過。

　　2015年5月26日，富時羅素宣布啟動A股納入其全球指數的評估，FTSE同時推出了富時全球納入A股指數和富時新興市場納入A股指數這兩個過渡性的指數。該版本中將中國A股納入富時全球指數的權重是根據明確的標準制定的，包括按QFII/RQFII總額度分配權重、不考慮額度限制分配權重、個性化定制分配權重，這些配額會根據市場情況的變化及時調整。

　　2017年9月，富時羅素指數公司對中國A股進行分類評估，但是由于中國A股在投資限制和清算及結算時間上不符合要求，A股沒能被成功納入富時全球股票指數體系中。

　　2018年3月，富時羅素公布的富時全球股票指數體系觀察名單的3個國家中包括中國。富時全球股票指數體系有一套明確的市場評估標準，以評估各國股市是否符合其國際指數納入標準。

　　2018年9月27日，富時羅素公司將再次對中國A股進行評估。根據路透社報道（2018.8.10），富時羅素公司CEO稱，若富時羅素決定將A股納入其旗艦指數，屆時富時羅素指數給予A股的權重可能高于競爭對手MSCI。

　　FTSE國際指數納入標準

　　以下列示了富時羅素納入國際指數的標準，包括發達市場標準、先進新興市場標準和次級新興市場標準。可以看到評估標準主要包括四大維度，即市場環境與監管環境、托管和結算、交易方式、衍生品等；同時，發達市場、先進新興市場和次級新興市場的納入標準呈現逐級降低。

　　中國在納入MSCI過程中，歷經四次才終于闖關成功。2015年失敗原因是QFII額度分配、資本流動限制和實際權益擁有權問題，2016年失敗原因是QFII每月資本贖回額度、停復牌制度以及金融產品預先審批限制。隨后，證監會針對上述問題進行了卓有成效的改進；同時，MSCI也對將A股納入其指數體系的框架進行相應調整，即不再基于原有的QFII和RQFII機制，而是基于新的互聯互通機制。

　　中國A股和羅馬尼亞都擬納入為富時羅素次級新興市場，現將兩者符合評估標準的情況進行對比，其中將中國A股劃分為QFII、RQFII、互聯互通股票三種類別。截至2018年3月，中國A股仍然不能滿足富時羅素次級新興市場的評估標準，主要是在對投資的限制和處罰、清算和結算兩個方面存在問題；中國A股的三種類別中，互聯互通股票更為符合評估要求。

　　2018年9月27日，富時羅素將召開委員會會議，評估是否正式確認將中國A股納入新興市場指數。對于投資限制或處罰這一項，我國正逐步完善制度框架等頂層設計。例如，在8月8日召開的證監會黨委會和主席辦公會會議上，證監會指出要加快推動證券行業放寬外資股比限制政策的落實落地；積極支持A股納入富時羅素國際指數；修訂QFII、RQFII制度規則，統一準入標準，放寬準入條件，擴大境外資金投資范圍。清算和結算這一方面國內是T+0或T+1，而其評估標準為T+2/T+3。

　　A股納入富時羅素國際指數體系權重展望

　　截至2018年8月，富時羅素新興市場指數中，次級新興市場指數所納入的股票數量占比55.5%，市值占比57.5%。

　　對比富時羅素新興市場納入A股指數（過渡性指數）與富時羅素新興市場指數（未包括A股），可以看到，截至2018年8月，中國在富時羅素新興市場納入A股指數中的市值權重為36.22%，相比中國在新興市場指數（未包括A股）中的權重高2.43個百分點。

　　根據FTSE測算（根據2017年10月數據），如果A股納入富時羅素新興市場指數，其權重為：1）按照QFII/RQFII已批準的總額度分配權重，A股所占比例為4.67%；2）不考慮QFII/RQFII額度限制，A股權重為24.75%；3）將A股以自由流通市值計入，A股權重為32.33%；4）將A股以總市值計入，A股權重為40.30%。

　　若A股納入FTSE國際指數，短期有望提振市場情緒，并助于帶來潛在海外資金

　　我們認為，如果A股納入富時羅素國際指數，將帶來三大維度利好：

　　1）市場情緒維度，短期內或將提振市場情緒，提升A股市場的風險偏好；

　　2）資金面維度，A股納入富時羅素將帶來潛在增量海外資金，除潛在外資，還包括國內新成立的跟蹤富時羅素指數基金；富時羅素首席執行官馬克·梅克皮斯表示如果富時羅素決定將A股納入其國際指數，其權重可能高于MSCI，跟蹤全球指數和全球新興市場指數的被動基金中約有40%遵循其基準。我們在5月15日發布的報告《入摩細節公布，重視外資配置方向》中指出A股納入MSCI比例5%，預計潛在資金規模約為1300億元。

　　3）投資生態維度，A股納入富時羅素國際指數是A股國際化進程中的重要一步，進一步推動國內資本市場與國際資本市場接軌，吸引更多的海外投資者尤其是海外機構投資者進入A股，有利于改善A股投資者結構和投資生態。

　　觀察MSCI納入A股時（5月底和8月底）外資流入情況，可以看到增量資金流入較為明顯。2018年5月、8月陸股通（滬股通加深股通）凈買入分別為508.51億元、354.53億元，同比增長分別達181%、31%，尤其是5月份凈流入規模創陸股通開通以來新高。2017年全年陸股通累計資金流入達到1997.94億元，而2018年以來（截至2018年9月5日）陸股通累計資金凈流入已經達到2192.69億元，已超去年全年凈買入規模。

　　哪些標的或將納入富時羅素國際指數？

　　從FTSE推出的富時全球納入A股指數和富時新興市場納入A股指數這兩個過渡性指數成分股看，富時全球納入A股指數共涵蓋1919只A股，總市值為46.67萬億元（截至2018.9.21），占全部A股總市值的87.94%；富時新興市場納入A股指數共涵蓋892只A股，總市值為40.58萬億元（截至2018.9.21），占全部A股總市值的76.47%

　　從行業分布看，主要集中在金融、醫藥、食品飲料、電子和地產等板塊。富時羅素國際指數納入股票時需乘上一個投資因子，過渡性指數中A股的納入投資因子為0.152。從富時全球納入A股指數的A股成分股看，根據市值排序，占比靠前的行業為銀行（22只，11.78%），非銀行金融（56只，8.22%），醫藥（153只，7.85%），食品飲料（55只，6.63%），電子元器件（116只，5.32%），房地產（109只，5.10%）。從新興市場納入A股指數的A股成分股看，主要集中在金融、醫藥、食品飲料、房地產和電子等。