出品：新浪財(cái)經(jīng)上市公司研究院

　　作者：浪頭飲食/ 郝顯

　　近日天佑德酒發(fā)布了半年報(bào)，2024年上半年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入7.59億元，同比增長(zhǎng)14.93%；實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)7961.75萬(wàn)元，同比下滑17.94%。截至目前有6家上市白酒公司披露了半年報(bào)，僅天佑德酒一家凈利潤(rùn)在下滑。

　　造成增收不增利的主要原因是公司大幅增加了電商業(yè)務(wù)營(yíng)業(yè)成本，天佑德酒電商業(yè)務(wù)多年來(lái)一直沒(méi)有起色，2015年收購(gòu)的中酒網(wǎng)長(zhǎng)年虧損，營(yíng)業(yè)也停滯不前，今年上半年?duì)I收忽然暴增67%，帶動(dòng)了營(yíng)業(yè)成本上漲。即使如此，電商業(yè)務(wù)可能依然在虧損。

　　電商業(yè)務(wù)突然暴增究竟是什么原因？公司承受虧損在電商業(yè)務(wù)上投入大量費(fèi)用究竟是否合算呢？

　　電商業(yè)務(wù)營(yíng)收暴增之謎

　　造成天佑德酒凈利潤(rùn)與營(yíng)業(yè)收入相背離的原因有兩個(gè)，一是上半年?duì)I業(yè)成本大幅增長(zhǎng)25.79%，高出營(yíng)收增速近11個(gè)百分點(diǎn)，拉低了毛利率。

　　天佑德酒營(yíng)業(yè)成本主要由三部分構(gòu)成：酒制造（占68%），電商平臺(tái)業(yè)務(wù)（占31%），其他批發(fā)零售（占6.65%）。和2023年同期相比，主要是電商業(yè)務(wù)營(yíng)業(yè)成本大幅增長(zhǎng)46%，帶動(dòng)了營(yíng)業(yè)成本的增長(zhǎng)。

　　上半年天佑德酒電子商務(wù)業(yè)務(wù)收入同比增長(zhǎng)117%至9735.48萬(wàn)元，不過(guò)營(yíng)業(yè)收入略大于營(yíng)業(yè)成本（營(yíng)業(yè)成本為9406.31萬(wàn)元），如果考慮費(fèi)用，電商業(yè)務(wù)很可能在虧損。

　　天佑德酒的電商業(yè)務(wù)主要包括中酒網(wǎng)、電商平臺(tái)、直播三個(gè)板塊，其中中酒網(wǎng)是公司2015年斥資1.4億元收購(gòu)的子公司。天佑德酒持有其90.56%的股權(quán)，剩余9.45%股權(quán)由自然人劉劍曉持有。

　　中酒時(shí)代一直是公司業(yè)績(jī)拖累，從2016年到2023年8年時(shí)間合計(jì)虧損1.31億元，營(yíng)收規(guī)模也停滯不前，多年來(lái)一直徘徊在1億元左右。

　　值得注意的是，今年上半年中酒時(shí)代營(yíng)收一舉增長(zhǎng)67%，凈利潤(rùn)則增長(zhǎng)180%，成為帶動(dòng)電商業(yè)務(wù)收入暴增的重要原因。

　　在停滯多年后，電商業(yè)務(wù)突然暴增究竟是什么原因，公司承受虧損在電商業(yè)務(wù)上投入大量費(fèi)用究竟是否合算呢？

　　造成凈利潤(rùn)與營(yíng)業(yè)收入背離的第二個(gè)原因是費(fèi)用率提升，其中銷售費(fèi)用率同比提升1.14個(gè)百分點(diǎn)至20.86%，主要是廣告宣傳投放及市場(chǎng)費(fèi)用大幅增加。管理費(fèi)用率同比提升0.83個(gè)百分點(diǎn)至12.43%。

　　營(yíng)業(yè)成本及費(fèi)用率增長(zhǎng)，導(dǎo)致上半年天佑德酒凈利率比上年同期下滑3.71個(gè)百分點(diǎn)至10.51%，創(chuàng)下2021年以來(lái)的新低。而且近幾年公司毛利率一直處在下滑趨勢(shì)，上半年跌到60%以下，同樣創(chuàng)下歷史新低。

　　在今年8月19日接受機(jī)構(gòu)調(diào)研時(shí)，管理層披露，“今年聚焦100-200元/500ml產(chǎn)品，開(kāi)展終端貨架搶占行動(dòng)、單品弱勢(shì)區(qū)域提升計(jì)劃、市場(chǎng)秩序恢復(fù)、營(yíng)銷基礎(chǔ)工作提升、客情關(guān)系鞏固等5項(xiàng)渠道核心工作，100-200元/500ml價(jià)位段產(chǎn)品銷售得到明顯提升”。

