來源：華爾街見聞

　　英國央行周三出手干預債市最重要的一個原因在于英國養老基金面臨大規模追加保證金的要求。媒體援引知情人士透露，投資銀行和基金經理最近幾天警告英國央行，追加保證金的要求可能引發英國債市崩盤。

　　養老基金之所以能對英國債市產生摧枯拉朽的破壞力，是因為它通過負債驅動型投資策略對其債務進行了高杠桿對沖，在金邊債券（英國政府發行的國債）收益率持續飆升的情況下，為支付巨額保證金，持有萬億英鎊資產的養老基金可能會大規模拋售金邊債券。

　　LDI+高杠桿對沖

　　負債驅動型投資（LDI）是養老基金為英國債市埋下的第一顆大雷。

　　長期以來，英國多數養老基金一直采用負債驅動型投資來對沖負債（未來支付給養老金客戶的款項），通過該策略，養老基金可以將其負債與計劃的資產相匹配。

　　這可以通過一個簡單的模型中說明：

如果養老基金需要在2046年向客戶支付100萬英鎊的養老金，那么基金可以購買于該年到期的金邊債券。如果買到優質的收益率更高的企業債券，基金可以在購買債券之余使用額外的資金投資股市、房地產或其他成長型資產。

更進一步，養老基金可以使用利率掉期或通脹掉期來匹配長期負債。這就意味著，養老基金只需要投入初始保證金進行交易，而國債收益率變動方向決定該基金是繳納還是收獲保證金。

具體來看，在國債收益率上行時，養老基金需要向交易對手繳納保證金，相反則贏得交易對手的保證金。

　　因此，通過利率掉期進行對沖的養老基金面臨一定的杠桿。

　　這個杠桿有多大？

　　根據英國養老金監管機構2019年進行的調查，在英國前600家養老基金（總資產約為7000億英鎊）中，有62%的養老金通過利率掉期進行杠桿投資，利率掉期投資規模占所有杠桿投資的43%，允許的最大杠桿水平為1倍至7倍！

　　一旦收益率上行，養老基金將面臨追加保證金的要求，被迫提供更多抵押品。

　　實際上，早在7月就有媒體報道，英國養老基金面臨追加保證金通知。在過去一年中，英國國債收益率持續上升，其中英國30年期國債收益率從去年10月的1.12%飆升至今年七月的3.93%。

　　若養老基金大規模撤出，英國債市或面臨滅頂之災

　　龐大的資金規模是養老基金為英國債市埋下的第二顆雷。

　　雖然風險極高，LDI策略在金邊債券收益率下降的日子里仍幫助英國養老基金迅速擴張。投資協會（Investment Association）的數據顯示，在截至2020年的10年中，英國養老基金通過LDI策略持有的英國資產增加了兩倍，達到1.5萬億英鎊。

　　這一數字相當于什么概念？

　　除去英格蘭銀行持有的國債后，養老基金持有的資產占英國機構資產管理市場的40%，占英國GDP的三分之二以及整個金邊債券市場的規模。

　　目前尚不清楚養老基金到底持有多大規模的英國國債，但分析認為這一規模十分巨大，如果養老基金大規模撤出英國國債，英國債市或面臨滅頂之災。

　　導火索：英國半世紀以來最激進的減稅計劃

　　上周五，英國宣布了半個世紀以來最激進的減稅計劃，該計劃在英國金邊債券市場掀起了拋售浪潮，英國30年期國債收益率在短短幾天內飆升了120個基點。

　　國債收益率飆升，養老基金面臨的追加保證金水漲船高。

　　養老金咨詢公司XPS投資主管Ben Gold估計，自英國政府公布減稅計劃以來，英國養老基金已收到至少10億英鎊的追加保證金通知。他表示，在其公司提供咨詢服務的400個養老金計劃中，大約有三分之二受到了影響。

　　為支付巨額保證金，英國養老基金可能不得不拋售大量金邊債券和其他流動資產，進一步使英國債市承壓，推高國債收益率，這將導致需繳納的保證金像滾雪球一樣越來越大。

　　對此，卡爾達諾投資公司首席投資官Kerrin Rosenberg表示：

如果英國央行今天沒有干預，金邊債券收益率可能會從早上的4.5%上升到7-8%，在這種情況下，大約90%的英國養老基金將用完抵押品，他們會被消滅！

　　正如華爾街見聞此前分析，為防止養老基金大規模出逃英國國債給債市帶來致命打擊，英國央行扭轉了長期以來的“不干預”策略，并宣布無限量購買英國國債。

　　英國央行周三發布聲明稱，將“以任何必要的規模”臨時購買英國長期國債，以恢復英國債券市場秩序。隨后，英國央行表示將在二級市場購買剩余期限超過20年的傳統英國國債。

　　受此影響，英國國債暴漲，英國30年期國債收益率一度下行100個基點。

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責任編輯：周唯