21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報道 記者李愿 北京報道

　　自今年3月宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)邊際走弱后至今，市場有關(guān)降息（特指政策利率）的預(yù)期從未間斷。但，每逢關(guān)鍵時刻，央行都會及時發(fā)聲給予“糾正”。

　　最近的一次是，7月12日發(fā)布的今年上半年金融數(shù)據(jù)顯示，M1、M2、社融、信貸等關(guān)鍵指標(biāo)不及預(yù)期，不少機(jī)構(gòu)認(rèn)為央行應(yīng)降息穩(wěn)住金融數(shù)據(jù)，以助力宏觀經(jīng)濟(jì)回穩(wěn)向好。不過，央行第一時間通過旗下《金融時報》釋放了金融總量應(yīng)放棄“規(guī)模情結(jié)”、利率下行面臨息差和匯率“雙重約束”的信號。

　　據(jù)21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報道記者梳理，事實上，自4月18日首次明確表示要防止利率過低以來，央行多次（至少包括今年3月、4月、5月、6月金融數(shù)據(jù)以及一季度貨幣政策執(zhí)行報告發(fā)布后）關(guān)于是否應(yīng)該降息的預(yù)期引導(dǎo)，態(tài)度始終未發(fā)生變化，即當(dāng)前我國政策利率和實際利率均處于較低位置，對于實體經(jīng)濟(jì)的支持力度是穩(wěn)固的，未來利率下調(diào)受到內(nèi)外部約束。

　　市場對于降息預(yù)期始終存在，究其原因，一方面與宏觀經(jīng)濟(jì)形勢不無關(guān)系，另一方面也是來自高層會議的定調(diào)。今年4月30日召開的政治局會議罕見提到“要靈活運用利率和存款準(zhǔn)備金率等政策工具”后，市場對于降息的預(yù)期達(dá)到頂點，不過截至目前相關(guān)舉措仍有待落地，這完全不同于以往類似高層會議定調(diào)貨幣政策后的實際政策落地速度，令市場頗感意外。

　　“將繼續(xù)堅持支持性的貨幣政策立場，加強(qiáng)逆周期和跨周期調(diào)節(jié)，支持鞏固和增強(qiáng)經(jīng)濟(jì)回升向好態(tài)勢，為經(jīng)濟(jì)社會發(fā)展?fàn)I造良好的貨幣金融環(huán)境。”6月19日，央行行長潘功勝在第十五屆陸家嘴論壇上表示。并同時強(qiáng)調(diào)，在調(diào)控中央行將注重把握和處理好三方面關(guān)系：一是短期與長期的關(guān)系，二是穩(wěn)增長與防風(fēng)險的關(guān)系，三是內(nèi)部與外部的關(guān)系。

　　在此次論壇上，潘功勝還兩次談到“規(guī)模情結(jié)”：一些金融機(jī)構(gòu)仍然有著很強(qiáng)的“規(guī)模情結(jié)”，并且以內(nèi)卷、非理性競爭的方式實現(xiàn)規(guī)模的快速擴(kuò)張，這是不應(yīng)該的；當(dāng)貨幣信貸增長已由供給約束轉(zhuǎn)為需求約束時，如果把關(guān)注的重點仍放在數(shù)量的增長上甚至存在“規(guī)模情結(jié)”，顯然有悖經(jīng)濟(jì)運行規(guī)律。

　　按照慣例，7月底即將召開的政治局會議將分析研究上半年經(jīng)濟(jì)形勢并定調(diào)下半年宏觀政策，市場對于此次會議將釋放何種政策信號高度關(guān)注。

　　7月15日，上半年GDP等宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)發(fā)布，二季度GDP為4.7%，較一季度的5.3%下降0.6個百分點，上半年增速為5.0%，達(dá)到今年政府工作報告提出的5%左右目標(biāo)。國家統(tǒng)計局表示：“總的來看，上半年我國經(jīng)濟(jì)運行總體平穩(wěn)，轉(zhuǎn)型升級穩(wěn)步推進(jìn)。同時也要看到，當(dāng)前外部環(huán)境錯綜復(fù)雜，國內(nèi)有效需求依然不足，經(jīng)濟(jì)回升向好基礎(chǔ)仍需鞏固。”

