央行何時出手？

　　7月以來，資金面寬松趨勢持續。近日，隨著DR001多次觸及甚至跌破1.6%關口，市場對央行采取臨時正回購操作的預期升溫。

　　在7月8日央行宣布將視情況開展臨時正回購或臨時逆回購操作后，不少業內人士分析，1.6%和2.3%作為新的利率走廊上下限，將是央行臨時隔夜正逆回購操作的觸發點。接受第一財經記者采訪的業內人士認為，當前銀行間資金面持續寬松有季節性因素，但也客觀反映了資金需求情況，近期是關注央行會否以及如何“出手”的觀察窗口，但對資金面影響相對中性。

　　另一方面，隨著債市進入震蕩階段，中長期國債利率走勢仍備受關注。受訪人士認為，資金面持續寬松會助推債市加杠桿行為，央行在1.6%價格以下回收流動性有利于維持債市穩定，同時不排除買賣國債落地。

　　資金利率觸及新的利率走廊下限

　　“7月以來市場資金面寬松，符合季節性規律，主要是反映年中時點過后，機構融出意愿增強，而且7月公開市場操作到期量低。機構體系內短期流動性偏松，也與目前國內實體經濟融資需求偏弱有一定關系。”光大銀行金融市場部宏觀研究員周茂華對記者表示。

　　事實上，自央行宣布引入臨時正、逆回購操作工具之后，DR001的每日最低利率就成為市場關注焦點。此前7月8日早間，央行公告稱，為保持銀行體系流動性合理充裕，提高公開市場操作的精準性和有效性，從即日起將視情況開展臨時正回購或臨時逆回購操作，時間為工作日16：00~16：20，期限為隔夜，采用固定利率、數量招標，臨時隔夜正、逆回購操作的利率分別為7天期逆回購操作利率減點20BP和加點50BP。如果當日開展操作，操作結束后將發布《公開市場業務交易公告》。

　　結合此前央行行長潘功勝在陸家嘴論壇上發言，不少機構人士認為，收窄利率走廊進入實際操作階段，新的利率走廊體系下，1.6%和2.3%將是新的上下限。

　　7月9日，跨季以來明顯走低的資金利率出現進一步下行。而繼7月9日尾盤走低之后，7月10日早盤，銀行間隔夜回購加權平均利率一度觸及1.6%低點，盤中雖有所反彈，但當天DR001加權平均利率下行3.46BP至1.643%，收盤報價則低至1.4%。同期，非銀機構間資金利率也出現明顯下行。

　　這大幅抬升了市場對央行進行臨時隔夜正回購的預期。不過回顧來看，華西證券報告指出，今年以來，央行對于短端利率的調控非常成功，DR007基本維持在7天逆回購-5BP~7天逆回購+20BP區間震蕩，且常規情況下較7天逆回購利率的向上偏離幅度不超過10BP。

　　上述報告認為，若以央行新提出的臨時隔夜正、逆回購操作的利率通道為參考，DR001則幾乎沒有出現越界現象。這也使得市場提前適應了“資金有界”的市場環境，因此從理論上來看，正逆回購操作的提出可能對市場的短期影響較小，可能更多地在引導市場根據新的利率走廊構建對應的定價框架。

　　從公開市場操作來看，央行10日繼續開展了20億元7天期逆回購操作，市場預期中的第一次正回購并沒有現身。

　　但隨著DR001多次逼近甚至突破1.6%關口，市場預期也有所變化。7月11日，DR001、DR007加權平均利率均有所回升，分別報1.6734%、1.8013%，分別較前一日上漲3.04BP、0.22BP。不過，DR001尾盤再次回落，收盤報價1.6%。

　　市場關注央行何時“出手”

　　目前來看，DR001全日加權利率仍可維持在1.60%之上，不過隨著尾盤寬松跡象逐漸明顯，市場密切關注首次正回購何時到來。

　　“從理論上來看，央行若希望將隔夜資金利率下限嚴格控制在1.60%，或可以在寬松環境下通過大額正回購進行資金回籠。”華西證券首席經濟學家劉郁分析說。

　　劉郁認為，臨時正逆回購是隔夜期限，后續DR001或逐漸取代DR007的部分功能。此前央行投放7天逆回購，對DR007的關注度較高，其中部分原因是DR001波動相對更大。而實際來看，隔夜回購成交量通常占到80%以上，對市場而言，重要性可能大于7天。通過臨時的隔夜正逆回購操作，來影響DR001定價，可以起到更好的對標作用。

　　而另一方面，央行在7月1日官宣“將開展國債借入操作”，并在7月5日確認已與幾家主要金融機構簽訂債券借入協議，將視市場情況持續借入并賣出國債。市場人士普遍認為，臨時正逆回購操作很大程度上是為了配合后續央行開展國債買賣操作，防止央行買賣債券時出現資金價格大幅波動和尾盤資金價格異動。

　　在長債收益率依然震蕩下行的背景下，市場對央行何時以及如何“出手”關注度攀升。周茂華認為，從歷史經驗看，隔夜利率短期出現大幅下降或短期資金面過度寬松，可能刺激債市加杠桿行為。央行通過正回購操作，有助于減少短期資金過度波動，穩定市場預期。

　　另有機構人士告訴記者，從新的政策工具意圖來看，央行在收窄利率走廊的同時，也會更注重政策利率波動對資金面真實情況的反應。臨時正逆回購作為短期流動性調節工具，對市場影響相對有限，重點在于培育DR001的基準利率地位。劉郁認為，隨著資金利率上下限的明確化，短債等短端資產定價或更加規范。

　　上述機構人士認為，相比之下，當前更受關注的仍是長端利率。“如果央行在DR001利率1.6%以下回收一些流動性，對長端利率也會有調節作用，但具體落地情況還要觀察。如果長債利率繼續走低，不排除近期落地買賣國債，但可能需要一些流程。”該人士表示。

　　7月11日，不同期限國債收益率全面下行，其中10年期、30年期國債活躍券收益率分別下行0.5BP、0.55BP。10年期、30年期國債期貨主力合約均有不同程度上漲。

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責任編輯：張文