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　　來源：中泰證券

　　我們自春節以來反復提示：市場階段性見頂與未來一個季度的調整風險，3月6日在上證指數創新高之時，我們亦明確強調：市場“似強非強”，要注意風險，這兩周以來市場如期演繹。本周市場震蕩盤整，在美國通脹“降溫”和SVB危機影響美聯儲加息預期，國內經濟數據回暖以及央行降準等的背景下，我們此前強調的季度級別調整風險是否已經得到緩釋？市場如期調整后，當前是否已經迎來了布局良機？

　　一

　　關鍵因素或仍超預期演繹，市場風險有待全面釋放

　　美國2月核心CPI環比高于預期，降通脹工作尚未完成。美國2月CPI同比增長6%，連續第八個月下滑，為2021年9月以來新低；核心CPI同比增長5.5%，連續第六個月下降，為2021年12月來新低。2月美國PPI環比下降0.1%，低于預期的0.3%，同比增長4.6%，也較上月的6%有所放緩。從以上數據來看，美國通脹“降溫”取得階段性成果，但實際上，美國在過去一年的加息進程后通脹仍然具有彈性：2月核心CPI環比增長0.5%，較前值回升0.1%，達到5個月以來的最高水平，住房指數仍然是2月核心CPI月率漲幅的最大貢獻者；扣除住房的核心服務CPI僅小幅下滑至同比增長6.14%，但環比上漲0.5%，表明美聯儲降通脹工作仍沒有完成。

　　美國銀行業風暴影響美聯儲加息預期，但通脹仍或是美聯儲加息的首要決定因素。近期，美國SVB危機持續發酵，過去加息的滯后效應開始顯現，給美聯儲的加息節奏帶來一定壓力，市場開始預期美聯儲或在3月議息會議上暫停加息甚至降息。3月12日，美聯儲就SVB事件出手干預，市場擔心的本次SVB事件將重走雷曼兄弟之路的可能性較小。這次危機的確給美聯儲加息節奏敲響了警鐘，但從長期來看，SVB危機或在短期內影響美聯儲的加息節奏，卻不會將加息的權重從通脹移開。我們曾經在《如何看待本輪美元指數反彈及演繹？》中指出，面對明年大選壓力，今年降通脹仍是拜登政府最重要的目標之一。因此，不應對美聯儲因SVB危機就徹底“轉鴿”的預期過于樂觀，SVB事件沖擊緩解后，美聯儲或重啟加息節奏以降低通脹。

　　國內經濟數據回暖，但結構上仍存在隱憂。據統計局公布的數據顯示，今年國內1-2月社會消費品零售總額同比上行5.3個百分點至3.5%，超市場預期，從結構上來看，本次餐飲超預期反彈至9.2%，主要得益于疫后+春節回補性消費的支撐。受去年購置稅減半和國家新能源補貼等政策提前透支部分購買力等因素的影響，1-2月汽車消費數據大幅回落。而伴隨回補性消費的釋放，疊加當前汽車消費的回落，未來社零數據表現的持續性尚難以確定。1-2月固定資產投資累計同比5.5%，明顯好于預期，但具體來看，民間固定資產投資29420億元，僅同比增長0.8%，說明當前固定資產投資多靠政府拉動，民間投資恢復仍待觀察；且本次固定資產投資回暖主要得益于地產投資的大幅反彈，去年支撐固定資產投資的基建有所退坡，這也側面反映出當前政策的定力。

　　央行降準或在“情理之中”，國家政策力度依然保持定力。3月15日人民銀行開展4810億元MLF操作，中標利率2.75%。由于當日有2000億元MLF到期，這意味著3月人民銀行已實施2810億元凈投放，為連續第四個月超額續做，較過去三個月超額續做量進一步增加。MLF持續超額續作本身降低了央行降準落地的可能性，但本周五，央行繼續降低金融機構存款準備金率0.25個百分點，這或是考慮到當前的經濟數據在結構上仍然存在問題，未來經濟復蘇仍然需要更多流動性呵護，并不意味著國家政策定力的減弱。我們此前反復強調，基于國家對于年內經濟復蘇的信心以及對經濟高質量而非高速度發展的追求，今年的刺激政策或難超預期，這也意味著未來進一步降息等政策推出的可能性并不高。