　　從外部環(huán)境看，受通脹數(shù)據(jù)等因素影響，美聯(lián)儲首次降息何時落地仍撲朔迷離。

　　值得關(guān)注的是，7月15日至18日在北京舉行的中國共產(chǎn)黨第二十屆中央委員會第三次全體會議還分析了當(dāng)前形勢和任務(wù)，強(qiáng)調(diào)堅定不移實現(xiàn)全年經(jīng)濟(jì)社會發(fā)展目標(biāo)。粵開證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家羅志恒認(rèn)為，下半年穩(wěn)增長壓力或進(jìn)一步加大，要充分肯定前期部分政策的效果并延續(xù)，也要進(jìn)一步采取更大力度的政策。“有必要考慮追加財政赤字進(jìn)一步提高財政支出增速、降準(zhǔn)降息、增加一線城市的增量房地產(chǎn)需求等穩(wěn)增長舉措。”

　　避免資金沉淀空轉(zhuǎn)

　　今年2月，央行下調(diào)金融機(jī)構(gòu)存款準(zhǔn)備金率0.5個百分點，超預(yù)期下調(diào)5年期以上LPR0.25個百分點，并綜合運用公開市場操作、中期借貸便利、再貸款再貼現(xiàn)等工具，保持流動性合理充裕。

　　數(shù)據(jù)顯示，今年一季度人民幣貸款增加9.46萬億元，低于2023年同期的10.6萬億元，但高于2022年同期的8.34萬億元。同時，3月末的M1、M2增速分別降至1.1%、8.3%。

　　“當(dāng)前龐大的貨幣總量增長可能放緩，數(shù)據(jù)上會有擾動，不宜簡單作同期比較。但這并不意味著金融支持實體經(jīng)濟(jì)的力度減少，真正需要資金的高效企業(yè)反而會獲得更多融資，是金融支持質(zhì)效提升的體現(xiàn)。”面對總量大但增速邊際走弱的金融數(shù)據(jù)，央行貨幣政策司司長鄒瀾在4月18日的國新辦發(fā)布會上對21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報道記者表示。

　　央行上述表態(tài)的底氣來自今年政府工作報告中“暢通貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制，避免資金沉淀空轉(zhuǎn)”的要求。鄒瀾表示，當(dāng)前，我國經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整、轉(zhuǎn)型升級在加快推進(jìn)，信貸需求較前些年有所轉(zhuǎn)弱，信貸結(jié)構(gòu)也在優(yōu)化升級。“但各方面對變化還有個認(rèn)識、適應(yīng)的過程，一些銀行在經(jīng)營模式和內(nèi)部考核上仍有規(guī)模情結(jié)，超過了實體經(jīng)濟(jì)的有效融資需求。部分企業(yè)借助自身優(yōu)勢地位，用低成本貸款融到的錢買理財、存定期，或轉(zhuǎn)貸給別的企業(yè)，主業(yè)不賺錢，金融反而成了主要盈利來源，這就容易形成空轉(zhuǎn)和資金沉淀，降低了資金使用效率。”鄒瀾對于政府工作報告為何提出“避免資金沉淀空轉(zhuǎn)”解釋稱。

　　商業(yè)銀行資金沉淀空轉(zhuǎn)到了何種程度？日前審計署發(fā)布的報告中對12家國有金融機(jī)構(gòu)審計情況給予了一定程度的揭示：部分信貸投放虛增空轉(zhuǎn)，其中5167億元即貸即收，在考核前發(fā)放、考核后收回；還有的等額存貸，企業(yè)在貸款前存入等額存款或者貸款后再以定期存款形式存回銀行。

　　21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報道記者了解到，事實上，在4月18日發(fā)布會前，央行已經(jīng)指導(dǎo)市場利率定價自律機(jī)制來規(guī)范商業(yè)銀行手工補息行為，以遏止資金沉淀空轉(zhuǎn)。

　　經(jīng)過近一個季度的努力，資金沉淀空轉(zhuǎn)程度下降體現(xiàn)在了金融數(shù)據(jù)層面：今年上半年人民幣貸款、存款分別增加13.27萬億元、11.46萬億元，而2023年上半年分別為15.73萬億元、20.1萬億元；6月末的M1、M2增速分別降至-5.00%、6.20%。

　　微觀層面，21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報道記者從多家企業(yè)采訪了解到，在商業(yè)銀行手工補息取消后，他們的套利空間被大幅壓縮，不得不取出存款償還部分貸款，還有部分企業(yè)將取出的存款或者購買理財，或者用于償還供應(yīng)鏈上中小企業(yè)的債務(wù)。

