（來源：招商研究）

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01丨? 今日研選??

策略：字節火山引擎開發者大會召開，多款AI技術成果更新-全球產業趨勢跟蹤周報（1223）

報告作者：張夏

核心觀點：

【主題與產業趨勢】產業趨勢一：字節火山引擎冬季FORCE原動力大會召開，多款AI技術成果更新。字節火山引擎冬季FORCE原動力大會在上海召開，大會展示了多款AI相關技術成果的前言更新。其中包括1）涵蓋視覺理解、圖文以及3D模型生成等多功能，多場景實現的“豆包”大模型。預計于2025年1月上線的“豆包pro”將全面對標GPT-4o。2）AI圖片視頻創作平臺“即夢AI”。3）涵蓋高效記憶，具有AI搜索推薦功能的企業級模型“火山方舟大模型”，火山引擎在汽車智能化快速拓展，豆包已服務國內超80%的汽車品牌。4）企業級應用及開發平臺“扣子”及企業專屬AI應用創新平臺HiAgent。

【政策端】央企市值管理意見出爐。政策端來看，據不完全統計，上周需要重點關注的政策約16個。重要會議方面，國常會召開，對貫徹落實中央經濟工作會議決策部署作出安排；人大常委會召開，聽取了關于增值稅法草案審議結果、關于檢查企業國有資產法實施情況的報告等內容。產業政策方面，主要聚焦保險、光伏防內卷、雙碳等領域。其中，建議重點關注央企市值管理進展。《關于改進和加強中央企業控股上市公司市值管理工作的若干意見》印發，我們認為，主要有四方面重點。一是從五個層面積極推動并購重組，包括推動內部資源向上市公司匯聚、推動主業做大做強、推動分拆上市、推動科技成果轉化、推動培育新質生產力。二是??? 加大市場化改革力度。三是?????? 穩定投資者回報預期。四是進一步嚴格增持回購、減持、破凈等問題。

【重要資訊】美聯儲降息。北京時間12月19日凌晨，美聯儲聯邦公開市場委員會（FOMC）宣布，將基準利率下調25個基點，聯邦基金利率的目標區間從4.5%至4.75%下調到4.25%至4.50%。這是自今年9月以來，美聯儲連續第三次降息，此前已分別降息50個基點和25個基點。

【短期產業趨勢關注及建議】從短期角度， 12 月重點關注五大具備邊際改善的賽道：自主可控（國產半導體、信創）、汽車（智能駕駛、車路云）、人工智能（硬件、軟件應用）、光伏（高效電池）、消費電子（果鏈、華為鏈）。

【中長期產業趨勢關注及建議】從中長期角度，我們建議以周期為軸，供需為錨。關注新科技周期下，全社會智能化的進展（大模型的持續迭代、算力基礎設施與AI生態的完善、AI商業模式的落地、以及AI對消費電子、機器人等賦能），國產替代周期下相關產業鏈的自主可控（國產大模型、國產AI應用與算力、國產集成電路產業鏈），以及雙碳周期下碳中和全產業鏈的降本增效（光伏、風電、儲能、氫能、核電），電動化智能化大趨勢下電動智能汽車滲透率增加。