　　地緣風險有增無減，未來走向仍存在較大不確定性。我們認為，近期市場調整的核心因素，亦在于地緣風險快速上升。相比近三年來，類似芯片限制等產業政策上的摩擦或屬于影響有限的“常規摩擦”，但近期密集出現的美國、歐盟準備進一步加強對芯片出口管制、實體名單增加等值得重視。中美由今年2月6日前雙方尋求緩和的基調，在“流浪地球”等突發事件影響下發生變化，這一點當前市場或并未來得及反映，這也是我們繼續堅定推薦軍工、半導體等大安全板塊的主要原因。至于此前市場聚焦的中國、伊朗、沙特聯合聲明，我們認為，雖然其大幅彰顯了我國的大國地位和影響力，但市場的解讀或不應過度夸大。

　　市場對四大風險定價仍不全面，仍需階段性調整以釋放風險。就本質而言，去年造成市場下跌的四大因素“疫情、債務（地產+城投）、美聯儲貨幣政策、地緣沖突”，目前市場對上述風險的定價仍不全面，故在前期反彈后市場可能仍需要調整以釋放風險。因此，在未來一個多月時間內，隨著關鍵因素或仍將持續超預期演繹，我們依然維持相對謹慎的看法。

　　配置方向上維持三大主線不變，新能源龍頭或迎來一波短期反彈。就板塊而言，在維持三大主線：軍工、半導體等國家安全板塊、醫藥和央企公用事業的持續推薦基礎上，我們認為，四季度以來表現最弱的新能源龍頭反倒有可能迎來一波短期的反彈。我們在《如何看待市場結構性的調整？——策略周刊20230311》強調機構改革后，新能源等新興行業的監管將會趨嚴，這或被市場理解為能夠解決當前市場對新能源板塊最為擔憂的產能過剩與價格戰問題，從而利好行業龍頭。

　　二

　　投資建議

　　當前，海內外風險因素雖然在邊際上有所釋放，但釋放程度并沒有市場想象得那么高。未來一個多月里，市場或繼續調整對于四大因素“疫情、債務（地產+城投）、美聯儲貨幣政策、地緣沖突”的定價，因此，當前我們依然維持相對謹慎的看法。建議適當配置軍工、半導體等安全板塊，高分紅的低估值央企以及醫藥進行防御，并關注短期新能源龍頭的表現。具體來看：

　　今年軍費增速保持穩定增長，疊加供應鏈安全和軍工集團國企改革的催化，軍工板塊或存在較大的結構性機會；以美國為代表的西方國家加強對于中國半導體等行業的封鎖，半導體等安全板塊或有更大政策支持，倒逼國產化率提升；

　　新一輪國企改革拉開序幕，低估值高分紅的央企龍頭仍是A股估值“洼地”，價值實現有望重塑央企估值；

　　疫情對于社會的長期復雜性影響，居民看病需求的提升及國家后續對于醫療資源的投入加速，包括中藥、醫療器械、OTC、藥店等在內的醫藥板塊景氣度將貫穿明年全年，甚至更長的周期，中藥、OTC等醫藥品種逢調整可逐步布局；

　　本次機構改革與政策制定更加強調戰略新興產業發展的安全性，未來新能源等新興產業監管或進一步加強，新能源板塊最為擔憂的產能過剩與價格戰問題或部分解決，新能源龍頭短期內或有所表現。

　　三

　　市場回顧及展望（3月13日-3月17日）

　　本周主要指數普跌，大盤價值相對占優。上證綜指漲0.63%，深證成指跌1.44%，創業板指跌3.24%。本周大類行業漲跌不一，其中電信服務、信息技術、公共事業領漲，醫療保健、材料、工業領跌；活躍度方面，電信服務、信息技術、醫療保健換手率回升明顯，公共事業、日常消費、工業換手率有所回落。從風格表現來看，本周價值風格表現較好，大盤價值相對占優。