　　“當(dāng)前政策更加強(qiáng)調(diào)信貸平滑、防空轉(zhuǎn)，避免盲目沖量形成資金淤積。中性看待數(shù)據(jù)，信貸并未大幅收縮，其對實體經(jīng)濟(jì)的支撐仍然平穩(wěn)。”浙商證券首席宏觀分析師李超表示，中長期看，信貸增速逐步放緩對應(yīng)的是經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型升級使得信貸需求“換擋”及直接融資的良性替代。

　　潘功勝也表示，金融總量數(shù)據(jù)“擠水分”有利于均衡信貸增長節(jié)奏，緩解資源配置扭曲，減少資金空轉(zhuǎn)套利，防范化解金融風(fēng)險；有利于金融高質(zhì)量服務(wù)經(jīng)濟(jì)社會發(fā)展及金融機(jī)構(gòu)、金融市場健康發(fā)展。

　　今年4月25日，中央金融委、中央金融工委理論學(xué)習(xí)中心組在學(xué)習(xí)金融工作論述摘編時談及金融服務(wù)實體經(jīng)濟(jì)時表示，要圍繞做好“五篇大文章”，統(tǒng)籌做好“加減法”，提高金融資源配置效率，優(yōu)化資金供給結(jié)構(gòu)，避免資金沉淀空轉(zhuǎn)。

　　不能讓老百姓票子變“毛”了

　　從長期看，進(jìn)一步追根溯源，可以發(fā)現(xiàn)，央行對于降息態(tài)度始終是謹(jǐn)慎的。以政策利率之一的7天期逆回購利率為例，此輪降息周期的最高點為2019年10月25日，2019年11月18日央行下調(diào)7天期逆回購利率0.05個百分點至2.50%，2.55%的利率從2018年3月22日維持到了2019年10月25日（2019年10月28日至11月17日期間工作日因流動性相對寬松未進(jìn)行逆回購操作）。

　　目前，7天期逆回購利率為1.80%，即自2019年10月25日至今，7天期逆回購利率僅下降了0.75個百分點，且其中0.3個百分點是在2020年上半年特殊時期期間下調(diào)，1.8%的利率自2023年8月15日維持至今，接近一年時間。

　　央行曾在2020年四季度貨幣政策執(zhí)行報告《大國貨幣政策的溢出效應(yīng)》專欄中表示，2020年以來，我國堅持正常貨幣政策，是少數(shù)實施正常貨幣政策的主要經(jīng)濟(jì)體，正常貨幣政策主要體現(xiàn)在三個方面：一是利率保持在合理區(qū)間，沒有采取零利率甚至負(fù)利率。二是央行資產(chǎn)負(fù)債表規(guī)模基本穩(wěn)定，銀行貨幣創(chuàng)造的市場化功能正常有效發(fā)揮。三是宏觀杠桿率和貨幣信貸增速遠(yuǎn)低于2009年應(yīng)對國際金融危機(jī)時期。

　　“評判和衡量貨幣政策，根本上是要看其是否有利于最廣大人民群眾的利益。守護(hù)好老百姓手里的錢，保持幣值穩(wěn)定，并以此促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長，是貨幣政策的使命。不能讓老百姓手中的票子變‘毛’了，不值錢了。”2019年12月1日，時任央行行長易綱在《求是》刊文談及新時代我國貨幣政策的使命與擔(dān)當(dāng)時，對于我國貨幣政策的相對謹(jǐn)慎操作給予了更為深刻的詮釋。

　　易綱表示，適當(dāng)?shù)呢泿艞l件可以促進(jìn)財富增長，不適當(dāng)?shù)呢泿艞l件可能加劇財富分化和金融風(fēng)險，甚至引發(fā)社會性問題。應(yīng)當(dāng)看到，保持正的利率，保持正常的、向上傾斜的收益率曲線，總體上有利于為經(jīng)濟(jì)主體提供正向激勵，符合中國人儲蓄有息的傳統(tǒng)文化，有利于適度儲蓄，有利于經(jīng)濟(jì)社會的可持續(xù)發(fā)展。

　　去年12月，潘功勝在學(xué)習(xí)中央金融工作會議精神時也表示，中國人民銀行制定和執(zhí)行貨幣政策，必須平衡好短期與長期、穩(wěn)增長與防風(fēng)險、內(nèi)部均衡與外部均衡的關(guān)系，始終保持穩(wěn)健性，管好貨幣總閘門，為穩(wěn)定物價、促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長、擴(kuò)大就業(yè)、維護(hù)國際收支平衡營造良好的貨幣金融環(huán)境，守護(hù)好老百姓的錢袋子。

