出品：浪頭飲食

　　作者：王永

　　近日，融創(chuàng)旗下天津潤澤物業(yè)管理有限公司以2億元參與壹玖壹玖的定向增發(fā)，以這種方式涉足酒類資產(chǎn)。

　　定增價格72.74元每股，比二級市場價格溢價108%。按照這個價格估算，壹玖壹玖估值達到102億元，比2019年阿里入股時的70億元估值高了46%。

　　壹玖壹玖之所以能先后吸引到阿里和融創(chuàng)，在于其獨特的酒類O2O模式。過去幾年壹玖壹玖靠著不斷定增融資和銀行借款，7年時間虧掉15億元，換來營收從6億元增至66億多元。

　　但是高增長背后的直管店模式2018年以來被逐漸證偽，2020年擠掉泡沫后營收下滑接近40%，公司的燒錢之路仍沒有停下來的跡象。融創(chuàng)入股會帶來新的改變嗎？

　　融創(chuàng)2億元入股壹玖壹玖 打得什么算盤？

　　7月7日，壹玖壹玖披露了定增公告，擬以72.74元每股的價格發(fā)行不超過274.95萬股，最高募集資金2億元，用途為補充流動資金，具體用途是名酒采購。

　　值得注意的是，這次定向發(fā)行對象只有一家，即天津潤澤物業(yè)管理有限公司（簡稱“天津潤澤”），天津潤澤為天津卓越物業(yè)管理有限公司（簡稱“天津卓越”）全資子公司，后者持有北京融創(chuàng)控股集團有限公司10.39%的股權。天津卓越董事長馬志霞是融創(chuàng)老將，現(xiàn)任融創(chuàng)中國執(zhí)行總裁兼首席運營官。

　　這是5月份環(huán)球佳釀與仁懷市政府簽協(xié)議建設醬酒生產(chǎn)基地之后，孫宏斌再次涉足酒類資產(chǎn)。

　　壹玖壹玖是一家新三板掛牌公司，截至7月7日收盤價為34.97元，按這個價格計算，定增溢價率達到108%。壹玖壹玖解釋溢價率過高原因為公司二級市場交易不活躍所致。在新三板市場，交易不活躍意味著公司的二級市場交易價格不夠公允。

　　過去半年，壹玖壹玖總換手率僅為0.55%，定增公告披露后，壹玖壹玖股價兩天上漲了30%，目前總市值在60億元左右，如果按照定增價計算，則估值達到102億元。

　　在上一輪20億元的融資中，阿里巴巴（中國）網(wǎng)絡技術有限公司進入壹玖壹玖股東名單，成為其二股東，目前阿里持有壹玖壹玖28.57%的股份。

　　這輪定增完成于2019年2月，發(fā)行價格50.92元每股，估值為70億元，相比之下，融創(chuàng)的定增估值比上一輪高了46%。

　　壹玖壹玖是一家酒類平臺公司，2014年8月掛牌新三板，掛牌以來已經(jīng)完成過6輪增發(fā)。總共募資25.17億元。其定增估值也從最初的9.5億增至30億，再增至70億，這次則達到102億。

　　酒類O2O平臺究竟是不是一種好的商業(yè)模式，想象空間有多大呢？

　　壹玖壹玖有沒有走到盈利拐點？目前討論還為時尚早

　　壹玖壹玖和傳統(tǒng)的酒類經(jīng)銷商并不一樣。

　　傳統(tǒng)經(jīng)銷商大部分是區(qū)域性企業(yè)，擁有多級分銷商，憑借積累的客戶資源掌握著分銷體系，在某個區(qū)域擁有較強話語權。壹玖壹玖定位則是O2O平臺，以B2C零售為主，線上以 1919 吃喝 APP 和天貓旗艦店為流量入口，線下直營店和直供店（加盟店）作為前置倉和履約服務站，為用戶提供快速送達的購酒服務。本質上是在取消中間環(huán)節(jié)，直達終端消費者。

　　2014年剛掛牌時主要業(yè)務還集中在成都市，而截至2020年底，壹玖壹玖線下門店已經(jīng)進入了500+城市，門店數(shù)量接近2000家。

　　從營收來看，2014年掛牌新三板時營收為6.12億元，到2019年已經(jīng)增長至66.2億元。

　　壹玖壹玖2014年之后的大幅擴張靠的是直管店。2014年8月公司開出了首家省外直管店，到了2018年底，直營店359家，隔壁倉庫店259家，直管店已經(jīng)達到653家。

　　直管店采用所有權與經(jīng)營權徹底分離的經(jīng)營模式，合作者出資在指定區(qū)域開設特許經(jīng)營門店，通過繳納一定金額的履約保證金，獲得1919商標使用權。合作者擁有100%所有權，壹玖壹玖則負責管理經(jīng)營。

　　壹玖壹玖在這個過程中除了收取管理費，還可以獲得大量銷售收入。

　　這種輕資產(chǎn)擴張的模式無疑加快了壹玖壹玖的擴張速度。公司一度計劃向上海繽玖股權投資基金轉讓持有的直營店全部股權，利用標準化服務+輕資產(chǎn)運營的模式實現(xiàn)快速擴張。

　　但是直管店在實際運營中出現(xiàn)了問題，直管模式下合作者每年需要繳納固定的管理費，管理費成為了應收賬款。在直管店數(shù)量最多的2017年，公司的應收賬款達到5.17億元，其中4.76億元就來自直管店的管理費。

　　一旦直管店經(jīng)營不善就必須計提壞賬準備，當年計提的壞賬準備為2528萬元。2018年問題大幅暴露，一次性計提壞賬準備6億多元。直管店虧損或退出，公司還要按約補償。

　　2018年壹玖壹玖虧掉了6.3億元，2019年虧損5.3億，虧損原因除了計提壞賬準備之外，還包括清理直管店過程中產(chǎn)生的回收成本。

　　阿里就在這個背景下扮演了“救星”的角色，通過定增成為壹玖壹玖二股東。獲得阿里資金的壹玖壹玖用了三年時間清退直管店，對虧損門店進行優(yōu)化。到2020年，直管店已經(jīng)減少到39家，直營店數(shù)量則達到800多家。此外還有1000余家加盟的直供店，面向B端。

　　這一系列清退門店的措施導致2020年收入縮水了近40%，同時虧損也收窄到2.77億元。從某種程度來說，這是擠掉了前幾年快速擴張過程中的泡沫。

　　從2014年到2020年，壹玖壹玖虧損超過15億元。這期間經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈流出近29億元，籌資活動流入36.45億元。定增和銀行貸款是壹玖壹玖主要資金來源。

　　截至2020年底，壹玖壹玖有息負債總額為15.07億元，其中70%為短期借款。2020年財務費用高達1.22億元。當年經(jīng)營活動現(xiàn)金流仍大幅流出10億元，與2019年持平。

　　2021年一季度，壹玖壹玖營收大幅增長78%，但是如果與2019年同期相比，也僅是小幅增長。目前討論壹玖壹玖有沒有走到拐點，還為時尚早。