意見領袖 | 王永利（中國國際期貨有限公司總經理、中國銀行原副行長）

　　SVB迅速倒閉的主要問題不是利率風險（損失）問題，而是流動性問題。根源主要不在其資產端，而是在其負債端——其存款人率先遭遇流動性沖擊，不得不大量從SVB提取存款，迫使SVB不得不提前處置資產才是根本問題。

　　硅谷銀行快速倒閉簡要回顧

　　美國當地時間3月8日（周三），按2022年末資產規模排名位列美國銀行業第16位的硅谷銀行（Silicon Valley Bank，SVB）發布公告：計劃處置210億美元可供出售證券（Available For Sale，AFS），相應將產生18億美元的虧損；計劃通過增資擴股方式募集資金22.5億美元（包括公開發行普通股12.5億美元、定向發行普通股5億美元、發行可轉換優先股5億美元）；將定期借款規模由150億美元，增加至300億美元。而就在此前，美國最大的一家熱衷于加密貨幣業務的銀行——Silvergate，因流動性危機宣布停業清盤，引發輿論高度關注。這種情況下，SVB的籌資公告引發市場對其流動性風險的恐慌，其股價在9日（周四）大跌超過60%，并且進一步刺激存款擠提，當日申請提款額高達420億美元。到10日（周五），SVB的股價在上日收盤價基礎上進一步下跌50%，引發更大存款擠提風潮，SVB已陷入流動性危機難以自拔。由于大量科技創業公司以及風投機構（PE/VC）資金存放在SVB，有人認為如果SVB倒閉，將是“創業公司大滅絕級事件”，甚至可能由此迎來新的“雷曼時刻”、引發嚴重金融危機的說法也風起云涌廣為傳播。在這種情況下，SVB所在的加州金融保護與創新監管機構很快就與美國聯邦存款保險公司（Federal Deposit Insurance Corporation，FDIC）達成協議，于10日上午（而不是慣行的在股市收盤之后）即宣布對SVB進行接管，承諾對存款人25萬美元存款保險以內的存款進行償付，超過部分如何處理尚待研究。至此，從SVB宣布籌資計劃開始，在不到48小時時間內即被接管，SVB可謂瞬間倒閉，監管行動可謂非常迅速。但由于SVB的存款中，絕大部分屬于超過25萬美元的非保險存款，FDIC的上述行動仍不能安撫市場恐慌情緒。

　　此后，美國財政部召集相關部門負責人反復討論，并報經總統批準，于12日（周日）傍晚，即趕在周一金融市場開市前，財政部、美聯儲和FDIC聯合發表聲明：將采取決定性行動應對任何流動性壓力，增強公眾對銀行體系的信心并保護美國經濟；明確由FDIC接管并完成對SVB的清算工作，對所有存款人進行全額保障。SVB的高管全部撤職；因保險范圍以外存款的支付形成的損失，將根據法律規定，通過特殊評估由參加存款保險的銀行加以補償；SVB的存款人（SVB的股東和確定的債權人除外）從3月13日（周一）開始可以支取其所有資金；與SVB破產有關的任何損失都不會由納稅人承擔；上述決定也適用于當天被關閉的存在系統性風險的紐約Signature Bank（直譯為“簽名銀行”，是美國僅次于Silergate的第二大主要從事加密貨幣業務的銀行）；美聯儲將建立新的針對合格存款機構提供流動性支持以確保存款安全的“銀行定期融資計劃”（BTFP），期限最長為1年，存款機構需用美國國債等合格的證券資產作為抵押并按票面價值計價（這將消除存款機構在面臨流動性壓力時緊急出售這些證券的需要和可能造成的損失）；財政部將從外匯穩定基金中撥款250億美元作為BTFP的后盾。

　　監管部門迅速而果斷的行動，給市場提供了一顆定心丸，隨后率先開市的亞洲金融市場美股三大股指期貨均漲超1%。但在當天美國公布2月份通貨膨脹數據后，美元3月份加息預期大幅減弱，美元匯率指數下跌，債券收益率和黃金價格拉升，歐洲和美國金融市場避險情緒再次反彈，不少銀行股價大跌。

　　硅谷銀行倒閉的特殊根源

　　今年3月7日，SVB連續第5年登上福布斯年度美國最佳銀行榜單，并進入福布斯首屆金融全明星榜單，但緊隨其后就遭受嚴重擠提并迅速走向破產倒閉，隨即引發人們對其破產原因的積極探索。