　　下調(diào)政策利率雖不會直接讓老百姓手中的票子變“毛”，但傳導(dǎo)效應(yīng)最終會產(chǎn)生這樣的結(jié)果。一方面，政策利率是貨幣政策重要調(diào)控指標(biāo)和方向標(biāo)，利率下調(diào)會傳導(dǎo)到其他利率，使得理財、債券等收益率隨之下降；另一方面，商業(yè)銀行為維持正常經(jīng)營，必須要平衡好資產(chǎn)負(fù)債表，政策利率傳導(dǎo)至貸款利率下調(diào)后，存款利率也會有所調(diào)整，尤其是在當(dāng)前凈息差壓力較大的時期。

　　查閱某國有大行存款掛牌利率表顯示，2019年11月以來，商業(yè)銀行存款利率調(diào)整（其他銀行基本會隨國有大行調(diào)整，時間有間隔）相對謹(jǐn)慎，僅在2022年9月15日、2023年6月8日、2023年9月1日、2023年12月22日進(jìn)行過調(diào)整，其中1年期整存整取利率從1.75%降至目前的1.45%（不同期限利率調(diào)降幅度不同）。

　　與存款利率不同，政策利率下調(diào)對LPR、企業(yè)貸款實際利率影響更大。央行最新數(shù)據(jù)顯示，6月，企業(yè)貸款加權(quán)平均利率為3.65%，個人住房貸款利率為3.49%，均處于歷史低位。2019年6月二者分別為5.28%、5.63%（據(jù)2020年二季度貨幣政策執(zhí)行報告測算），即這5年二者分別下降了1.63個百分點、2.14個百分點，遠(yuǎn)高于7天期逆回購利率0.75個百分點的降幅。

　　上述數(shù)據(jù)說明，央行通過利率改革和傳導(dǎo)機(jī)制優(yōu)化來推動企業(yè)實際融資成本下行成效顯著，商業(yè)銀行也積極落實減費讓利政策，這與中央金融工作會議提出的中國特色金融發(fā)展之路高度契合。正如中央金融委、中央金融工委解讀中央金融工作會議所言：金融具有功能性和營利性的雙重特性，金融機(jī)構(gòu)要在服務(wù)實體經(jīng)濟(jì)中實現(xiàn)自身價值、在推動高質(zhì)量發(fā)展中獲取合理回報；必須堅持把服務(wù)實體經(jīng)濟(jì)作為根本宗旨，切實加強(qiáng)重大戰(zhàn)略、重點領(lǐng)域和薄弱環(huán)節(jié)的優(yōu)質(zhì)金融服務(wù)。

　　需做好多種目標(biāo)平衡

　　從短期看，央行還需要平衡好多種目標(biāo)，相機(jī)抉擇做好貨幣政策調(diào)控具體舉措。從商業(yè)銀行存款掛牌利率調(diào)整情況可以到，盡管2019年11月以來商業(yè)銀行存款掛牌利率僅調(diào)整過4次，但僅2023年就調(diào)整高達(dá)3次。央行在2023年四季度貨幣政策執(zhí)行報告中解釋稱，2023年存款利率3次下調(diào)，其中中長期存款利率降幅更大，進(jìn)一步優(yōu)化了存款利率期限結(jié)構(gòu)，提高了存款利率市場化程度，增強(qiáng)了金融支持實體經(jīng)濟(jì)的能力和可持續(xù)性，有效促進(jìn)了投資和消費。

　　“將把維護(hù)價格穩(wěn)定、推動價格溫和回升作為貨幣政策的重要考量，統(tǒng)籌兼顧銀行業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表健康性，繼續(xù)推動社會綜合融資成本穩(wěn)中有降。”今年3月，潘功勝在全國兩會期間談及下一步貨幣政策考慮的因素時表示。

　　保持幣值穩(wěn)定并以此促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長雖然是貨幣政策的最終目標(biāo)，但在此過程中，央行仍需做好多種目標(biāo)的平衡。在我國間接融資為主的發(fā)展模式下，銀行業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表健康性決定著商業(yè)銀行服務(wù)實體經(jīng)濟(jì)的可持續(xù)性，由此金融監(jiān)管層面首次提出了要統(tǒng)籌兼顧銀行業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表健康性。與此同時，金融監(jiān)管總局也表示聚焦銀行凈息差下降對內(nèi)源性資本補充能力造成的影響開展認(rèn)真調(diào)研，積極研究補充資本的可行措施，增強(qiáng)資本對風(fēng)險的抵補能力。