【全球股市表現】上周全球股市漲少跌多，其中信息技術表現較好，其他行業表現一般。

風險提示：政策落地不及預期、主觀預測存在偏差、產業發展不及預期。

電子：消費電子行業深度跟蹤報告—AI應用和終端創新加速，驅動端側產業鏈投資邏輯深化【深度】

報告作者：鄢凡,王恬,程鑫

核心觀點：

終端景氣與創新跟蹤：關注AI端側加速創新及3C產品補貼政策，有望帶動終端需求持續復蘇。

1）手機：關注AI創新及消費補貼政策。

2）PC/平板：筆電代工臺廠11月出貨同比略下滑，預計Q4出貨環比或有下滑。

3）可穿戴：豆包高性價比多模態模型的推出望拓寬AI眼鏡應用邊界，Meta AI眼鏡11月激活數繼續創新高。

4）XR：需求仍顯疲軟，谷歌首次推出安卓生態XR專用系統。

5）智能家居：AI玩具關注度提升，字節AI玩偶“顯眼包”引領浪潮。

6）汽車：11月乘用車銷量同環比增長，華為/小米汽車生態持續完善，關注智駕應用下沉趨勢。

7）機器人：特斯拉展示Optimus接網球、不平路面行走視頻，持續關注特斯拉為首的全球科技企業加速布局。

產業鏈跟蹤：繼續關注AI驅動零組件創新趨勢，關注優質公司AI布局。

1）品牌商：蘋果iOS 18.2 AI功能如期更新且或與博通合作開發AI芯片，華為、小米展示新車型。

2）整機組裝：AI新品端側層出不窮，看好AI化望推動新一輪換機升級周期。

3）主芯片：旗艦新品發布有望帶動安卓Q4業績，海外大廠加速布局AI端側應用。

4）光學：明年手機光學升規趨勢較為明確，關注潛望、大像面、玻塑混合等創新趨勢。

5）顯示：12月電視面板價格仍呈穩定趨勢，部分尺寸可望小漲。

6）結構及功能件：短期AI眼鏡新品催化不斷，關注AI iPhone潛在結構件材質及設計和供應商格局變化。

7）充電/連接：特斯拉推出無線充電技術，智駕下沉有望驅動車載市場空間。

8）射頻/天線：國內市場競爭壓力仍大，關注國內龍頭L-PAMiD新品進展。

9）電池：短期需求走弱，中長期關注終端AI化帶動電池創新趨勢。

10）PCB：Q4需求趨穩，中長期聚焦算力浪潮及端側AI升級趨勢。

11）聲學/馬達/微傳動：特斯拉機器人空手接網球視頻主要變化為靈巧手，看好兆威在機器人領域的稀缺性與成長潛力。

12）被動元件：消費電子復蘇帶動業績回升，關注AI應用需求帶動。

13）設備：整體景氣承壓，關注受益于AI創新的3C特定需求提升。

風險提示：需求不及預期，AI發展不及預期，宏觀經濟下行，貿易摩擦加劇，行業競爭加劇。

機械：工程機械行業專題（Ⅴ）：本輪更新周期中的銷量與利潤率的定量測算【深度】

報告作者：胡小禹,吳洋

核心觀點：

本篇專題，我們將致力于分析本輪工程機械上行周期中，主機行業的利潤彈性。我們的目標是計算本輪周期高點的工程機械主機行業利潤增幅。我們的計算步驟分兩個部分：首先是計算高點收入。我們的思路是給出后續三種挖機存量供給的情形（悲觀、中性和樂觀情形），并判斷哪種情形更符合存量供需平衡的假設。此后，通過后續挖機存量和更新需求量，倒算新增需求量，從而得到挖機的整體內銷量數據。其次是計算高點毛利率。我們的思路是結合多種影響因素，分別分析和模擬其對毛利率的影響。此后，我們結合最優變量組，給出我們對歷史毛利率的模擬公式，并與真實的行業毛利率做出對比。最后，我們對關鍵變量做出預測，從而計算出高點的模擬毛利率。

銷量的角度，我們通過經驗模型給出了后續的挖掘機銷量增長的判斷：更新需求從2021年持續走低，預計到2024年到達底部，在此后逐漸迎來上行周期；新增需求所對應的地產+基建開工增速相比2011~2016年的下行周期均有明顯換擋，未來預計不會貢獻太多增量。整體挖機存量維持2024年的水平或每年小幅度微增。挖機開工小時數保持在110-115h之間，相比過去大多年份有明顯回落。我們預計在后續的設備更新周期中，2028年國內挖機內銷有望達到21-23萬臺的水平，相比2023年全年8.9萬臺的內銷量增長了135%~158%。

毛利率角度，我們通過對多個歷史變量做回歸分析，發現產能利用率和零部件成本對毛利率的影響最大。我們的模擬的毛利率與真實毛利率的擬合度較好。由此，我們預測后續工程機械行業毛利率將在2026年出現一定幅度的上漲。此外，我們認為行業毛利率對國內工程機械企業的引導意義將會更強，且資本開支下滑+凈利潤增長的背景下，國內工程機械行業將逐步進入成熟階段，盈利與資本開支的周期更加獨立。

最后，為了讓我們的測算更加嚴謹，我們考慮了不同情形下，主機行業在2028年的毛利率的敏感性測試。我們給定了多種情形，并預計2028年在最悲觀的情況下（銷量悲觀+成本快速提升），行業毛利率會比2024年高出1.6pct，毛利潤相比2024年增長107%；而2028年在最樂觀的情況下（銷量樂觀+成本增長緩慢），行業毛利率會比2024年高出6.0pct，毛利潤相比2024年增長199%。

風險提示：1、地產、基建投資持續下滑；2、公共工程支出力度不足；3、原材料、配套件等成本持續上漲；4、設備更新政策對挖機以舊換新的影響不強；5、數據樣本不足以及實證分析的擬合偏差。

建材：建材行業2025年度投資策略—寒盡覺春生，從預期反轉到價值重估

報告作者：鄭曉剛、袁定云??