　　有關SVB破產的原因，目前主流說法基本歸結為：2020年以來美國貨幣政策劇烈調整；SVB資產負債表嚴重錯配，特別是活期存款與證券投資嚴重錯配，利率和市場風險管理存在重大失誤；其在不恰當的時間發布重大籌資計劃，激化市場恐慌。其分析邏輯主要是：

　　1、2020年為應對新冠肺炎疫情沖擊，美聯儲快速將聯邦基金利率降低至0-0.25%，同時實施無上限量化寬松貨幣政策，其資產負債表迅猛擴張。由此金融市場流動性泛濫、金融資產價格大幅上漲。這也推動SVB的存款（主要是企業或機構結算類活期存款，而非個人儲蓄存款）大幅增長，存款余額從2019年末的629億美元，快速上升到2021年末的1914億美元，2年時間擴大了3倍以上。但這一過程中，SVB客戶的貸款需求并不旺盛，新增資金中用于貸款的不足30%，超過60%的新增資金配置到國債特別是機構發行的高等級不動產支持證券（MBS）上，以此獲取高于存款利息的利差收益，但卻由此承擔更大利率和市場風險。

　　2、2022年3月開始，美元快速大幅加息，在12個月時間內加息8次，將聯邦基金利率從0-0.25%提高至4.50%-4.75%，這一過程中，美聯儲也由量化寬松轉向量化收縮，由此造成金融市場流動性收緊，國債等證券收益率短期（2年以內）與長期（10年以上）嚴重倒掛，證券投資的估值虧損急速增加。這使SVB資產負債嚴重錯配存在的風險開始暴露：

　　一方面，隨著利率水平的提升，證券類投資的出售價格不斷下跌、虧損不斷加大。即使不予出售，按照會計準則規定，其中“可供出售的證券”（AFS）的部分也需要按照市場價格計提未實現損失，2022年末SVB的AFS未實現損失高達25億美元左右。如果按市場價格計提所有證券類投資（包括“持有到期類證券”即HTM”）的未實現損失，將高達175億美元，已超過其賬面163億美元的資本權益了，潛在風險非常大。

　　另一方面，美元超預期大幅加息后，很多科技類創業公司的風險加大，資金加速外流，造成SVB的存款急速收縮，從2022年3月末的1980億美元下降到2022年12月底的1730億美元。其中，活期無息存款由2022年3月末的1280億美元下降至2022年12月底的807億美元；有息存款則由700億美元增加至920億美元。由此推動SVB整體的存款成本大幅提升，從2021年底的0.04%上升到2022年底的1.17%。

　　3、在Silergate剛剛因流動性危機而關閉已經引發市場恐慌情緒時，SVB發布大規模籌資計劃，并預告證券投資處置將產生重大損失，反而造成存款人和投資者對SVB更大的恐慌和擠提。

　　上述說法被廣泛套用和傳播，看似合情合理不容置疑，實則過于表面和共性，并未說到SVB陷入流動性風險的特性和深層根源上。

　　首先，2020年以來美國貨幣政策劇烈調整，這屬于共性問題，而并不只是針對SVB的。貨幣政策劇烈調整當然會對SVB產生很大沖擊，但這很難成為SVB率先爆雷的根本原因。

　　其次，在2020年至2021年存款持續大增情況下，將大量新增資金配置到高等級的證券資產，而不是信貸資產上，并拉長投資久期，這并不是SVB單獨的做法，而是在存款持續穩定增長（流動性風險減弱）情況下的合理選擇，也是同期美國銀行業普遍的現象。其中，增加高等級證券投資，相對于增加貸款，更有利于增強資產流動性，而不是降低資產流動性，也是防范存款未來大量減少的合理選擇。實際上，按照巴塞爾監管標準，SVB是一家非常保守穩健型銀行，在2022年底超過2000億美元資產中，只有不足0.5%的部分屬于高風險的投資連帶貸款，其余貸款也都有大型投資機構的托底保護或很高的資產抵押率，歷史上幾乎沒有違約損失。而其1200億美元證券投資中，絕大部分都是高等級證券類投資，流動性很高，幾乎沒有違約風險。SVB的一級資本充足率達到13.9%，總資本充足率為14.7%，也是比較高的。所以，SVB才能連續5年登上福布斯美國年度最佳銀行榜。如果所投證券能夠按照預定目標持有到期而不需提前出售，實際上是不會有多大直接損失的。