　　存款作為商業(yè)銀行最主要的負(fù)債來源，其成本較大程度上決定著負(fù)凈息差的高低，進(jìn)而影響著我國銀行業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債表健康性。金融監(jiān)管總局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，今年一季度商業(yè)銀行凈息差為1.54%，較2023年的1.69%繼續(xù)下降0.15個百分點，且今年仍面臨下降的壓力。

　　面對凈息差下降的局面，招商銀行行長王良在該行2023年股東大會上表示，一季度銀行業(yè)凈息差已降至1.54%，如果再下行，銀行資產(chǎn)業(yè)務(wù)的盈利水平就會大受影響，甚至信貸業(yè)務(wù)可能成為既承擔(dān)風(fēng)險又不賺錢的業(yè)務(wù)，對銀行構(gòu)成很大的挑戰(zhàn)。“從這個角度來講，我認(rèn)為利差進(jìn)一步收窄的空間有限。”

　　“如果凈息差再下降，銀行沒有合理的盈利水平，可能最終會影響銀行對實體經(jīng)濟(jì)的融資支持。宏觀部門對目前銀行保持合理的盈利能力、合理利差水平的必要性也有清醒的認(rèn)識。”王良直言。

　　為穩(wěn)住凈息差，今年央行已采取了相關(guān)措施，但并沒有和2023年一樣，如市場預(yù)期的引導(dǎo)存款利率進(jìn)一步下調(diào)，而是對手工補息進(jìn)行了規(guī)范，這主要壓縮的是大型企業(yè)的存款利率，且整治了資金空轉(zhuǎn)問題，可謂“一石二鳥”。

　　不過，21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報道記者采訪中也了解到，自2023年底這輪調(diào)整以來，盡管存款利率未再普遍下調(diào)，但包括上市銀行在內(nèi)的不少銀行自主對部分期限的存款利率進(jìn)行了下調(diào)，以平衡資產(chǎn)與負(fù)債的關(guān)系。例如，蘇州銀行近期接受機(jī)構(gòu)調(diào)研時就表示，今年以來，該行適時推出不同期限存款產(chǎn)品組合，存款結(jié)構(gòu)改善及定價下調(diào)共同推動存款付息成本優(yōu)化。后續(xù)，將緊跟市場利率走勢，持續(xù)優(yōu)化負(fù)債結(jié)構(gòu)，以一體化經(jīng)營為依托，整合行內(nèi)外資源拓寬優(yōu)質(zhì)存款來源，持續(xù)推進(jìn)全行存款付息成本的改善。

　　更加需要注意的是，當(dāng)前正值我國貨幣政策從數(shù)量型調(diào)控向價格型調(diào)控的關(guān)鍵時期，央行一舉一動都會引起市場高度關(guān)注，近期已就隔夜利率操作、國債買賣與市場進(jìn)行了溝通。正如潘功勝所言，如果未來考慮更大程度發(fā)揮利率調(diào)控作用，需要也有條件給市場傳遞更加清晰的利率調(diào)控目標(biāo)信號，讓市場心里更托底。

　　而外部環(huán)境方面，美聯(lián)儲降息預(yù)期不斷出現(xiàn)反復(fù)，在當(dāng)前人民幣匯率面臨一定壓力的背景下，利率下調(diào)的決策必須要更多考慮匯率的影響。

　　“對于我國而言，當(dāng)前背景下宏觀政策調(diào)控的核心在于預(yù)期管理。”中國金融學(xué)會副會長、央行原行長助理張曉慧近期發(fā)文稱，作為大國，貨幣政策應(yīng)堅持“以我為主”，要在加強(qiáng)國內(nèi)外形勢監(jiān)測分析以及沙盤推演和壓力測試的基礎(chǔ)上，主要考慮國內(nèi)經(jīng)濟(jì)金融形勢需要進(jìn)行逆周期和跨周期調(diào)節(jié)，兼顧其他經(jīng)濟(jì)體經(jīng)濟(jì)和貨幣政策周期的外溢影響，不斷提高政策應(yīng)對能力。

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責(zé)任編輯：李琳琳