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　　作 者丨胡天姣

　　編 輯丨曾芳

　　圖 源丨圖蟲

　　入夏前的熱度都集中到了離岸人民幣市場。

　　俄烏問題、美聯儲加息、一些國家央行令人意外地加大貨幣政策收緊力度，為全球經濟增長蒙上陰影，投資者由此紛紛于避險資產中尋求避風港，美元大幅上漲，人民幣承壓。

　　美元指數上升之下，4月離岸人民幣下跌逾4%，創下有記錄以來的最大月度跌幅。

　　5月6日，美元指數再度拉升，盤中升破104，離岸人民幣再擴大跌幅，跌破6.7水平，創18個月新低。5月9日，在岸人民幣一度跌破6.71，創2020年11月以來新低，離岸人民幣同期短線下跌，破6.74。5月10日，離岸、在岸人民幣均在6.7附近徘徊。當日盤中，二者雙雙續刷2020年11月以來新低。

　　5月11日，人民幣兌美元中間價調貶156個基點，報6.7290。在岸人民幣收盤報6.7274，較上一交易日下跌47點。 

　　此番貶值由壓力集中釋放所致。瑞銀經濟學家在最新報告中表示，過去兩周人民幣兌美元顯著貶值，后者部分由美元走強和日元大幅貶值驅動。除此之外，經濟疲軟、 出口走弱、中美利差縮窄、以及資本外流等因素都給人民幣匯率帶來了下行壓力。 

　　但壓力集中釋放并不意味著人民幣馬上會轉而走強，機構對其短、中、長期的走勢預測步調略顯出入。它們指出，人民幣匯率主要取決于中國國內的基本經濟情形。與此同時，分析師也在評估中國央行再次放松政策以提振經濟的前景，及后者與人民幣匯率的連動效應。 

　　復雜因素致此輪人民幣走弱

　　過去兩周，美元指數逐步走高，于2022年4月28日首次盤中升破103.82，5月10日上漲0.26%，尾市收于103.92。 

　　“美元指數走高原因在于美聯儲激進加息的態度明顯。”招商銀行首席經濟學家丁安華對21世紀經濟報道記者稱，去年由于出口超預期人民幣兌美元匯率表現出異常的強勢，進入二季度，人民幣匯率出現一輪貶值行情。 

　　原因為多方面，丁安華表明，包括美元指數在加息周期中的持續升值，中美利差倒掛引發的資金外流。中國經濟下行的壓力加大，出口增長的放緩，結匯盤對匯率的支撐弱化。“這些因素疊加在一起，導致人民幣貶值壓力的集中釋放。” 

　　丁安華說，人民幣與美元的關系，本質上互為鏡像，即若美元指數走強，則人民幣走弱，反之亦然。“盡管短期內可能偏離這一關系，但終將回歸外匯對價的本質。”

　　摩根士丹利證券首席經濟學家章俊對21世紀經濟報道記者表示，去年人民幣匯率在出口和國內基本面推動下持續走強，但去年四季度以來國內面對三重壓力、中美利差收窄以及出口見頂之后人民幣匯率維持在相對高位，幣值存在一定的高估。

　　“最近的人民幣匯率貶值是回歸在合理均衡基礎上的雙向波動，可以發揮匯率作為調節宏觀經濟和國際收支的自動穩定器作用。”章俊說，考慮到短期內美聯儲政策，出口動能以及國內基本面都存在不同程度的下行壓力，人民幣匯率依然存在一定的貶值壓力。“央行或可加強預期管理和合理的政策調控來避免市場形成貶值預期。” 

　　“市場對人民幣存在貶值預期， 我們認為人民幣短期仍有調整風險。”德意志銀行（下稱“德銀”）大中華區宏觀策略主管劉立男認為目前人民幣匯率面臨三方面主要風險。

　　“第一，美聯儲加息預期推動美元對主要貨幣及新興市場貨幣走強；第二，疫情短期對中國制造業，服務業，供應鏈的沖擊。”她對21世紀經濟報道記者解釋，第三，隨著穩增長的貨幣財政政策的進一步加碼，短期中美利差收窄，甚至倒掛，人民幣匯率承壓，宏觀政策的積極作用尚需一段時間才逐步顯現。

　　渣打最新調查的中國中小企業信心指數（SMEI）顯示， 4月調研中，預計未來三個月人民幣將升值的受訪中小企業占比顯著下降，由3月的24%降至16%。76%的中小企業預計人民幣兌美元匯率將基本保持平穩，占比較上月調研上升8%，預計未來三個月人民幣兌美元將貶值的中小企業占比仍穩定在7%-8%左右。

　　中國4月出口增速降至兩年來最低水平，引發了對人民幣的又一輪拋售。中國海關總署5月9日發布的數據顯示，4月中國貨物貿易進出口總值3.16萬億元人民幣，同比增長0.1%，較3月回落5.7個百分點。其中，出口同比增長1.9%，低于3月的12.9%。