　　由此，將前些年存款大量增加以及大量用于證券類資產作為SVB倒閉的重要原因也是不成立的。實際上，不僅證券類投資存在重估價值問題，貸款同樣可以證券化（MBS、ABS），貸款也同樣會面臨重新定價問題，一些貸款占資產比重高的機構，比如Silergate、 Signature Bank、First Republic Bank等，也同樣陷入巨大困境或已倒閉。

　　再次，將發布新的籌資計劃，包括說明處置AFS可能形成較大損失，也說成是SVB“猝死”的重要原因，更是本末倒置。存在嚴重流動性問題不解決，僅靠掩蓋真相是不可能成功的。

　　由上可見，SVB迅速倒閉的主要問題不是利率風險（損失）問題，而是流動性問題。根源主要不在其資產端，而是在其負債端——其存款人率先遭遇流動性沖擊，不得不大量從SVB提取存款，迫使SVB不得不提前處置資產才是根本問題。所以，還需要進一步對其存款人此前為何會大量提款進行剖析。

　　SVB主要是面向硅谷的科技創新創業公司，主要配合風險投資開展過橋貸款或股貸聯動，主要吸收科創公司和風投機構存款與支付業務的特色銀行，目標就是努力打造成為“創新經濟的合作伙伴”（Partner for the innovation economy）、“扶持高科技初創企業的金融典范”。SVB由此為接近50%的美國風投支持的科技和醫療保健創業公司提供服務，也為上千只基金提供資金托管，并伴隨科創公司的發展而不斷發展。

　　在科創和風投領域，有一個特殊現象不可忽視：在2008年金融危機爆發后，伴隨著美聯儲大幅降息并推出量化寬松貨幣政策，加密貨幣、區塊鏈、金融科技、加密資產交易以及穩定幣、NFT、Web3.0、元宇宙等新概念、新風口不斷涌現，吸引了大量資本和人才流入，催生出加密資產抵押貸款等加杠桿及衍生品交易業務，推動加密資產價格總體上不斷上漲，市值大幅擴張，成為科創公司和風險投資的重點，形成新的數字加密和虛擬現實領域的科技泡沫。其中，在2020年3月美聯儲推行零利率和無上限量化寬松貨幣政策后，比特幣價格從3月底的6428美元，一直攀升到2021年11月最高69185美元，2021年可謂美國科技股大牛市年。這也使硅谷的科技公司吸納了大量資金，成為這一期間SVB及其他類似銀行存款大幅增長的重要原因。

　　但是，從2021年11月開始，美聯儲收縮每月購債規模，從2022年3月開始大幅加息，推動主要以美元標價的加密貨幣以及以美元資產作為儲備的穩定幣的價格受到越來越大的沖擊。其中，比特幣價格到2022年6月30日收盤價為18912美元，12月30日收盤價為16491美元。由此就造成很多加密貨幣或穩定幣發行商、貸款機構、投資機構和交易平臺等紛紛陷入流動性困境，自5月開始越來越多的此類機構宣布破產倒閉，到12月全球著名的加密資產交易平臺FTX倒閉，給加密和風投機構帶來更大沖擊，硅谷的科技公司股價大跌，普遍遭遇融資困境，出現大量倒閉和裁員潮，很多風投公司也遭受重大損失。這也推動SVB的存款大量流出，并在SVB現金類資產消耗殆盡，新增借款很難獲得情況下，迫使其提前處置證券類投資，并由此形成重大損失，市場信任遭到破壞。

　　必須看到，在幾天內接連倒閉的Silergate、SVB、Signature Bank最大的共同點就是他們都是加密資產和風投機構的友好銀行，都在2020年之后資產負債快速擴張，并在進入2023年后因存款人遭遇流動性困難而使存款大量流失，超出其自身資產負債可調整范圍，推動其陷入流動性危機而快速倒閉（實際上，面對這種市場及客戶端的急劇變化，僅靠銀行自身加強資產負債和風險管理是難逃厄運的）。這才是包括SVB在內的上述3家銀行幾乎同時倒閉的特性和根源。

　　目前，美國通脹高企的勢頭雖然得到遏制，但遠未回落到美聯儲預定目標，希望美聯儲馬上停止加息，甚至轉而推動降息幾乎不可能。在利率仍將保持高水平的情況下，加密貨幣、穩定幣交易暴露出來的嚴重問題，正在推動美國等主要國家加強國際聯合監管，這將給加密貨幣或穩定幣的發行商、貸款機構、交易平臺和風投機構、友好銀行等形成巨大壓力，并對區塊鏈、NFT、元宇宙等投入巨大卻難以形成有效社會價值的加密資產和虛擬現實領域形成重大沖擊，可能擠爆以加密資產和虛擬現實為核心的科技泡沫，引爆更多相關的金融機構，對美國經濟金融產生進一步的影響，這才是真正需要引起高度警惕之處！

