經濟觀察報 記者 胡艷明 ?11月13日，中國央行公布10月份金融數據：10月份社會融資規模（以下簡稱“社融”）增量為1.85萬億元，比上年同期多9108億元；10月份人民幣貸款增加7384億元，同比多增1058億元。

1.85萬億元的新增社融超出市場預期，其中政府債券的拉動作用明顯，而新增的信貸仍然以對公中長貸為主，另外票據沖量效應也非常明顯。總體來看，10月金融數據體現出當前信貸市場的需求仍然不足，分析預計后續政策或繼續加碼。

11月15日，中國央行公告，開展4950億元公開市場逆回購操作和14500億元中期借貸便利（MLF）操作，凈投放6000億。這是今年以來央行最大規模的MLF操作，也是歷史最高的單月投放規模。

消息公布后，不少分析人士認為，這意味著短期內，降準的空間被縮窄；同時MLF利率未調整或意味著，11月20日將公布的LPR（貸款市場報價利率）保持不變的可能性較大。

政府債券融資拉動社融

社會融資規模增量是指一定時期內實體經濟從金融體系獲得的資金額。10月份社會融資規模增量為1.85萬億元，從結構來看，其中，對實體經濟發放的人民幣貸款增加4837億元，同比多增232億元；政府債券凈融資1.56萬億元，同比多1.28萬億元；非金融企業境內股票融資321億元，同比少467億元等。

從構成社融的結構來看，社融超預期主因政府債券支撐，其他分項變動不大。分項中，政府債券融資1.56萬億元，同比多增1.28萬億元，創下歷史同期新高。

“債券融資驅動新增社融同比多增。”中國銀行研究院研究員梁斯表示，債券融資特別是政府債券融資明顯放量，這主要與地方一攬子化債方案落地、萬億元特別國債發行等因素帶動有關。

從另外一個關鍵指標——人民幣貸款來看，10月新增人民幣貸款7375億元，僅票據的貢獻就超過四成。

從貸款的結構來看，10月住戶貸款減少346億元；企（事）業單位貸款增加5163億元。在住戶貸款減少的346億中，短期貸款減少1053億元，中長期貸款增加707億元。短期貸款一般是消費貸、經營貸等短期貸款，中長期貸款主要以個人按揭房貸為主。梁斯分析認為，中長期貸款增加707億元，同比多增375億元，說明居民住房消費有所回暖。

相比居民貸款，企業貸款同比多增，但票據融資拉動明顯。10月新增7375億貸款中，有43%是票據貢獻的，另外企業中長期貸款貢獻了51.9%。

企（事）業單位貸款增加5163億元，其中，短期貸款減少1770億元，中長期貸款增加3828億元，票據融資增加3176億元；非銀行業金融機構貸款增加2088億元。

中泰證券研究所首席分析師楊暢認為，企業中長貸同比少增，或指向企業資本開支意愿有待修復；短貸與票據融資同比多增，指向企業或存在降息預期。

面對較弱的融資需求，不少市場人士預計后續政策或繼續加碼，比如近期可能會有再一次降準。但兩天后，預期落空。

超萬億MLF背后

11月15日，中國央行公告，為維護銀行體系流動性合理充裕，對沖稅期高峰、政府債券發行繳款等短期因素的影響，同時適當供應中長期基礎貨幣，2023年11月15日人民銀行開展4950億元公開市場逆回購操作和14500億元中期借貸便利（MLF）操作。

當日共有4740億元逆回購和8500億元MLF到期，實現了流動性凈投放6210億元。價格方面，MLF操作利率維持2.5%不變，7天逆回購操作利率維持1.8%不變。

對于本次釋放6000億元的流動性，東方金誠首席宏觀分析師王青認為，直接原因在于，主要受信貸投放保持高水平、用于置換各類地方政府隱性債務的特殊再融資債券大規模發行等因素影響，10月以來市場利率繼續上行，其中1年期商業銀行（AAA級）同業存單到期收益率月均值已升至MLF操作利率水平之上，達到2.52%，較9月均值上升9個基點（0.09個百分點）；進入11月以來，均值水平進一步升至2.57%。

10月流動性市場收緊，隔夜和7天期利率均與7天逆回購利率倒掛，幅度接近20個基點，同業存單利率也和MLF利率持續倒掛。

短端利率方面，8月以來銀行間7天期質押式回購利率（DR007）月均值持續運行在短期政策利率上方。王青認為，這意味著盡管9月降準落地，釋放長期資金5000多億，但銀行體系流動性水位仍在持續下降，特別是1年期商業銀行（AAA級）同業存單到期收益率持續高于MLF操作利率，會直接增加銀行對MLF操作量的需求。

另外，即將進入資金市場跨年階段，市場主體的流動性需求會明顯上升。“央行呵護流動性市場意愿明確。”中信證券首席經濟學家明明預計，新增的萬億國債額度將在11、12月穩步發行，有了10月的先例，央行一方面關注流動性市場的穩定，一方面也對公開市場操作等數量端工具更為積極，以維持資金利率穩定在政策利率附近。

年內政策空間如何

MLF大幅超額續作下，短期，降準的空間被縮窄。此外，本次MLF利率維持2.5%，已連續3個月維持不變。分析人士預計，MLF利率保持穩定下，11月LPR報價預計維持不變。

10月底召開的中央金融工作會議指出，“始終保持貨幣政策的穩健性，更加注重做好跨周期和逆周期調節”，下階段要“保持貨幣信貸和融資總量增長合理、節奏平穩、效率提升”。

在10月金融數據公布后，對于接下來貨幣政策走向，王青預計，寬信用進程將一直持續到年底，11月新發放信貸和新增社融都會處于較高水平。其中，11月增發1萬億國債將開閘發行，將推動新增社融繼續同比多增。接下來貨幣政策會加強與財政政策的協調配合，通過降準、大規模加量續作MLF等方式護航國債增發。短期內也有再度下調政策利率的可能，這主要取決于年底前宏觀經濟及樓市走向。

在MLF操作后，王青認為年底前還有降準的可能。他舉例稱，今年3月MLF續作加量規模達2810億，但為支持信貸投放，仍于當月實施全面降準。另外，此前9月份降準后，當前金融機構加權平均存款準備金率約為7.4%，距離市場普遍估計的5.0%的存款準備金率下限還有一定空間。

除了中國央行層面的公開動作，近日多家農商行、村鎮銀行發布存款利率調整通知，對一年期、三年期、五年期等存款利率進行下調。

明明認為，商業銀行主動下調存款利率，疊加MLF、逆回購投放大量資金，降成本工具集中發力的環境下，預計降準等總量寬貨幣工具的落地或將推遲至年底或明年年初。值得注意的是，本次公開市場業務公告中新增了“對沖稅期高峰、政府債券發行繳款等短期因素的影響，同時適當供應中長期基礎貨幣”的表述；往后看，隨著降準空間的逐步收窄，MLF等工具補充基礎貨幣的重要性會更加凸顯。

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