美國債券市場目前存在一種違反直覺的現象：美聯儲大幅降息，美債收益率反而上行。自各大央行9月開始大幅下調基準利率以來，10年期美國國債收益率反而已攀升逾75個基點，為該收益率自1989年以來降息周期頭三個月的最大漲幅。

　　債券交易員很少在美聯儲的寬松周期中遭受如此大的損失?，F在，他們擔心2025年可能會出現更多相同的情況。上周，就在美聯儲連續第三次降息之際，10年期美國國債收益率飆升至7個月高點，此前美聯儲主席鮑威爾領導的政策制定者暗示，他們準備在明年大幅放慢貨幣寬松的步伐。

　　SEI Investments Co．固定收益投資組合管理全球主管Sean Simko表示，“公債重新定價，符合更長時間內走高和美聯儲立場更加強硬的觀點。”他預計，在長期收益率走高的帶動下，這一趨勢將繼續。

　　收益率上升突顯出本輪經濟和貨幣周期的獨特之處。盡管借貸成本上升，但強勁的美國經濟仍使通脹保持在美聯儲目標上方，迫使交易商解除對大幅降息的押注，并放棄對債券全面上漲的希望。在經歷了一年的大起大落之后，交易員們現在面對的是又一個令人失望的一年，美國國債投資整體勉強盈虧平衡。

　　好消息是，在過去的寬松周期中行之有效的一種流行策略重新獲得了動力。這種被稱為“曲線變陡”的交易——即押注對美聯儲敏感的短期美國國債的表現將優于長期美國國債，近期的表現確實是如此。

　　暫停降息階段

　　美國債券市場前景將充滿挑戰。債券投資者不僅要面對可能在一段時間內保持不變的美聯儲，還要面對候任總統特朗普領導的新政府可能帶來的動蕩。特朗普誓言要通過從貿易到移民等政策重塑經濟，許多專家認為這些政策會導致通脹，進而減少美聯儲降息幅度。

　　Brandywine Global Investment Management的投資組合經理Jack McIntyre表示：“美聯儲已進入貨幣政策的一個新階段——暫停階段。這種情況持續的時間越長，市場就越有可能對加息和降息做出同樣的反應。政策的不確定性將使2025年的金融市場更加動蕩?！?/p>

　　彭博策略師Alyce Andres表示：“美聯儲今年最后一次會議已經過去，會議結果可能會在歲末之際為曲線趨陡提供支持。不過，一旦特朗普政府于明年1月上臺，由于圍繞政府新政策的不確定性，這種動態有可能停滯不前?！?/p>

　　上周，美聯儲政策制定者暗示，在持續的通脹擔憂下，他們在繼續降低借貸成本的速度上更加謹慎，令債券交易商措手不及。美聯儲官員預計，在將利率從20年來的高點下調了整整一個百分點之后，2025年將只下調兩次25個基點。19位美聯儲官員中有15位認為通脹存在上行風險，9月份時只有3位。

　　交易員很快重新調整了他們的利率預期。利率掉期顯示，交易員沒有完全消化美聯儲在明年6月份之前再次降息的預期。他們押注明年總共降息約37個基點，低于美聯儲點陣圖給出的50個基點的預測中值。不過，在期權市場，定價傾向于更為溫和的政策路徑。

　　彭博美國國債基準指數連續第二周下跌，幾乎抹去了今年的漲幅，長期債券領跌。自美聯儲9月份開始降息以來，美國政府債券下跌了3.6%。相比之下，在過去六個寬松周期的前三個月，債券都有正回報。

　　近期長期債券價格的下跌并沒有吸引到很多逢低買進者。雖然以Jay Barry為首的摩根大通策略師，建議客戶購買2年期美國國債，但他們表示，他們“覺得沒有必要”購買較長期國債，理由是未來幾周缺乏關鍵經濟數據，年底前交易清淡，以及新的供應。美國財政部計劃在未來幾天拍賣1830億美元的債券。

　　當前的環境為陡峭策略創造了完美的條件。10年期美國國債收益率上周一度比2年期收益率高出25個基點，創下2022年以來的最大差距。上周五公布的數據顯示，美聯儲青睞的通脹指標上個月的漲幅為5月以來的最低水平，這一價差有所收窄。但這一交易仍是贏家。

　　這種策略背后的邏輯很容易理解。投資者開始看到所謂的短期債券的價值，因為2年期美國國債4.3%的收益率幾乎與三個月期國庫券相當。但如果美聯儲降息幅度超過預期，2年期美國國債還有一個額外的優勢，即價格可能會上漲。鑒于美股估值過高，它們還從跨資產的角度提供了價值。

　　Citadel Securities全球利率交易主管Michael de Pass表示：“市場認為債券相對于股票來說是便宜的，并將其視為抵御經濟放緩的保險。問題是，你需要為這種保險支付多少錢？如果你現在看一下曲線最前端，你就不需要付很多錢了。”

　　相比之下，在通脹居高不下、經濟依然強勁的情況下，較長期債券難以吸引買家。一些投資者也對特朗普的政策平臺持謹慎態度，擔心其不僅會刺激經濟增長和通脹，還會加劇已經龐大的預算赤字。

　　Northern Trust Asset Management副首席投資官Michael Hunstad說：“當你開始考慮當選總統特朗普政府和支出的因素時，肯定會推高這些長期收益率?！痹摴竟芾碇?.3萬億美元的資產。Hunstad表示，他看好通脹掛鉤債券，認為這是抵御消費價格上漲的“相當便宜的保險”。

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責任編輯：郭建