核心觀點：

預期反轉來自于政策轉向，政策基調轉變下，2024年房地產鏈條建材企業面臨“強預期、弱現實”的困境。如今寬財政寬貨幣環境下，基建鏈條化債及房地產鏈條止跌的政策效果值得期待。從預期先行到基本面修復仍需傳導時間，但我們仍看到存在積極的部分：1）房地產新房銷售降幅收窄，存量市場的結構性機遇仍存；2）“以價換量”的內卷模式弊端顯現，玻纖、水泥等行業自律力度大幅加強，有望走出盈利底部；3）消費建材行業減值風險基本出清，龍頭樹品牌、拓品類、優化渠道逐漸顯效；4）新市場（出海）及新應用領域（如玻纖下游光伏/工業等）仍有增長空間。我們認為優質建材龍頭α價值仍然凸顯，目前預期反轉下有望迎來價值重估。

風險提示：地產和基建投資增速下滑，銷量、價格不及預期，原材料和燃料價格大幅上漲，應收賬款回收不及時。

銀行：銀行專題報告—哪家銀行股息率最高？中期分紅何時到？

報告作者：王先爽,邵春雨

核心觀點：

截至24年12月23日，有22家A股上市行、10家H股上市銀行披露了24年中期分紅計劃，其中9家銀行中期分紅已年內派發到賬，部分銀行預計明年開年到賬，還有部分銀行未披露中期分紅。

需要說明的是，我們預計絕大部分銀行中期分紅并非額外分紅，而是之前年度分紅計劃的一部分，即之前的一次年度分紅分作兩次發放，所以最終銀行的股息要看全年銀行分紅率，并非未派發中期分紅的銀行最終股息率就低。

但由于萬得、同花順終端上默認股息率計算方式為“過去12月滾動每股實際分紅總額/當前股價”，這可能會導致一個問題，對于已發放中期分紅銀行而言，過去12月分紅額包含了2023年年度分紅和2024年中期分紅，其實相當于是1.5年分紅。而對于中期分紅尚未派發或不派發銀行，股息率顯示是2023年單年分紅，從而導致名義股息率排序上可能失真。另外這種股息率計算方式基于歷史實際分紅額，未考慮不同公司利潤增速不同帶來的動態股息率影響。

如何計算準確動態股息率？為了避免TTM股息率跨期失真問題，一種簡化而又相對準確的動態股息率計算方式為“滾動12月每股EPS*現金分紅率/每股股價”，換算等于“現金分紅率/PE（TTM）”，通過這種方式計算的股息率好處是，既避免了年度分紅和中期分紅重疊或斷檔問題，同時也考慮了目前真實利潤增速差異。這種計算方式中，現金分紅率取值比較關鍵，表1顯示了按照23A分紅率、24H1分紅率和“23A和24H1分紅率取大者”三種方式計算股息率。詳見表1、2。

中期分紅何時到賬。對于已宣告但尚未派發的中期分紅，A股中工商銀行、農業銀行、郵儲銀行、渝農商行分別將于25年1月7日、25年1月8日、25年1月8日、25年1月23日派息。中國銀行和交通銀行將于25年1月23日和25年1月24日派息。大部分H股將于25年分紅派息，1月分紅派息的H股有建設銀行、渝農商行、郵儲銀行、工商銀行、農業銀行、中信銀行；2月分紅派息的H股銀行有交通銀行、中國銀行、光大銀行。詳見表3、4。

最晚什么時候買能拿到中期分紅。從分紅除權的關鍵時間點來看，A股和H股的除息除權日和股權登記日有差別。A股的除息除權日是指在股權登記日的下一個交易日，紅利會自動扣稅后發放到股票賬戶，并且股票價格會進行調整，以反映已經派發的股息。H股的除息除權日通常在股權登記日之前，它標志著股票交易不再包含即將發放的股息或紅利。在除權除息日之后購買股票的投資者將不會獲得此次分紅。見圖1-2。

由于明年初是中期分紅派發高峰期，所以對于部分紅利類投資者而言，需要在派發最后交易日之前買入對應股票，以獲得半年度分紅，所以年底年初會可能出現部分銀行標的的中期分紅搶籌行情，近期市場也已有所表現。

風險提示：分紅政策變化；政策力度低于預期；經濟修復不及預期。

策略 | 公募基金規模持續增長，11月股基發行規模超千億——金融市場流動性與監管動態周報(1224)(張夏,涂婧清,田登位)

銀行 | 銀行專題報告—哪家銀行股息率最高？中期分紅何時到？(王先爽,邵春雨)

生物醫藥 | 拱東醫療（605369）—業績拐點將至，海內外多業務接力驅動增長(梁廣楷,許菲菲,方秋實)【深度】

電子 | 消費電子行業深度跟蹤報告—AI應用和終端創新加速，驅動端側產業鏈投資邏輯深化(鄢凡,王恬,程鑫)【深度】

債券 | 12月第3周：周度經濟指數回落——經濟熱力圖(張偉)

策略 | 字節火山引擎開發者大會召開，多款AI技術成果更新-全球產業趨勢跟蹤周報（1223）(張夏)

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