　　從中信一級行業來看，本周一級行業漲跌不一，其中傳媒、建筑、計算機領漲，電力設備及新能源、汽車、基礎化工領跌。活躍度方面，傳媒、計算機、有色金屬換手率回升明顯，國防軍工、輕工制造、家電換手率有所回落。

　　傳媒：百度于2023年3月16日14時在北京召開文心一言發布會，雖然文心一言與國外ChatGPT仍有較大差距，但文心一言和生成式AI代表了國內一個新的技術范式，未來有望賦能千行百業，提高行業效率，從而帶來市場需求的快速增長。

　　建筑：1-2月固定資產投資累計同比5.5%，明顯好于預期，結構上超預期來自地產投資，在土地購置費錯位高基數背景下，地產投資仍然大幅反彈6.5pct至-5.7%。同時，1-2月商品房銷售面積、金額當月同比跌幅分別大幅收窄27.9、27.6個百分點至-3.6%、-0.1%，這也顯示出當前我國房地產的投資端和需求端已經出現邊際回暖，利好上下游產業鏈。

　　計算機：近年來，美國多次對中國高科技企業進行制裁，年后美國ChatGPT加速落地，中國廠商紛紛布局ChatGPT，隨即中國第一大AI服務器廠商被美國制裁，中國發展ChatGPT底層技術被“卡脖子”。當前我國對于安全自主可控的訴求明顯提升，從今年以來《數字中國建設整體布局規劃》，政府工作報告對于“加快建設現代化產業體系”的要求，到國家數據局的組建，未來計算機等安全板塊或有更多政策支持政策出臺。

　　電力設備及新能源：在行業供給增多、地緣和國際貿易風險加劇以及部分原材料價格上漲的不利因素下，電力設備及新能源出現了較長一段時間的調整。當前硅料價格有所下跌，光伏板塊有望出現反彈；同時，隨著國家對于新能源監管的加強，新能源板塊最為擔憂的產能過剩與價格戰問題或部分解決，新能源龍頭短期內或有所表現。

　　汽車：2月乘用車銷量雖有所回暖，但受去年購置稅減半和國家新能源補貼等政策提前透支了部分購買力的影響，再加上春節假期后社會的生活和生產還處于逐步恢復中，總體復蘇力度低于此前預期。本周發布的社零數據顯示，1-2月汽車零售增速大幅回落至-0.9%，亦表明當前國內汽車消費有所降溫。

　　基礎化工：當前能源化工主要下游行業或多或少出現一定程度的景氣度修復，但此次的修復節奏依然慢于市場的預期，導致龍頭價值股經過一段時間的上漲后出現一定程度的回調。未來，在國內經濟復蘇，化工行業下游應用領域需求或有所回升，行業景氣度仍有一定上行空間。

　　3.1 指數與行業表現

　　風格指數：本周市場主要指數普遍下跌，創業板指領跌市場?；钴S度方面，本周主要指數換手率普升，其中創業板指、中小板指、深圳成指換手率回升明顯，上證50換手率有所回落。

　　大類行業：本周大類行業漲跌不一，其中電信服務、信息技術、公共事業領漲，醫療保健、材料、工業領跌。活躍度方面，本周大類行業活躍度升降不一，其中電信服務、信息技術、醫療保健換手率回升明顯，公共事業、日常消費、工業換手率有所回落。

　　一級行業：本周一級行業漲跌不一，其中傳媒、建筑、計算機領漲，電力設備及新能源、汽車、基礎化工領跌。活躍度方面，傳媒、計算機、有色金屬換手率回升明顯，國防軍工、輕工制造、家電換手率有所回落。

　　3.2 情緒指標跟蹤

　　全市場活躍度：2010年以來，全A日均換手率區間大致為0.4%-1.4%，20日平滑后本周全A換手率較上周持平。截止3月17日，單日換手率達1.16%，處于歷史分位的66.12%。創業板指換手率區間大致為2%-15%，20日平滑后創業板指換手率有所回落。截止3月17日，創業板單日換手率為13.79%，處于歷史分位的88.1%。