來源：智通財經網
摘要
投資要點
周期板塊熱鬧之后，近日以科創板和半導體為代表的科技異軍突起，與此同時，以食品飲料為代表的消費也開始有所企穩，誰是四季度的勝負手？
1． 前言：消費修復，科創主升
我們認為，四季度結構選擇的勝負手在于以科創板和半導體為代表的科技。
具體來看，前期超跌疊加估值修復，消費或迎階段修復，但難言反轉；以科創板和半導體為代表的科創板塊將引領下一輪結構牛市，9月是科創牛市主升行情的戰略布局窗口，產業線索重視半導體、5G應用和專精特新。
2． 消費：難以反轉，但有修復
展望四季度，前期超跌疊加估值修復，消費或迎階段修復，但難言反轉。
前期超跌，消費板塊自2月以來持續下跌，家電、食品飲料、社服、醫藥跌幅分別達25.6%、17.1%、11.4%、5.2%。
估值切換，根據復盤四季度家電、食品飲料、生物醫藥等消費類上漲概率較高，原因在于，消費作為盈利相對穩定的品種，隨著三季報逐步披露，開始進行次年的估值切換。
但展望四季度，包括消費在內經濟仍有邊際下行壓力，在此背景下，消費板塊反轉概率較低。
橫向比較消費內部，21年和22年預測盈利增速居前且相對穩定的細分賽道有，免稅、醫藥外包、化學原料藥、藥店等。
3． 科創：結構牛市，正在開啟
以科創板和半導體為代表的科創板塊，新一輪結構牛市的底層邏輯源自，產業崛起（無產業，不牛市）、盈利高增、估值較低、基金低配。
我們自8月持續提示“科創引領新一輪結構牛市正在開啟”，9月反轉的邊際驅動源自兩個方面：
一則，財報落地，以半導體設備、半導體設計、2B應用類為代表的產業景氣正在加速改善，中報確認后，開始步入三季報預告窗口，財報落地使其配置價值顯性化；
二則，資金分流，近期，加速資金從傳統行業分流至新興產業，而橫向比較新興產業內部的景氣和估值，半導體、5G應用和專精特新的配置價值更為顯著。
就產業線索，重視半導體（材料設備和設計類）、5G應用類（工業軟件、汽車智能化、電力物聯網等）、專精特新（詳見32家精選組合）。
正文
1、前言：消費修復，科創主升
今年以來，我們在幾個關鍵節點的研判得到市場驗證：1月初提示結構切換，2月底提示科技王者歸來，3月底提示吃飯行情，為了更好地把握趨勢行情3月底以來持續發布十九論提示“科創板，牛市已來，剛剛開始”。
A股結構牛市常態化，即將進入四季度，結構選擇的勝負手在哪？
整體而言，我們認為，四季度結構選擇的勝負手在于以科創板和半導體為代表的科技。具體來看，前期超跌疊加估值修復，消費或迎階段修復，但難言反轉；以科創板和半導體為代表的科創板塊將引領下一輪結構牛市，9月是科創牛市主升行情的戰略布局窗口，產業線索重視半導體、5G應用和專精特新。
2． 消費：難以反轉，但有修復
展望四季度，對消費板塊而言，前期超跌疊加估值切換，有望迎來超跌修復行情；但是，結合四季度宏觀背景，整體難言反轉；橫向比較消費內部，免稅、醫藥外包、化學原料藥、藥店等21年和22年預測盈利增速居前且相對穩定。
2.1 前期超跌
今年以來，結構分化劇烈，鋼鐵、采掘、有色金屬、化工、電氣設備等漲價類漲幅居前，而家電、非銀、食品飲料則跌幅居前。
消費板塊自2月以來持續下跌，家電、食品飲料、社服、醫藥跌幅分別達25.6%、17.1%、11.4%、5.2%。
2.2 估值切換
以2010年以來各個行業的上漲概率為統計口徑，根據復盤，四季度家電、食品飲料、生物醫藥等消費類上漲概率較高。
背后的原因，或與三季報陸續披露后開始估值切換有關。也即，消費作為盈利相對穩定的品種，隨著三季報逐步披露，開始進行次年的估值切換。
2.3 難言反轉
從盈利視角，滬深300盈利增速與名義GDP增速顯著正相關。但展望四季度，包括消費在內經濟仍有邊際下行壓力，在此背景下，消費板塊反轉概率較低。