　　SVB倒閉可能的影響

　　SVB作為一家連續5年登上美國年度最佳銀行榜的機構，在短短48小時內就徹底崩盤，的確反映出在銀行經營策略和風險控制、市場評級和同業排名、貨幣政策與金融監管等諸多方面值得反思并汲取教訓之處，完全可能推動美國強化對中型銀行的監管，實施與大型銀行同樣的監管規則，提高銀行業資本和流動性要求并加強壓力測試等。但由于SVB以及同期倒閉的Silergate、Signature都是規模不是很大的地區性銀行，特別是其同業往來的規模較小，而且更多地是受到科技泡沫受到沖擊的特殊影響，并不具有普遍性，所以，盡管可能仍會有類似的加密或虛擬機構友好型銀行陷入困境或倒閉，但并不足以成為“雷曼時刻”，難以引發系統性金融危機。再加上監管部門快速行動，及時對此類銀行予以接管并對其存款實施全額保護，美聯儲又設立專門的BTFP對銀行的流動性予以支持，SVB等機構倒閉的市場影響將進一步縮小。13日（周一）之后美歐銀行（包括瑞士信貸銀行）股價大幅波動，實際上與SVB事件已沒有多大關系。

　　現在更大的考驗其實是國家層面（財政、央行和監管部門等）如何應對在宏觀政策重大調整后，金融機構陷入困境可能引發的系統性風險。

　　如前所述，在宏觀政策（特別是利率政策）發生重大調整引發市場環境發生突變情況下，不少金融機構難以有效應對，如果沒有國家層面大力支持合理保護存款人的利益，很容易引發嚴重的社會恐慌和系統性風險。但如果國家層面過多地保護金融機構存款人利益，又會破壞全社會的風險意識，損害納稅人的利益和社會公平，危害貨幣金融長期穩定。所以，需要建立健全國家層面救助陷入困境的金融機構、合理保護存款人利益的基本原則與應急處置預案，強化金融穩定保障體系建設，一旦出現緊急情況，國家層面應該按照原則及時出手，不能猶豫不決。

　　在這方面，美聯儲建立專門用于救助銀行流動性的BTFP（財政部可提供必要的支持），允許銀行用合格的證券資產按照面值抵押融資并專項用于存款人提款（據測算，這將達到2萬億美元的規模，作為一種流動性應急備用保障，將在很大程度上避免銀行陷入流動性危機）的做法值得肯定和推廣。這里的前提條件是：遭遇支付困難的銀行擁有足夠多合格的證券資產，只是在當時的市場條件下，出售這些證券資產可能產生很大損失，但如果持有到期，則基本上能夠收回票面本金和約定的利息。這樣，如果央行按照這些證券票面價值提供抵押融資，不僅能夠支持融資機構的存款支付，解除其流動性壓力，而且央行也不會因此而遭受重大損失，所以各國央行都應將此作為一項重要的維穩工具積極加以運用。但是，如果遭遇支付困難的銀行缺乏合格的證券資產作為抵押，央行則不能輕易出面進行救助，避免因此造成央行重大損失和貨幣超發，最后只能由存款保險機構出面接管，并根據其資產實際狀況，合理確定能否以及多大幅度超過保險范圍擴大存款支付。當然，如果時間允許，也可以由央行或存款保險機構出面，協調優質銀行按照商業原則接管問題銀行。

　　需要強調的是：美國對SVB及Signature Bank實施存款全部保障的做法，只能是一種特例。這是基于它們資產負債的實際狀況，特別是其資產質量較高，持有到期不會產生重大損失，對存款全部保障不會造成貨幣嚴重超發，可以承諾由此產生的損失不會由納稅人承擔，以及它們對科創企業影響很大，當時形勢非常緊迫等原因采取的極端舉措。相信在美聯儲建立BTFP之后，這種危急事件和應對做法將很少出現，所以并不會像有人所說的，美國由此開啟對存款人全額保障的先河，將因此產生巨大損失，不由美國納稅人承擔，就只能由美元所有者承擔或向國外轉嫁。

　　(本文作者介紹：前中國銀行副行長)