　　但是很明顯，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)并沒(méi)有體現(xiàn)在毛利率上。天佑德酒以青稞白酒為主要收入來(lái)源，2023年青稞白酒收入占比達(dá)到98%，而且結(jié)構(gòu)升級(jí)明顯，100元以上產(chǎn)品收入占比提升近7個(gè)百分點(diǎn)至53.1%，但是2023年100元以上青稞白酒毛利率減少2.5個(gè)百分點(diǎn)，今年上半年再度減少1.73個(gè)百分點(diǎn)。

　　美國(guó)公司持續(xù)虧損持續(xù)投入

　　事實(shí)上，從2014年起天佑德酒營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)就陷入停滯，而公司的擴(kuò)張并沒(méi)有停止。

　　2013年花1500萬(wàn)美元收購(gòu)納帕葡萄酒酒莊；2015年花130萬(wàn)美元收購(gòu)Maxville Lake Winery，主要負(fù)責(zé)葡萄酒的生產(chǎn)、加工、銷售及出口業(yè)務(wù)；2016年出資100萬(wàn)美元設(shè)立全資孫公司Tchang Spirits，Inc．，獨(dú)立運(yùn)營(yíng)出口青稞酒。

　　由全資子公司Oranos Group，Inc．（簡(jiǎn)稱OG），持有公司在美國(guó)境內(nèi)的所有股權(quán)和資產(chǎn)，旗下即包括上述三家公司。

　　天佑德酒對(duì)外收購(gòu)的主要目的是開(kāi)展葡萄酒在中國(guó)和美國(guó)等國(guó)際市場(chǎng)的運(yùn)營(yíng)推廣，同時(shí)利用美國(guó)烈酒的流通渠道，引導(dǎo)青稞酒走出去。但是OG的業(yè)績(jī)一直沒(méi)有起色，從2017年到2023年7年時(shí)間虧損1.02億元，2023年該公司營(yíng)收則大幅下滑48%。截至上半年，天佑德酒對(duì)Oranos Group Inc等三家美國(guó)公司的其他應(yīng)收款達(dá)到2.34億元，公告顯示形成原因?yàn)椤巴鶃?lái)款”。

　　令人費(fèi)解的是，公司還在源源不斷投入，2022年10月及2024年7月，分別向美國(guó)公司增資200萬(wàn)美元及400萬(wàn)美元。對(duì)于公司此舉，投資者一直有質(zhì)疑聲音，今年6月份機(jī)構(gòu)調(diào)研時(shí)，有投資者提問(wèn)，“美國(guó)葡萄酒公司一直虧損？貴公司有沒(méi)有打算注銷計(jì)劃？”。而在8月份機(jī)構(gòu)調(diào)研中，又有投資者提問(wèn)，“公司7月份發(fā)公告對(duì)美國(guó)子公司做增資，主要的用途是用于技術(shù)改革還是有其他的規(guī)劃？”管理層回復(fù)稱，主要是為了滿足美國(guó)子公司自身經(jīng)營(yíng)需要，以及出海嘗試。

　　與此同時(shí)，公司自身還在進(jìn)行產(chǎn)能擴(kuò)張。2021年7月，天佑德酒完成過(guò)一次非公開(kāi)發(fā)行，融資凈額4.06億元。接近一半募集資金投入“1.73 萬(wàn)噸優(yōu)質(zhì)青稞原酒陳化老熟技改項(xiàng)目”，剩下的一半用于營(yíng)銷網(wǎng)絡(luò)、研發(fā)及檢測(cè)中心、青稞酒信息化建設(shè)、青稞種植基地及補(bǔ)充流動(dòng)資金。

　　擴(kuò)產(chǎn)能項(xiàng)目原計(jì)劃建設(shè)期為3年，但是截至今年上半年工程進(jìn)度僅為29.16%，進(jìn)展較為緩慢。募投項(xiàng)目進(jìn)展緩慢主要原因?yàn)楣句N量增長(zhǎng)較慢，短時(shí)間內(nèi)難以消化新增產(chǎn)能。

　　2023年天佑德酒產(chǎn)能為 3萬(wàn)噸，而產(chǎn)量為1.57萬(wàn)噸，產(chǎn)能利用率低至52%。今年上半年產(chǎn)能利用率僅為47%。近幾年公司存貨一路飆升，截至2024年上半年，已經(jīng)達(dá)到14.24億元，占總資產(chǎn)的43%。

　　天佑德酒新增產(chǎn)能又該如何消化呢？