展望四季度，結合宏觀組預測，預計消費中樞抬升空間仍較有限。一則，在當前疫情常態化背景下，高社交屬性消費受到較大擾動；其二，全球范圍的“缺芯”影響尚未顯著緩解，汽車、手機、小家電等供給受限抑制需求釋放；其三，房地產銷售數據回落，地產后周期消費熱度有所回落。
2.4 哪些占優
結合我們指數再分類系列，整體法下根據Wind盈利預測，橫向比較消費內部，免稅、醫藥外包、化學原料藥、藥店等21年和22年預測盈利增速居前且相對穩定。
21年預測盈利增速居前的行業有：電影、免稅、醫藥外包、化學原料藥、新零售、醫療器械、藥店、小家電、創新藥、中藥。
22年預測盈利增速居前的行業有：酒店、免稅、快遞、新零售、化妝品、醫藥外包、化學原料藥、藥店、物業、游戲。
3． 科創：結構牛市，正在開啟
以科創板和半導體為代表的科創板塊，牛市基礎有產業崛起、基金低配、估值合理，邊際驅動是財報落地、資金分流，配置線索是半導體、5G應用、專精特新。
3.1 牛市基礎
對科創板而言，牛市的三大底層邏輯有，產業崛起、基金低配、估值合理。
其一，產業崛起，“無產業，不牛市”，科創板的產業分布以半導體和專精特新小巨人為主。產業的高景氣反映到盈利上，結合Wind盈利預測，科創板20年、21年預測、22年預測的歸母凈利增速分別為57%、76%、35%。
其二，估值較低，截至9月17日，科創板整體PE-TTM為63倍，對應的21年動態估值為52倍。
其三，基金低配，截至21年中報，主動權益基金的重倉股中，科創板占比僅3.5%。
3.2 邊際驅動
在牛市基礎上，從估值修復走向后續戴維斯雙擊的驅動因素有，其一，財報落地使其配置價值顯性化；其二，熱門賽道資金分流尋求配置。
其一，財報落地。上市公司中報披露完后，三季報業績預告披露工作目前也正在逐步展開。對成長股而言，戴維斯雙擊往往源自業績確認后的估值提升，換言之，財報確認將使得估值合理但盈利加速提升的賽道配置價值顯性化。
對科創板而言，Wind盈利預測覆蓋率約70%，剔除未覆蓋公司，約37%的公司22年預測盈利增速較21年擴大，板塊集中在芯片設計、芯片材料、計算機等。
其二，資金分流。我們認為，近期或進一步加快資金從順周期流向新興產業，而橫向比較新興產業的盈利增速、估值水平和基金配置等，以科創板為代表的半導體和專精特新等配置價值顯現。
3.3 配置線索
以科創板為代表的科技板塊，產業配置線索有半導體、5G應用和專精特新。
就半導體而言，經歷了8月以來的調整，我們認為，綜合22年景氣和估值水平等，半導體將進入趨勢性做多窗口，相較于前期漲價品種，后續關注材料設備和設計類。
以科創板中總市值在100億以上的半導體公司為樣本，結合Wind盈利預測，整體法下，2019年、2020年、2021年預測、2022年預測的盈利增速分別為12%、157%、76%、24%，假設不涵蓋中芯國際，則增速分別為-30%、173%、88%、36%。
具體到公司，多數公司22年盈利預測增速較21年加快，如中微公司、滬硅產業-U、瀾起科技、睿創微納、芯原股份-U等。
就5G應用而言，產業崛起的演繹路徑是“先產品再應用”，隨著萬物互聯和汽車智能化開啟，以2B端為主的應用類已經到了布局期，典型賽道如工業軟件、汽車智能化、電力物聯網等。
就專精特新而言，產業紅利疊加政策紅利，深耕補鏈強鏈和“卡脖子”產業等領域的專精特新優質公司迎來黃金發展期。
科創板中專精特新公司有93家，數量較多，基于此，我們構建五項基本面相對優勢框架，篩選出32家專精特新精選組合。五項基本面評估要素有營業收入、歸母凈利、ROE、研發投入、毛利率，詳細分析見《十八論科創板：專精特新精選組合》。
4． 風險提示
1、業績增速低于預期。如果相關公司實際增速顯著低于市場預期，或影響板塊后續走勢。
2、流動性收緊超預期。如果流動性收緊超預期，或對市場估值產生一定擾動。
責任編輯：凌辰 SF179
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