　　后續如何走勢，機構存分歧

　　瑞銀預期未來幾個月人民幣兌美元會進一步走弱，或許會在年中觸及7這個重要關口，但在年底可能回到6.9。

　　“我們預期到年底中國經濟增長勢頭或將企穩反彈，市場信心可能有所改善。”該機構經濟學家在其最新研究中寫道，2023年預計中國經濟進一步復蘇、美元走弱，因此人民幣兌美元匯率在2023年底可能小幅升至6.7。

　　此前，瑞銀稱已下調日元及人民幣兌美元的預測，6月目標分別降至130及6.55（此前為122及6.40），但兩者下半年有望趨穩。

　　渣打最新調高了年內美元兌人民幣匯率的預測。具體為 ：二季度 6.70（之前為 6.35），三季度末 6.65（之前為 6.40），年底6.60（之前為 6.50）。渣打稱，在貨幣政策（尤其是利率） 因美聯儲鷹派加息而受到一定限制的情況下，人民幣走低可紓緩中國經濟壓力，外部競爭加劇環境下提高出口競爭力。 

　　丁安華稱，考慮到美國加息周期剛剛開啟，美元指數仍可能走強，短期內人民幣匯率將繼續呈現弱勢，預計年內波動的下限在6.9左右，波動中樞在6.7附近。“這完全在我們可以承受的合理區間之內，無需過慮。”

　　至于匯率的公允價值，丁安華表示，它是一個看不見也摸不著的概念，在外匯市場交易出來的價格都是公允的，正如所有金融資產的交易價格一樣。人民幣匯率彈性的增加屬正常的。在當前的形勢下人民幣出現一定程度的貶值，因為它可以在一定程度上支撐出口，緩和經濟下行的壓力。 

　　“隨著更多的市場主體開始對沖人民幣進一步貶值的風險，人民幣可能面臨進一步走弱的壓力。”瑞銀補充，不過另一方面，中國債券和股票市場應該能持續吸引以分散風險為長期投資目的的外資流入。

　　渣打銀行大中華及北亞區區首席經濟學家丁爽預計今年仍將會有資金流入人民幣資產，但凈流入的水平將較去年明顯減少，某些月份還會出現資本流出，使人民幣面對強勢美元承受貶值壓力。 

　　但丁爽不認為人民幣會大幅貶值。就國際收支而言，渣打預計 2022 年中國經常項目順差 GDP 占比或由 2021 年的1.8%收窄至 0.9%（低于 市場普遍預測的 1.4%）。順差收窄主要由于國際大宗商品價格飆升和全球需求增長放緩。 

　　美聯儲的后續貨幣政策與表態是新興市場匯率的最大不確定性因素之一。

　　“美國通脹壓力居高不下，美聯儲收緊政策更為前置，2/3季度會加快加息和縮表的進程。”章俊指出，這會對新興市場國家的匯率和資本流向形成較大壓力。

　　在章俊看來，美聯儲的收緊對中國的外溢影響除了在宏觀層面對央行的貨幣政策實施形成一定的掣肘之外，主要體現在跨境資本流動和以美元計價的外債風險。

　　劉立男指出，盡管目前市場對此有所預期，但是市場預期擔心加息節奏加快， 美債利率存在超預期調整的風險。外溢影響有兩個，首先，中美貨幣政策分化，中美利差繼續加速倒掛，短期外資流入債券市場繼續放緩，甚者外資資金流出，推升人民幣國債利率。其次，加息導致美股估值調整，對中概股、高科技股票造成估值調整壓力，或將引發股市資金面波動。

　　但章俊認為，決定人民幣匯率的根本因素是國內經濟基本面，如果三季度國內經濟在穩增長政策推動下企穩回升，形成與海外基本面的預期差，這會對人民幣匯率形成支撐。 

　　渣打預計2022 年中國GDP增長 5%，預測二季度末前人民銀行將下調中期借貸便利 （MLF）利率 10 個基點，今年余下時間存款準備金率維持不變。 

　　瑞銀預計中國央行會在匯率和其他政策目標之間尋求平衡。雖然人民幣走弱和基本面變化以及現行貨幣政策方向基本一致，其相信央行不會將人民幣貶值作為拉動經濟增長的工具。“央行會避免市場對于人民幣形成持續的單邊走勢預期，因為這將導致金融市場劇烈波動。” 

　　根據瑞銀證券交運組的分析，最近長三角地區卡車貨運量顯著回升。假設未來幾周交通和貨運得以持續好轉，則疫情沖擊對進出口貿易的影響有望逐漸消退，5月貿易增速有望邊際改善。

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責任編輯：張海營